文丨(gǔn)中国和哪国通婚最多，嫁中国人最多的国家ong>明明 章立聪 余经(jīng)纬

　　跨季结束后资(zī)金利率自低位持续上行，即便税期结束，资金利率却仍未回(huí)落，反而(ér)进一步走高。我们认为主要是源于：①货币政策力度边际转(zhuǎn)弱；②税期走(zǒu)款(kuǎn)叠加4月信贷投放(fàng)情况较好，导致银行(xíng)资金融出意愿与能力降低。③资金较为拥挤导致债市敏感度增加(jiā)。考虑假期和月末因素，预计短期(qī)内(nèi)，资金(jīn)利率下行空(kōng)间(jiān)有限，波动幅度加大，建议(yì)投资(zī)者关注资金(jīn)面(miàn)的(de)边际变化(huà)，警惕(tì)流动性大(dà)幅收紧(jǐn)对债市情绪以(yǐ)及头寸管理的影响。

　　▍近期资金利(lì)率持(chí)续上行。

　　跨季结束后资金利率自(zì)低(dī)位持续上行，4月18-19日税期缴(jiǎo)款，DR007围绕2.10％中(zhōng)枢运行，然而税期结束(shù)后(hòu)却并(bìng)未回(huí)落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率(lǜ)上行幅度更大。从隔夜利率角度观察，银行与(yǔ)非(fēi)银机构间流动性分层现(xiàn)象(xiàng)弱化；此外(wài)，隔夜利率与(yǔ)7天(tiān)利率的期限(xiàn)利差也明显压缩，DR001与DR007甚至(zhì)已经倒(dào)挂。我们认(rèn)为税期结束(shù)，资金不松(sōng)，主要有以下几(jǐ)点原因：

　　▍其一，货币政策力度边际(jì)转弱。

　　稳(wěn)健的货币政策坚持以我为主、稳字当(dāng)头，保持货币信贷合理增长，确(què)保(bǎo)利率水平合适，在追求经济(jì)提振(zhèn)的同时，也(yě)注重防范市(shì)场过热带(dài)来的金融风险。在(zài)满足广义流动性供需匹(pǐ)配的前提下(xià)，货币工具力度可能会有所回摆。从(cóng)央行的(de)具(jù)体操作上来(lái)看，MLF小幅增量(liàng)续做(zuò)，逆(nì)回购(gòu)投放低量操作，结构性工具“有进有退(tuì)”，均(jūn)预示后续政(zhèng)策将更(gèng)加“精准有力”，流动性投放(fàng)趋于谨慎。

　　▍其二，税期走款(kuǎn)叠加(jiā)4月信贷投(tóu)放情(qíng)况较好，导致(zhì)银行资金(jīn)融(róng)出意愿(yuàn)与能力降低。

　　4月18到19日税期缴款，而4月通常(cháng)是缴税大月，因此走款(kuǎn)可能对银行间流动性带来了一定的压力。此外，参考近(jìn)期票据利率走势，预(yù)计信(xìn)贷增速较(jiào)一季度将会(huì)有所放(fàng)缓，但(dàn)4月预计仍将保持同(tóng)比多(duō)增的态(tài)势。税期缴款叠加(jiā)信贷投放(fàng)，银行(xíng)系(xì)统整体资金流出，因此(cǐ)向同(tóng)业融出的意(yì)愿和能(néng)力有(yǒu)所降低(dī)。

　　▍其三，资金较为(wèi)拥挤可能会导致(zhì)债市(shì)脆弱性和敏(mǐn)感度增(zēng)加，且投资者对于未来(lái)一个月资金利率(lǜ)上行的(de)担忧增(zēng)加。

中国和哪国通婚最多，嫁中国人最多的国家　　从质押式回购(gòu)成交量和我们测算的杠杆(gān)率来看，虽然上周受资金收紧影响(xiǎng)，加杠杆(gān)情绪有所降温，但依然处于历史相对积极的水平，导致债市敏感度增加。此(cǐ)外投(tóu)资者对货币政策力度(dù)以及跨月资金面(miàn)情(qíng)况(kuàng)仍存担忧(yōu)，使(shǐ)得市(shì)场上对于未来一个月内(nèi)资金价格(gé)上行的预期更为强(qiáng)烈。

　　▍后市(shì)展望：五一假期临近，回购资金的期(qī)限被(bèi)动(dòng)拉长，利(lì)率下(xià)行空间有限。

　　月末往往财政集中支出(chū)，向市场(chǎng)释放资金；但跨月前夕(xī)银行资金融出意愿一般(bān)较(jiào)低，预计资金波动幅(fú)度(dù)较大。对于债市而言(yán)，短期交易主线或延续政策与基本(běn)面预期交易，预(yù)计利(lì)率以震荡走势(shì)为主，建议投资(zī)者(zhě)关注(zhù)资金面(miàn)的边(biān)际(jì)变化(huà)，警惕(tì)流动性(xìng)大(dà)幅收(shōu)紧对(duì)债市(shì)情绪以及头寸管(guǎn)理的影响。

　　▍风险提示：

　　央行货币政策不及预(yù)期；经济复苏节奏不及预(yù)期；银行间市场(chǎng)流动性过(guò)快收紧(jǐn)。

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