长城基金张棪：本轮债牛周期有望被显著拉长

中(zhōng)国基金报(bào)记者方丽

延续着去年的动能，今年债(zhài)市继续走强。在经济基本面偏弱(ruò)、货币政策宽(kuān)松以(yǐ)及机构配置需求提升等因素推动下，债券收益率超预期下行。在此(cǐ)背景下，债券基(jī)金发行(xíng)火热，一季度新成 立债(zhài)券型基(jī)金(jīn)89只，总份额达到(dào)2144亿份，占新成立基(jī)金(jīn)总发行份(fèn)额的79%。

对于持续火热(rè)的债券市场，长城(chéng)基金(jīn)的基金经理(lǐ)张棪认为，债券市场整(zhěng)体机会大于风险，每一(yī)次波动(dòng)和回调都(dōu)是机 会，债券牛市周期
有望被显著拉长(zhǎng)。

债牛(niú)特征较(jiào)为明显

对于今年一季度的债(zhài)市(shì)表(biǎo)现，张棪逐月进行了分析回顾。1月份市场对于(yú)降准降(jiàng)息预期较为
充分，宽松预期 下长端利率(lǜ)债收益率快(kuài)速下行，短(duǎn)端利率表现较(jiào)弱，收益率曲线(xiàn)形态
走平；2月份，在权益市场走弱背景下，收益率曲线整(zhěng)体向下平移，超长端利率债表(biǎo)现相对(duì)更优；3月份开始，市场震荡回调，全月收益率曲线表现(xiàn)平稳。整体而言，一季度债(zhài)券市场整体表现平 稳，各(gè)期限收益率(lǜ)显(xiǎn)著下行(xíng)，债牛特征较为明显。

在张棪(yǎn)看来，当前(qián)的债市牛市(shì)呈现出与以往不同的特点。“从历史经验来看，债券市场周(zhōu)期的背后是(shì)经济周期、货币(bì)周期和(hé)政
策周期。举个典型 的例子，2008年，受(shòu奥飞数据：2023年净利同比降14.7% 拟10派0.21元)到全球金融(róng)危机的影响，中国(guó)经济发 展(zhǎn)放缓，债(zhài)券市场收(shōu)益率下行，呈现出典型的债市牛市特征。进入2009年后，伴(bàn)随(suí)着经济刺激政策的出台，国内宏(hóng)观(guān)经济逐(zhú)步触底反弹(dàn)，债(zhài)券(quàn)收益率显(xiǎn)著上行(xíng)，债券市(shì)场(chǎng)又呈现(xiàn)出显(xiǎn)著的熊市特征。

张棪强调，近(jìn)几年，债券波动的内在逻辑和债券投资的框架都发生了很(hěn)大的变化，核心原因(yīn)在(zài)于宏观(guān)经济周期的波(bō)动显(xiǎn)著收(shōu)窄，宏观政策更加稳健和(hé)长期。

机会大于风(fēng)险

3月份债市出现(xiàn)了较(jiào)大幅 度的回调，一些(xiē)投资者变得较为谨(jǐn)慎(shèn)。

对此，张棪表(biǎo)示，这次的阶(jiē)段性波动，主要影响因素包括：2月份以来，权益市场反弹显著(zhù)，股债跷跷板效应(yīng)导致债券市场面临压力；去年二季度以来，一些投(tóu)资者对宏(hóng)观经(jīng)济预期过于悲观，在多项宏观(guān)经济数
据出现企(qǐ)稳(wěn)迹象时，市场对经(jīng)济基本面的悲观预期有所修复(fù)。

“但(dàn)我们认为(wèi)收益率上(shàng)行的最大原因
在(zài)于前期债券市场的下(xià)行(xíng)速度(dù)过快，收益率
下行的斜率过于陡峭。目前，收(shōu)益率处于历史相对低位，机构投资者平均久期处于高位，长(zhǎng)期
限利率债(zhài)的交(jiāo)易换手率处于高位，市场一致性预期交易拥挤(jǐ)度过(guò)高，导致(zhì)市场隐含短期调整(zhěng)波动的风险。”张棪说。

他(tā)表示，长(zhǎng)期来看(kàn)，在 宏观(guān)经济结构转型(xíng)和经(jīng)济高质量发展的大背景下，中国经济(jì)潜在增速中枢下移或许是长期性的，债券收益率中枢下行同样可能是长期趋势。因此，从长周(zhōu)期(qī)来看，债券牛市周期有望被显著拉长，债券市场整体机会大于风险
，每(měi)一次波动(dòng)和回调(diào)都(dōu)是机会。

“当(dāng)然，在收益(yì)率处于(yú)低位时，波(b奥飞数据：2023年净利同比降14.7% 拟10派0.21元ō)动
可能会比(bǐ)较大，获(huò)取收益的难度加大，更考验基金经(jīng)理精细化操作的能
力。”他强调。

利率债指数债(zhài)基四大(dà)策略

今年以来债基(jī)发行(xíng)持续火热，以利率债指数基金为代奥飞数据：2023年净利同比降14.7% 拟10派0.21元(dài)表(biǎo)的被动指(zhǐ)数型债券基金规模快速增(zēng)长。对于利率债指数债基的(de)投资策略(lüè)，张棪表示，利率债指数债基对投资者而言是一种比较(jiào)友好的产品，其具有以下优势：一是投资策略清晰、持仓相(xiāng)对透明；二是风险 相对分散、信(xìn)用风险较低；三是费率相对较低(dī)，能(néng)帮(bāng)助投资者节省成本。

张棪介绍(shào)，利率债指数(shù)债 基一般采取指数化投资(zī)的方式，紧(jǐn)密跟踪标(biāo)的指(zhǐ)数，在追求跟(gēn)踪偏离度及跟踪(zōng)误(wù)差最小化的基础上，力争获得与标的指数相似的总回报。

在投资(zī)方面，这类基金主要有四大(dà)策略：一是类属利(lì)差策略，根 据各类属资产(chǎn)之间的利差水平，综合考虑品(pǐn)种供需、静(jìng)态收益等因素，选择更优的(de)类属资产进(jìn)行配置或根(gēn)据利差动态调整。二是期限结构策略，基于均值回归逻(luó)辑或趋势判断，结合当前收益率曲(qū)线形(xíng)态，对未来曲线的(de)平稳或陡峭、凹凸变(biàn)化趋势进行预测，合理安排(pái)仓位(wèi)，力争获取超(chāo)额收益。三是骑乘(chéng)策略，精选曲线上较(jiào)为陡峭的点，适当提高配置权重，以期获取更多资本利得收益。四是个 券选择策略，从新老(lǎo)券的流动性溢价、个券价值偏离等维度出发，寻找被(bèi)市场相对低估的个券资产。

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