“破百”数激增！可转债市场迎大变局，机构谨慎对待信用下沉

可转债市场正(zhèng)在迎(yíng)来新的变(biàn)化。在整体估值水平仍然较高的情况下，价(jià)值跌破百元的可转债数量正在快(kuài)速增加。Wind数据显示，截至4月23日，收盘价低于百元的可转债数量高达54只，较月(yuè)初大幅增加(jiā)20只(zhǐ)。

“机构投(tóu)资(zī)者现在(zài)对(duì)于(yú)可转债的信用下沉比较谨(jǐn)慎，跌破面值的转债(zhài)正股(gǔ)质地普遍相(xiāng)对偏弱。”上海一家券商自营(yíng)人士对券商中国记者表示(shì)。

多位接受券商(shāng)中国记者采访的市场人(rén)士表示，近期新(xīn)“国九条”出台的同时，证监会也发布了《关(guān)于严格执(zhí)行退市制度的意见》，加强上市公司退市管理，转(zhuǎn)债市场(chǎng)由于中小市值发(fā)行主体较多(duō)，更进一步(bù)加剧了投资者对于偏债型(xíng)转债(zhài)信用风险的担忧。可转债投资分层(céng)的情况会(huì)越来(lái)越明显，在市场追逐确定性的背景(jǐng)下，对高评级、大盘(pán)转债给予更高估值，而低评级、小盘、双高、次新债、成长板块等转债的估值(zhí)与炒作热度系统性降低(dī)。

破百转债数量激增

可转(zhuǎn)债因(yīn)为其“上无顶，下有底”的(de)产品设计，一直被市场认为是稳健投资者的重要选择。特别是成交价格在100元的(de)面值附近的可转债，即便其转股溢价率偏高，其本身具备的债券属性能给(gěi)投资者提供足够安全垫。同时，面值附近(jìn)的可转债因为其隐含的“看涨期权(quán)”价格较低，更受(shòu)到投资者(zhě)青睐。因此，市场上跌破面值的(de)可转债数量一直不多。

但今年4月中旬以来，可转债(zhài)市场风云突变，跌破面值可转债数量大幅度增加。业内人士看来(lái)，部(bù)分可转债的下跌和正股行情存在着紧密的联系(xì)。

今年以来，转债市(shì)场关联紧密的中小市值个股整体低迷(mí)。华金(jīn)证券研究所固收首席分析师罗云峰对券商中国(guó)记者表(biǎo)示，近期跌破面值的转债数量显著增加(jiā)主(zhǔ)要受转股价值下跌带(dài)动，尤其是风(fēng)险偏好较(jiào)差、市场增(zēng)量资金有限的情况下，低(dī)评级(jí)小票跌幅较大。跌破面值的转债正股质地普遍相对偏弱，其中八成正(zhèng)股市值在50亿元(yuán)以下，六成信用评级在AA-以下(xià)；转股价值(zhí)普遍较低，大多数在30元至60元之间，其转债价(jià)格主要(yào)靠估值支撑，转股溢价率较高。

纽达投资创始(shǐ)人邬雄辉对券商(shāng)中国记者(zhě)表(biǎo)示，进入2024年以来，转债的绝对价格一直处(chù)于(yú)较低的位置，近(jìn)期低于100元面(miàn)值的(de)转债标的数(shù)量超过50只，是因为权(quán)益市场尤其是中小市值的(de)上市公司的股票价(jià)格低迷。同时，债市(shì)牛市、权益熊市的背景下，固(gù)收+资产减(jiǎn)少了(le)权益资产的配置，转债也受到了一定(dìng)程度的减配。

“部分低价(jià)转债(zhài)属于新能源、军工、机器人等成长题材，前期价格虽有阶段性提升，但(dàn)由于题材(cái)轮动较快波动较(jiào)大，且正股长期(qī)处于下跌趋势，转债价格仍低迷。”罗云峰(fēng)表示(shì)。

中信证(zhèng)券首席经(jīng)济学家明明在接受券商中国记者采访(fǎng)时表示(shì)：“去年以(yǐ)来A股(gǔ)市场震荡下行(xíng)的(de)背景下，不少转债(zhài)的价格已经跌入债(zhài)性区间(jiān)。转债市场已存在因为(wèi)正股退市(shì)或重组造(zào)成信用风险的案例，因此投资(zī)者情绪(xù)较为低(dī)迷，曾一度(dù)给予偏债型转债较低(dī)的定价。”

