《基金经理投资笔记》宏观策略系列

　　把脉经济周期拐点 实(shí)现财(cái)富管理(lǐ)升级

　　作(zuò)者：魏 凤 春（博士），创金合信基金首席经济学(xué)家

　　　　  罗(luó) 水 星（博士），创金合(hé)信基金(jīn)基金经理

　　乱(luàn)云(yún)飞渡仍从(cóng)容

　　上(shàng)期分享中（查(chá)看(kàn)原(yuán)文），我们提出了5月是乱花渐欲迷人眼，一个(gè)大的(de)背景是(shì)市场进入了战略相持阶段，进攻和防(fáng)守的理由都不是非(fēi)常清晰。周末中央发布长期的产业政策，基调是(shì)清晰的，但那是诗和远方，是(shì)战略性的布局，很(hěn)多投资者更喜欢战术性的(de)机会。伯克希尔哈撒(sā)韦年度(dù)股东大会(huì)在巴(bā)菲特的老家奥巴(bā)哈举行，吸引了全球投资者(zhě)的目光，投资(zī)者总希(xī)望可(kě)以从中寻找(zhǎo)到投资的秘诀，价值投资(zī)的(de)道虽相同，但法(fǎ)、术、器(qì)是各(gè)异的。不仅如此(cǐ)，伯克希(xī)尔决策者对宏观环境的担忧(yōu)，对数字技术的批判，很多与会者收获的可能不是清(qīng)晰的(de)思路，而是在迷宫中(zhōng)又多走了(le)一圈。

　　一、市场陷入僵持(chí)阶(jiē)段(duàn)：Sell in May？

　　港(gǎng)股(gǔ)市场有“五穷、六绝(jué)、七(qī)翻(fān)身”的说法，谨慎(shèn)的(de)A股投资者也(yě)开始考虑Sell in May,一个很重(zhòng)要的(de)理由是根据惯例(lì)，银(yín)行(xíng)保险等(děng)利好兑(duì)现后(hòu)往往是(shì)市场开始(shǐ)调整(zhěng)的开始。A股投资历来(lái)是有季节性的，但这(zhè)未必(bì)是历史(shǐ)的铁律，比如2022年5月市(shì)场在新的政策基调(diào)下开始全面大反攻。我们(men)需要因时而变(biàn)，投资(zī)者需要考虑到当(dāng)前的(de)市场(chǎng)背(bèi)景已经(jīng)和(hé)之前有很(hěn)大的(de)不同。当前市场进入战略僵持阶段的一个重(zhòng)要理由是除了逻辑推演，很多(duō)重(zhòng)要问题很难用清晰的(de)事实来验证。谨慎的投资者往往是(shì)见(jiàn)好就收或者谋定而(ér)后(hòu)动，因(yīn)此才有(yǒu)了上述的猜测。

　　市场不清楚的地(dì)方(fāng)在哪里呢？

　　第一，从内部(bù)看，市场已经提前交易了政策的方向，而且今年国内的(de)政策本身也不是大开大(dà)合(hé)。新出台的政策更多(duō)地(dì)在落实上，较少新的提法。

　　第二(èr)，从外部看，美联储(chǔ)依然在通胀、就业数据、金融数据和增长数据传递的混(hùn)乱信(xìn)息中(zhōng)纠(jiū)结。

　　第三(sān)，从投资主(zhǔ)线看，数字经济和中特估依然既有政(zhèng)策、也有业绩或(huò)者有未来预(yù)期的业绩(jì)改善，但短期(qī)游戏、传媒、中特估与其他板(bǎn)块(kuài)分化较为极(jí)致，也是不争的(de)事实。除了这两条主线外(wài)，金融、消费和公用事(shì)业有反弹，但难以成(chéng)为持续(xù)的配置主(zhǔ)题(tí)，新能源崩坏(huài)的筹码预期也决定(dìng)了反弹的脆(cuì)弱(ruò)性(xìng)。

　　第四(sì)，从交易行为看，投资(zī)者(zhě)并未形成一致预(yù)期。随着(zhe)一(yī)季报的(de)披露，市(shì)场阶段(duàn)性发挥了对盈利现实的定(dìng)价(jià)效(xiào)率说明方法有哪些及作用答题格式，三年级说明方法有哪些及作用。具(jù)体表(biǎo)现为(wèi)，业绩(jì)出(chū)现一(yī)定修复(fù)和表(biǎo)现有韧性(xìng)的金(jīn)融、中药、电力、中特(tè)估主题以及TMT中的游(yóu)戏传媒等表现较好，家电此前(qián)也有一定表(biǎo)现。不(bù)过(guò)，随着业绩的公布反而出现了一(yī)定(dìng)的买(mǎi)预(yù)期卖现实(shí)的操作(zuò)。当然，相对而言市(shì)场也有定价效(xiào)率不稳定的一(yī)面(miàn)，同样是业绩修复或有韧性(xìng说明方法有哪些及作用答题格式，三年级说明方法有哪些及作用)的农林牧渔、新能(néng)源(yuán)和消(xiāo)费板块，整体表现则(zé)一(yī)般。

