《基(jī)金经理(lǐ)投资笔记(jì)》宏(hóng)观策略系列

　　把脉经济周(zhōu)期拐点 实现财(cái)富管理(lǐ)升级

　　作者：魏(wèi) 凤 春(chūn)（博士），创金合信基金首(shǒu)席经济学家

　　　　  罗 水 星（博士），创金(jīn)合信基金基金(jīn)经理

　　我们上期对(duì)市场(chǎng)的整体观点(diǎn)是大(dà)概率(lǜ)市场处于(yú)“战略僵持阶(jiē)段的乱(luàn)战”，5月交易机会可能更均衡、但也更(gèng)脆弱，当前可能是一个布局的(de)好(hǎo)阶段，而未必会(huì)是收获的阶(jiē)段(duàn)，投资者(zhě)需要多一(yī)点(diǎn)耐心。市场(chǎng)可能继续对(duì)一季报定价(jià)，短(duǎn)期市场的核心(xīn)矛(máo)盾在于缺乏特(tè)别明显的(de)亮点。同时我们也提醒(xǐng)大家(jiā)，虽然我们看好TMT和中特估(gū)全年的投资机会，但是短期游戏(xì)传媒和中特估与其他板(bǎn)块(kuài)分化较(jiào)为(wèi)极致，也是不争的事实，提醒(xǐng)大家这两个板块(kuài)短期可能的风险。

　　一、市场的表现：继(jì)续(xù)定价国内经济疲弱修(xiū)复

　　过去(qù)的一周，市场(chǎng)的演绎(yì)跟(gēn)我(wǒ)们(men)的观点大致符合：周一中特估上(shàng)涨(zhǎng)之后连续回调(diào)，一(yī)季报业绩尚可、同时(shí)前期(qī)又没有定价充分的火电、纺织服装、新能源和家电(diàn)等(děng)有一定的超额收益，但是反弹也相对脆(cuì)弱。国内外公布的部分经(jīng)济金(jīn)融数据传递(dì)的信(xìn)息都没有明确的方向性，股市和债(zhài)市(shì)依然定价国内经济疲(pí)弱的(de)复苏力(lì)度，没有(yǒu)在(zài)我们上(shàng)一次对市(shì)场(chǎng)的判断上(shàng)提供明显的(de)增(zēng)量信息。

　　上(shàng)周申万31个(gè)行业中(zhōng)有(yǒu)7个行业(yè)出(chū)现上涨，24个行业出现下跌。分行业看，公用事(shì)业、煤炭、汽车(chē)等行业表现较好，周涨(zhǎng)跌(diē)幅分别为(wèi)1.95%、1.55%、1.53%；建(jiàn)筑装饰、传(chuán)媒、有(yǒu)色金属等行(xíng)业表(biǎo)现较差，周涨跌幅分别为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从估值来看(kàn)，社会服(fú)务、商贸零售(shòu)、美容护理等(děng)行业(yè)处于历史高位估值区间，市(shì)盈率分(fēn)位数(shù)分(fēn)别为81.82%、81.28%、79.33%；有(yǒu)色金属、电力设备、煤炭等行(xíng)业处于历史低位估(gū)值区间，市盈率分位数(shù)分别为0.53%、0.86%、2.63%。估值(zhí)环比上周变化来看，环保、公用事业、汽车等行业位于前列，市(shì)盈(yíng)率分位(wèi)数分别提(tí)升(shēng)12.54%、3.98%、3.75%；建筑装(zhuāng)饰，食(shí)品饮料，传媒(méi)等行业稍显落后，市盈率分(fēn)位数分别降低(dī)6.67%、3.76%、2.28%。

　　从交易情绪来看，纵向（时序上）拥挤度(dù)观察，银行、交通(tōng)运输(shū)、非银金融等行业(yè)换(huàn)手率位于一年内高点(diǎn)，换(huàn)手率(lǜ)分位数(shù)分别为100%、100%、98.1%；农林牧渔、美容护理(lǐ)、食品饮料等(děng)行业换手率位于一年内低点，换手(shǒu)率(lǜ)分(fēn)位数分别为5.8%、7.7%、9.6%。 横向(xiàng)（行业间）拥挤度(dù)观察，银行、非银金融(róng)、传媒等行业成交额占比位于(yú)一年内高(gāo)点，成交额(é)占比分位数分别为100%、100%、98.1%；农(nóng)林(lín)牧渔、基(jī)础(chǔ)化工、综合等行业成交(jiāo)额占比位于一(yī)年内低点，成交额占比分(fēn)位(wèi)数(shù)均为1.9%。