新“国九条(tiáo)”重塑市场逻辑

破百(bǎi)转债数(shù)量增加，背后还有近期出台的新“国九条”等一系列新政的影响，特别(bié)是退市相关规则的(de)修改使得市场的预(yù)期更加谨慎。短期看，随着退市新规落(luò)地实施，高信用风险发(fā)行主体退市风险(xiǎn)上升，转债市场估(gū)值定价(jià)逻辑可能会发生重(zhòng)大调整，其中对于高(gāo)信用风险转债发行(xíng)主体，其信用质量及违约回(huí)收率将在转债估值定价中占据更大考量(liàng)权重。这虽然会(huì)对一部分转债的估值带来短期巨大冲击。

“结合近期(qī)跟随新‘国九条’等政策出台，4月跌破面值(zhí)转债数量明显增多，其主要原因(yīn)在于退市新规强调将加大对‘僵尸空壳’‘害群之马’的清退力度，这导(dǎo)致市场对基本面较弱、经营(yíng)陷入困境的上市公司(sī)的风险偏好明(míng)显下降，公司信用风险及(jí)偿债能力成为市场定价这类转债的(de)更重要考量因素。”东方金诚研究发展部(bù)副总(zǒng)经理曹源(yuán)源对券商中国记者表示。

明明(míng)也表示，近期新“国九条”出台的同时，证监会也发布(bù)了《关于(yú)严格执行退市制度的意(yì)见》，加强上市公(gōng)司退市管理，转(zhuǎn)债市场由于中小市值发(fā)行主(zhǔ)体较(jiào)多，更(gèng)进一步加剧了投资者对(duì)于偏债型转债信用风险的担忧。

“从我们投资的角度(dù)而言，转债的机构投资者一般(bān)和债券投资者相重合，整(zhěng)体风险(xiǎn)偏好本来就不高，在新‘国九条’的背景下，机构(gòu)投资者在进行(xíng)信用下沉时显然会更加谨慎。”前述券商自营人士表示，一(yī)致预期之下，部分机构资金提前撤离相关可转债，短期对部分可转债(zhài)带来了(le)较大(dà)冲击。

罗云峰也表示，价(jià)值跑赢成长的概率和持续性均相(xiāng)对较高，估值偏(piān)高的低评(píng)级小票需要调整，这(zhè)是高质量发展的必然结果，政策或无非是(shì)强化市场本身(shēn)的趋势。在新“国(guó)九条”出(chū)台之前市场已经表现出对高评(píng)级、大盘转债给(gěi)予更高估值，而低评级(jí)、小(xiǎo)盘、双高、次新债、成(chéng)长板块等转(zhuǎn)债的估值与炒作热度(dù)系统性降低。

一些分析(xī)也(yě)强调，新政(zhèng)的(de)影响更多(duō)集(jí)中于(yú)短期和小部分个券，长期来看，新“国九条”等对于市场生态的重新塑造会使得市场更具价值。

邬雄辉认为，新“国九条”出台，对转(zhuǎn)债的实质影响其实很小(xiǎo)，更多的是情绪影响。从最近3年的财报数据来看，不符(fú)合分红规定(dìng)可(kě)能会被(bèi)ST的转(zhuǎn)债正股数(shù)量只(zhǐ)有个(gè)位数(shù)，而且这些标(biāo)的大概(gài)率可以在(zài)政策正式实施(shī)后调整分红政策避免。另外有较大影响的(de)规定，包括主板退市(shì)市值下限(xiàn)从3亿元提高到5亿元，亏(kuī)损上市(shì)公司的主(zhǔ)营业务收入从1亿元提高(gāo)到3亿(yì)元，受直接影(yǐng)响(xiǎng)的(de)转债正股都只有极(jí)个(gè)别(bié)的标(biāo)的(de)。

“可(kě)转债的发行(xíng)主体大多是由较优质的上市公司，按照2022年的财务数据(jù)，只有40%财务表现(xiàn)较优质、治理良好(hǎo)的上市公司才符合发(fā)行转债的条件，就算未来有较多的(de)上市公司，可转债正(zhèng)股退(tuì)市的(de)比例也远低于整个市场(chǎng)。”邬雄辉说。

曹源源表示，从长远发展看，新“国(guó)九条”提高发行上市标(biāo)准、严格强制退市标准等举措，将有助于带动转(zhuǎn)债市场发行主体质量持续提升，这对推动转债市场(chǎng)健(jiàn)康发展，积极引导金融资(zī)源合(hé)理流(liú)向具有高成长性、发展前(qián)景向好的上市公司(sī)，切实服务实体经济发展，保护投资者(zhě)合法(fǎ)权益具有重(zhòng)要(yào)意义。

责编：桂衍民

校(xiào)对：王朝全‍‍‍‍