文(wén)丨明明 章立聪(cōng) 余经(jīng)纬(wěi)

　　跨季结束后(hòu)资(zī)金利率自低位持续(xù)上行，即便税期结(jié)束，资金(jīn)利率却(què)仍未(wèi)回(huí)落，反而进一步走(zǒu)高。我们认为主要(yào)是源于：①货(huò)币政策(cè)力度边际转(zhuǎn)弱(ruò)；②税期走款叠加4月信贷投放情况(kuàng)较好(hǎo)，导致银(yín)行资金融(róng)出意愿与能力降低。③资(zī)金较为拥挤(jǐ)导致债市敏感度增加。考虑假期(qī)和月末因(yīn)素，预计短期(qī)内，资金(jīn)利率下行空(kōng)间有(yǒu)限，波动(dòng)幅(fú)度加(jiā)大，建议投资者关注资金面的边(biān)际变(biàn)化(huà)，警惕(tì)流动(dòng)性大幅收(shōu)紧对债市(shì)情绪以及(jí)头寸管理的影响。

　　▍近期资金利率持续上行。

　　跨季结束后资(zī)金利(lì)率自低位持续上(shàng)行，4月18-19日税期(qī)缴款(kuǎn)，DR007围绕2.10％中枢(一公里大概多少步 一公里大概要走几分钟t: 24px;'>一公里大概多少步 一公里大概要走几分钟shū)运行，然而税期结束后却并未回落，4月(yuè)21日冲高至2.27％，隔夜利率上(shàng)行幅度更大(dà)。从(cóng)隔(gé)夜(yè)利(lì)率角度观察，银行与非银机构间流(liú)动性分层现象弱化；此外(wài)，隔夜利(lì)率(lǜ)与7天利(lì)率(lǜ)的(de)期限利差也明显压缩，DR001与DR007甚至(zhì)已经倒挂。我(wǒ)们认为(wèi)税期结(jié)束，资金不松(sōng)，主要有以下几点原因：

　　▍其一，货(huò)币政策力度边际转弱。

　　稳健的(de)货币政(zhèng)策坚持以(yǐ)我为主、稳字当(dāng)头(tóu)，保持(chí)货币信贷合(hé)理增(zēng)长，确保利率水(shuǐ)平合适，在追(zhuī)求经济(jì)提振(zhèn)的同时，也(yě)注重防(fáng)范市场过热(rè)带来的金融风险。在(zài)满(mǎn)足广义流动性供(gōng)需匹配(pèi)的前(qián)提下，货币(bì)工具力度可(kě)能会有所(suǒ)回(huí)摆。从央行的具体操作上来看(kàn)，MLF小幅增量续做，逆回购投(tóu)放低量操作，结(jié)构性(xìng)工(gōng)具“有进有退(tuì)”，均预示后续政策将(jiāng)更加“精准有力”，流动(dòng)性投放(fàng)趋于谨慎。

　　▍其(qí)二，税(shuì)期走款叠加(jiā)4月信贷(dài)投放(fàng)情况较好，导致银行资金(jīn)融出意愿与能力降低。

　　4月18到19日税期缴款，而4月通常是缴税大月，因此走(zǒu)款可能对(duì)银行(xíng)间流动性带(dài)来了一定(dìng)的压力。此外，参考近期票据(jù)利率(lǜ)走势，预计信贷增(zēng)速(sù)较(jiào)一(yī)季度将会有所放(fàng)缓，但4月(yuè)预计仍将保持同比多增的态势。税期缴(jiǎo)款叠加信贷投放，银(yín)行系(xì)统(tǒng)整体(tǐ)资(zī)金流出，因此向同业融出的(de)意愿和能力有所降低。

　　▍其三(sān)，资金(jīn)较为拥挤可能会导致债(zhài)市脆(cuì)弱性和敏(mǐn)感度增加，且投资(zī)者对(duì)于未来一个月资金利率上行的(de)担忧(yōu)增加(jiā)。

　　从质押(yā)式回购(gòu)成交量和我们测算的杠杆(gān)率来看，虽然上周受资金(jīn)收紧影(yǐng)响，加杠杆情(qíng)绪(xù)有(yǒu)所(suǒ)降温，但(dàn)依然(rán)处于历史相(xiāng)对积极的水平，导致债市敏(mǐn)感(gǎn)度增(zēng)加。此外投(tóu)资者对货(huò)币政策力度以(yǐ)及(jí)跨月资金面情况仍存担忧，使得(dé)市场上对于(yú)未来一个月(yuè)内资金价格上行(xíng)的(de)预期更为强烈。

　　▍后市展望：五一假期临近，回(huí)购资金的期(qī)限(xiàn)被(bèi)动(dòng)拉长，利率下行空间有(yǒu)限。

　　月末往往财政集中支出，向市场释放资金；但(dàn)跨月前夕银(yín)行资(zī)金融出意愿一般较低，预计资金波动幅度较大(dà)。对于债市而(ér)言，短(duǎn)期(qī)交易主线或延续(xù)政(zhèng)策(cè)与基本一公里大概多少步 一公里大概要走几分钟面预(yù)期交(jiāo)易，预计利率以震(zhèn)荡走势为主，建议投资(zī)者(zhě)关注资金面的边际变化(huà)，警惕流动性大幅收紧对债(zhài)市情绪以及头寸管(guǎn)理(lǐ)的(de)影响(xiǎng)。

　　▍风险(xiǎn)提示：

　　央行货(huò)币政策不及预期；经(jīng)济(jì)复(fù)苏节(jié)奏不(bù)及预期；银行间市(shì)场流动性过快收紧。

未经允许不得转载：绿茶通用站群 一公里大概多少步 一公里大概要走几分钟