　　二(èr)、脆(cuì)弱、均衡市场的进一(yī)步验证：宏观依据

　　对(duì)市(shì)场的定性(xìng)是下一步(bù)决策的依据，从(cóng)宏(hóng)观证据来看(kàn)，市场是脆弱(ruò)而均衡(héng)的：

　　第一，出口不弱，趋势变弱(ruò)，进口验证乏力(lì)的外需。

　　中(zhōng)国4月出口同比(bǐ)上升8.5%，3月为同(tóng)比上升14.8%；4月进口同(tóng)比(bǐ)下跌7.9%，3月为同比下跌1.4%；4月贸易顺差902.1亿美元，3月为881.9亿美元。出口预测可能是打脸市场预期次(cì)数最多的指标之一，正如每(měi)年大家对出口进行(xíng)展(zhǎn)望一样(yàng)，今(jīn)年年初的出口确实又再(zài)次(cì)超(chāo)出大家的预期。今年出口的变化，需(xū)要我们审视、理解出口(kǒu)的中期逻(luó)辑变化：中国(guó)的国家(jiā)战(zhàn)略在清晰地知道欧美日韩的战略意图之(zhī)后，在过去几年做了很(hěn)多的应对和(hé)部署，东盟、一带(dài)一路、上合和广大(dà)发展中国家逐(zhú)渐被更充分地(dì)融入到中国经济圈(quān)，成为外(wài)需和中国全(quán)球战略的(de)重要一环(huán)，也需(xū)要成为我们日后分析中(zhōng)的重点(diǎn)之(zhī)一(yī)。

　　分析完(wán)中期的逻辑变化，再(zài)回到短期的(de)现实。4月的出口肯定是不弱(ruò)的，不过趋(qū)势在走弱，考虑到全球经济和(hé)金融系统(tǒng)在(zài)过去一段时间的风险暴露逐渐增加，再(zài)结合越南、韩国这些重要出口国家近期的数据走(zǒu)势(shì)，出口趋势是在走(zǒu)弱的(de)，如果全球经济动能(néng)走弱，一带一(yī)路和东(dōng)盟可能也无法单独把中(zhōng)国出口(kǒu)稳住。与此同时，进口(kǒu)继续走(zǒu)弱，在经历(lì)了年初(chū)复苏(sū)短暂的(de)斜率走陡之后，经(jīng)济的复苏斜率明(míng)显(xiǎn)趋于(yú)平缓，国内外新的政一般手机电池多少毫安 4000毫安电池算大吗(zhèng)策(cè)变化又还没有看到，当前市场(chǎng)大(dà)逻辑(jí)是相对缺(quē)乏的，这是我们觉得市场脆(cuì)弱(ruò)而均衡(héng)的重要原因。

　　第二，社融信贷一季(jì)度(dù)加速放量(liàng)后逐(zhú)渐回归正常，居民加杠杆意愿弱(ruò)。

　　4月新增人民(mín)币(bì)贷款0.72万(wàn)亿，去年同(tóng)期0.65万亿；新增社融(róng)1.22万亿，去年(nián)同期(qī)0.93万亿；社融增速(sù)10%，前值(zhí)10%；M2同比12.4%，预期12.6%，前值12.7%；M1同比(bǐ)5.3%，前值(zhí)5.1%。历史纵向(xiàng)来看，因为2022年4月本身(shēn)就是社融信贷比较弱的(de)一个月，所以今年(nián)4月的(de)社融信贷看上去比去年多，但实(shí)际(jì)上(shàng)是比较弱的(de)，比疫情前的2019、2018年4月社融都要弱。就(jiù)今(jīn)年的节奏来看，一季度社融信贷提(tí)前发力，所(suǒ)以投(tóu)放巨大，4月份慢(màn)慢回归(guī)正常乃至(zhì)略偏(piān)弱的状态。

