文(wén)丨(gǔn)明明 章立聪 余经纬

　　跨季结束后(hòu)资金利率自低位持续上行，即便税期结束，资金利率却仍未(wèi)回落(luò)，反而进一步(bù)走高(gāo)。我们认为主要(yào)是源(yuán)于：①货币(bì)政策(cè)力度边际转(zhuǎn)弱；②税期走款(kuǎn)叠加4月信贷投放情(qíng)况较(jiào)好(hǎo)，导致银行资金(jīn)融出意愿(yuàn)与能(néng)力降低。③资金较为(wèi)拥挤导致债市(shì)敏感度增加(jiā)。考虑(lǜ)假期耐克和aj哪个档次高，耐克和aj的区别鞋标和(hé)月末(mò)因(yīn)素，预计短(duǎn)期(qī)内(nèi)，资金利(lì)率下行空间有限，波动幅度加大，建议(yì)投资者关注资金面的边际变化，警惕流动(dòng)性大幅收紧对债市情绪以及头寸管理的影响。

　　▍近期资(zī)金利(lì)率持续上行。

　　跨(kuà)季结束后资(zī)金利率(lǜ)自低位持续上行，4月(yuè)18-19日税期缴(jiǎo)款，DR007围绕2.10％中枢运行，然而税期(qī)结(jié)束(shù)后却(què)并未回落(luò)，4月21日冲高至2.27％，隔(gé)夜(yè)利(lì)率上(shàng)行幅度更(gèng)大(dà)。从隔夜利(lì)率角(jiǎo)度观察，银行与非银机构间(jiān)流动性(xìng)分层现象弱化；此外，隔(gé)夜利率(lǜ)与7天(tiān)利率的期限利差也明显压缩(suō)，DR001与DR007甚至已经倒挂(guà)。我们认为税期结束，资(zī)金不松，主要有以下几点原因(yīn)：

　　▍其(qí)一，货币政策力度边际转弱。

　　稳健的货币政(zhèng)策坚(jiān)持(chí)以我为主、稳字当头(tóu)，保持货(huò)币信贷(dài)合理增长(zhǎng)，确保利(lì)率水平合适(shì)，在追求经(jīng)济提振(zhèn)的同(tóng)时，也注重防范市场过热带(dài)来的金(jīn)融风险。在满(mǎn)足广义流(liú)动性供需匹配的前提下(xià)，货币工具力度可(kě)能会(huì)有所(suǒ)回摆。从央行的(de)具体操(cāo)作上来(lái)看(kàn)，MLF小幅增量续做，逆回(huí)购(gòu)投(tóu)放低量操作，结构性(xìng)工具“有进有退”，均预示(shì)后(hòu)续(xù)政(zhèng)策将(jiāng)更加“精准有力(lì)”，流(liú)动性投(tóu)放趋于谨慎。

　　▍其(qí)二，税期走款(kuǎn)叠加4月(yuè)信(xìn)贷投放情况较好，导致银行资金融出意愿与(yǔ)能力(lì)降低。

　　4月18到(dào)耐克和aj哪个档次高，耐克和aj的区别鞋标19日税(shuì)期缴款，而(ér)4月通常(cháng)是缴税大月，因此走款(kuǎn)可能对银行间流动性带来了一定(dìng)的压力。此外，参(cān)考近期票据利率走势，预计信(xìn)贷增速较(jiào)一季(jì)度将会(huì)有所(suǒ)放缓，但4月(yuè)预计仍将(jiāng)保持同比(bǐ)多增的态势。税期缴款叠加信贷投放，银行系统整体资(zī)金流出，因此向同业融出的意愿和(hé)能力有所降低(dī)。

　　▍其(qí)三，资金较(jiào)为拥挤可能会导致债市脆弱性和敏感度增加，且投资(zī)者(zhě)对于(yú)未来一个月资(zī)金利(lì)率(lǜ)上(shàng)行的担忧增(zēng)加。

　　从质(zhì)押式(shì)回购成交(jiāo)量和我们测(cè)算的杠杆率来看，虽然上周受资金(jīn)收紧影响，加杠杆情绪有所降(jiàng)温，但依然处于历史相(xiāng)对积(jī)极的水平，导致债市(shì)敏感度增加。此外(wài)投资者对货币政(zhèng)策力(lì)度(dù)以及跨月资金面(miàn)情况(kuàng)仍存(cún)担忧(yōu)，使得市场上对于未来(lái)一个月内(nèi)资金价格上(shàng)行的预(yù)期更为强烈(liè)。

　　▍后市(shì)展望：五一假期临近(jìn)，回购资金的(de)期限被(bèi)动拉(lā)长，利率下行空间有限。

　　月(yuè)末往往财政集中支出(chū)，向市场释放资金；但跨月前夕银行资(zī)金融(róng)出意愿一般较低，预(yù)计资金(jīn)波动幅度较(jiào)大。对于债市而言，短期交(jiāo)易主线(xiàn)或(huò)延续政策与基本面预期交易(yì)，预计利率(lǜ)以(yǐ)震荡走势为主，建议投资者关(guān)注资金面的边际变化，警惕流(liú)动性(xìng)大幅(fú)收紧对债市情(qíng)绪(xù)以及头寸管理(lǐ)的影响。

　　▍风(fēng)险提(tí)示：

　　央行货币政策不及(jí)预期；经济复苏节奏不及预期(qī)；银行间市场(chǎng)流(liú)动(dòng)性过(guò)快收紧(jǐn)。

未经允许不得转载：绿茶通用站群 耐克和aj哪个档次高，耐克和aj的区别鞋标