　　二、市场僵持的原因：一季报显示企业盈利仍在磨(mó)底阶段

　　短(duǎn)期(qī)市场的(de)核心矛(máo)盾(dùn)在于(yú)缺乏特别明(míng)显(xiǎn)的亮点，TMT主线前(qián)期超额收益过(guò)于显著(zhù)，目前(qián)除了游戏、传媒一枝独秀外，其(qí)他(tā)TMT细分领(lǐng)域(yù)阶段性有(yǒu)所回调(diào)。中特估(gū)相(xiāng)关的基(jī)建、银行(xíng)、石(shí)油、出版(bǎn)等板块盈利有支撑、估值(zhí)也较低(dī)，因此在最(zuì)近市场调整(zhěng)的(de)时(shí)候(hòu)整体表现(xiàn)较好。在这(zhè)两条(tiáo)我(wǒ)们看好的全年(nián)主线(xiàn)之外，市场(chǎng)部分定价了一季报行情，但(dàn)核(hé)心(xīn)问(wèn)题在(zài)于当前盈利仍处在磨底阶段。扣除金融(róng)和(hé)两桶油，A股的盈利(lì)还在(zài)下滑，这意味(wèi)着(zhe)短期盈利很难撑起A股系统(tǒng)性的行情。所以，我们(men)看到这两条主线之外其他(tā)业绩(jì)尚可的板块，整体反弹的幅(fú)度(dù)都(dōu)相对有限。消费(fèi)的盈(yíng)利有一定的修复(fù)，而(ér)市(shì)场由于前(qián)期的悲观情绪尚未(wèi)对其定价(jià)，这(zhè)可能蕴含(hán)阶段性交易机会。

　　三、战略(lüè)性(xìng)布局是清(qīng)晰(xī)而明确的：政(zhèng)策关注产业升级和人的问题

　　近期国内也处于一个会议密集召开(kāi)的阶(jiē)段(duàn)，政治局会议、中(zhōng)央财(cái)经委会(huì)议(yì)和(hé)国(guó)常会(huì)相继召开。决策层对于当(dāng)前经济(jì)复苏动(dòng)力不足、复苏(sū)势头不稳的问题，有(yǒu)着清醒的(de)认(rèn)识，短期(qī)的工作重点(diǎn)是恢复和扩大(dà)需求，但同时也明确不会再(zài)走老路——不会通(tōng)过低水平的债务(wù)扩张(zhāng)来(lái)刺激经(jīng)济，而是聚焦实体经济的产业升(shēng)级(jí)，推进产(chǎn)业智能化、绿(lǜ)色(sè)化(huà)、融合化。

　　现(xiàn)代产业(yè)体系(xì)下(xià)的融合(hé)发(fā)展

　　这(zhè)次财经委会(huì)议的一个新(xīn)提法是“坚持三次产业融合发展，避免割裂(liè)对立；坚持推动(dòng)传(chuán)统产(chǎn)业转型(xíng)升级，不(bù)能当(dāng)成‘低端产业’简单退出”，这个提(tí)法(fǎ)很(hěn)重(zhòng)要(yào)。我(wǒ)们(men)去年底(dǐ)强(qiáng)调(diào)接下(xià)来(lái)一段时间的政策需要强调(diào)均衡性和系统(tǒng)性，才能形成经济发展的(de)合力。卡脖子的领(lǐng)域要重(zhòng)点支(zhī)持和发展，但是经济的(de)运行(xíng)是一个完整(zhěng)的系统，生产和消费(fèi)、实体(tǐ)经(jīng)济和金融支撑(chēng)、高科技(jì)领域和低(dī)技术领域、融(róng)资-设计-制造(zào)—物流-销售-服务等各方面需要(yào)协调(diào)发展(zhǎn)，大家(jiā)的信心慢慢恢复、收入慢(màn)慢恢复，才能够(gòu)真正把需求拉动起来(lái)。不能够孤立(lì)、片(piàn)面地理解(jiě)和执行政(zhèng)策(cè)，毕(bì)竟即使是(shì)芯片这么最高科技的领域，它的下游需(xū)求(qiú)也(yě)主要来(lái)自消费电(diàn)子(zi)产品中的手机、汽车、智能家居等(děng)等，没有需求的拉(lā)动，产(chǎn)业的发(fā)展(zhǎn)就缺乏(fá)良性循(xún)环的基础。