　　居民的(de)中长贷在经(jīng)历了(le)积压需求(qiú)暂(zàn)时释放(fàng)之后，再度回归比较弱的态势(shì)，居民中长贷(dài)同比比去(qù)年萎缩1156亿，这意味着居(jū)民可能非但没(méi)有明显增(zēng)加房贷的意愿，反而在加大还(hái)贷的量，这与(yǔ)前段时(shí)间新闻(wén)报道的居(jū)民提前还房贷现(xiàn)象增加的情况一致。另外，根据不完(wán)全统计的4月部分银(yín)行的理财规模变化，银行理财(cái)出(chū)现了明显(xiǎn)的回流，但在(zài)权益市场上资金回(huí)流(liú)并不明(míng)显，因此极(jí)有可能流到了低风险低(dī)波动的相关产品上。这说明无论(lùn)是对实物投资还(hái)是金融投资，居(jū)民部门的风险偏好仍有待修复。因此，随着居(jū)民(mín)部门购房欲望(wàng)下降之后，整个金融部门(mén)其(qí)实并不缺钱，但(dàn)大(dà)家(jiā)都在(zài)等待(dài)权益(yì)市场系统性风险偏(piān)好抬升的(de)一个明确的政(zhèng)策(cè)或者基本面信号(hào)。

　　第(dì)三，CPI、PPI：弱复苏下低(dī)通胀，反映的是(shì)内(nèi)生(shēng)动力偏(piān)弱的预期(qī)

　　中国(guó)4月CPI同比上涨0.1%，预期上涨0.4%，前值上涨0.7%；PPI同比下降3.6%，预期下降3.3%，前值(zhí)下降2.5%，通胀维持(chí)低位，这(zhè)反映的是国内修(xiū)复动力偏(piān)弱，而供(gōng)应总(zǒng)体充足，进而价格维持低迷。我们(men)也判断(duàn)在弱修(xiū)复之下，低通胀的特质(zhì)有望延续。

　　结(jié)构上看，食(shí)品价格继续(xù)回落。4月CPI食(shí)品(pǐn)一般手机电池多少毫安 4000毫安电池算大吗价格同比上涨0.4%，前值上(shàng)涨2.4%，环比下(xià)降1%，前值下降1.4%，由于天气转暖，鲜菜上市量增加，鲜菜价格(gé)同(tóng)环比(bǐ)大幅下降，环比下降6.1%，同比下(xià)降13.5%，存栏(lán)量也相对充(chōng)裕，猪肉价格环比(bǐ)继续下跌3.8%，降(jiàng)幅有所收窄。核心(xīn)CPI同(tóng)比上(shàng)涨0.7%，涨幅与(yǔ)上月持平，环比上涨0.1%。从大类分项来看(kàn)，食品烟酒(jiǔ)、生活(huó)用品及(jí)服务、交(jiāo)通和通信(xìn)同比涨(zhǎng)幅回落(luò)；衣(yī)着、居住、教(jiào)育文化和娱(yú)乐(lè)涨幅较(jiào)上月有所扩大；医(yī)疗保健持平，这反映的是普(pǔ)通消费品(pǐn)的需求(qiú)修复较弱，而高端、偏(piān)服务项的消(xiāo)费需求率先修复。

　　PPI同比继续大(dà)幅回落，主要受上年同期基数较高(gāo)影响(xiǎng)，同时全(quán)球(qiú)库存周期去化(huà)，制造业偏(piān)弱。生产(chǎn)资料价格(gé)同比下降4.7%，环比下(xià)降0.6%，继续回落；生活资(zī)料同比上涨0.4%，环比下降0.3%，均较弱(ruò)。分行业来(lái)看，上游和中游煤炭开采、石(shí)油和天然气开采、黑色金属(shǔ)采矿(kuàng)、石(shí)油(yóu)、煤(méi)炭及其他(tā)燃料加工、黑色金属冶炼和(hé)压延加(jiā)工业(yè)均有(yǒu)较大(dà)拖累，电力、热(rè)力的生(shēng)产(chǎn)和供应业、纺(fǎng)织服装服饰业，非金属矿(kuàng)采选业(yè)同比上涨(zhǎng)。

　　通胀连续两个月处在低位，我们认为这反(fǎn)映(yìng)的是内生修复动力较弱。季节性因素以及产业周期带来的食(shí)品价格下跌(diē)和生产资料(liào)价格下跌，带动CPI同比放缓、PPI大幅(fú)回落。随着(zhe)下半年基数(shù)下降，经济逐步修复，通胀有望回升，但我们认为通胀短(duǎn)期内(nèi)也(yě)较(jiào)难回到1%水平之上，投资(zī)均不需(xū)要(yào)过度考虑“通缩”和(hé)“通(tōng)胀”问题。短期来看，物价回落有助于企(qǐ)业刚(gāng)性成(chéng)本下降(jiàng)，修复盈利能力(lì)，关注通(tōng)胀的修复更(gèng)多反映的(de)是需求修复的幅度。

　　三、下一步的策略(lüè)：反弹(dàn)概(gài)率大，要保持交易的灵活(huó)性

　　从上(shàng)述基本面的分析出发，我们仍然维(wéi)持“市场(chǎng)乱战，均衡(héng)且(qiě)脆弱的交(jiāo)易(yì)机会”的判断。从(cóng)技术(shù)面(miàn)看，当(dāng)前权益市场的买入(rù)理由(yóu)是大盘指数再度接(jiē)近前期(qī)低位，这(zhè)为(wèi)我们提供了(le)布局(jú)机会(huì)，交易的反弹概率在加大。从(cóng)策略(lüè)角度看，投(tóu)资者需(xū)要(yào)高度(dù)重视(shì)交易的灵活性。策略的整(zhěng)体包括趋势、结构(gòu)与节(jié)奏，反弹带来的是节奏的变化，不是趋势和结构的变化。

　　哪些(xiē)板(bǎn)块反弹机会较大呢？创金合信(xìn)基金宏观(guān)策略配置团队观察各家分析(xī)师对申万各(gè)行业2023年归母净利润的预测，可以作为参考。如果让反弹更(gèng)扎实一些，预期业绩变化是一个相对可靠的数据。

　　环比上周(zhōu)来看，市场对(duì)公(gōng)用事(shì)业、石油石(shí)化、房(fáng)地产等行业(yè)基(jī)本面较为乐观，预计(jì)2023年净利润分别变(biàn)化2.01%、0.59%、0.34%；市场对汽(qì)车、农林(lín)牧渔、钢铁等行业(yè)基(jī)本面预期有所(suǒ)调整(zhěng)，预(yù)计(jì)2023年(nián)净利润分别变化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了解作者】

　　魏(wèi)凤(fèng)春(chūn)博士，创金(jīn)合信基金首(shǒu)席经济学家，投委会委员兼秘书长，宏(hóng)观(guān)策(cè)略配置部总监，兼任MOMFOF投(tóu)研(yán)总部总监，南开大学经济学(xué)博士，清华大学管(guǎn)理科学与(yǔ)工(gōng)程博士后。学术研究与教学以及宏观经济走势、金融产品(pǐn)分(fēn)析等实务领域经验丰富、成果卓著。从业23年以(yǐ)来，一直致(zhì)力于在周期波动的框架(jià)内运用财政的视(shì)角解构宏(hóng)观经济的运(yùn)行，将中国经济看作(zuò)一份(fèn)资产，通过资本(běn)资产定价的方式来确定(dìng)其价(jià)值与风险。

　　罗(luó)水星博士，创(chuàng)金合(hé)信基金经理、首席宏观(guān)分析师，2022年2月加入创(chuàng)金合信基(jī)金(jīn)。此前(qián)履职博时基(jī)金，负(fù)责(zé)宏观(guān)策略、宏观政(zhèng)策、大类资(zī)产(chǎn)配置与(yǔ)择时研(yán)究。武汉大学学(xué)士，上海财经大学(xué)经济(jì)学硕士、博士，中(zhōng)国社科院经济学博(bó)士后，学术(shù)论文(wén)多发表于国(guó)际(jì)SSCI英文核心(xīn)经济学期刊。

未经允许不得转载：绿茶通用站群 一般手机电池多少毫安 4000毫安电池算大吗