　　高质量的人才(cái)红利

　　另外，最近政策讨论的(de)一个(gè)重点是人，作为投资生产(chǎn)拉动核心的(de)企业家、作(zuò)为人力资源重点的人才、承载民族(zú)未(wèi)来(lái)的新生人(rén)口、需要(yào)关注的老龄人口。当前(qián)中国的发展逐渐从资本和(hé)劳动(dòng)要素拉动(dòng)转向人(rén)力(lì)资源拉动，技(jì)术创新成为能否突破内外部约束的(de)关键。技术(shù)创新(xīn)能力取决(jué)于制度保(bǎo)障下的主(zhǔ)观能动性，在经历了(le)过(guò)去几年的(de)非常态之后，在内外部不(bù)确定性(xìng)的制约下(xià)，如(rú)何让当前每个主体(tǐ)充(chōng)满(mǎn)信心、充满主观能(néng)动(dòng)性，是政策的重心(xīn)。以人工(gōng)智能为代(dài)表的数(shù)字(zì)经济大(dà)发展，有可(kě)能能够帮(bāng)助我们适当缩小国际竞争中人力资源的差距，这需要(yào)从一个(gè)更高的角度理(lǐ)解(jiě)人工智(zhì)能和数字经(jīng)济。

　　四(sì)、乱云飞(fēi)渡仍(réng)从容：乱(luàn)战之(zhī)后的投(tóu)资路径

　　5月的市场，看起(qǐ)来(lái)是战略僵(jiāng)持阶(jiē)段的(de)乱(luàn)战(zhàn)。接下来的政策(cè)力度和效果有多大、盈(yíng)利能否实(shí)质性(xìng)的(de)反弹、经(jīng)济复苏的斜(xié)率是(shì)否(fǒu)面临趋缓的(de)压力、海外的(de)潜在风险到底有多大、美联储到底下(xià)一步(bù)面(miàn)临(lín)的是什么样的经济(jì)形势等，投资者(zhě)希(xī)望渐次判断上(shàng)述一(yī)系(xì)列的重要(yào)问题的程度，并据(jù)此进行(xíng)布局。

　　从这(zhè)个意义上讲，5月(yuè)交(jiāo)易机会可能更均衡、但(dàn)也更脆弱，当前可能(néng)是一个布(bù)局的好阶段，而未(wèi)必会是收获的阶段。投资者需要多一点耐心，风浪越大，下(xià)一次的鱼越贵。

　　“乱云飞渡仍从容”，这(zhè)是我们从巴菲特历(lì)次股东大会上(shàng)看到(dào)价值投资者很(hěn)重要的(de)一(yī)个特质，即(jí)我(wǒ)们(men)提倡的“道”。市(shì)场的乱是(shì)暂时的，随着事实的清晰，投(tóu)资路(lù)径(jìng)也将(jiāng)会非(fēi)常明确(què)。这个路径，我(wǒ)们从产业视角做了一下梳理，供投资者参考(kǎo)。

　　具体(tǐ)而(ér)言：投资的上限是产业现(xiàn)代化，科技自(zì)主可用(yòng)，数(shù)字化(huà)、高端化与智能化是明确(què)的诗(shī)与远方，需要(yào)进行战(zhàn)略布局。投资的下限是(shì)避(bì)免系统性的(de)风险，在现代化的产(chǎn)业转型中，当前蕴藏风险和未来跟不(bù)上历史步伐的(de)产业(yè)是不能进行战略布局的。投资的(de)中间状态是周期与消费行业，是(shì)战术性的布(bù)局。

　　产业视角(jiǎo)下的投资路线图

　　【了解作(zuò)者】

　　魏凤春博士(shì)，创金合(hé)信(xìn)基(jī)金首席经济学家，投委(wěi)会委员兼秘书长，宏观策略配置部(bù)总监(jiān)，兼任MOMFOF投(tóu)研总部总(zǒng)监，南开大学经济学博士(shì)，清华大学管理科学与工程博士后。学(xué)术研究(jiū)与教学以(yǐ)及宏观(guān)经济走势、金融产品分析等(děng)实(shí)务领域经验丰富(fù)、成果卓著。从业23年(nián)以来，一直(zhí)致力(lì)于在周期波动的框架内运(yùn)用(yòng)财政的(de)视角解构宏观经济(jì)的运行(xíng)，将中国(guó)经济(jì)看作一份(fèn)资产(chǎn)，通过(guò)资本资产定价的方式来确(què)定其价值与风险。

　　罗水星博士(shì)，创金合信基(jī)金经(jīng)理(lǐ)、首席宏观分析师，2022年(nián)2月加入创金合信基金(jīn)。此前履职博(bó)时基(jī)金，负责(zé)宏观策略、宏观政策、大类资(zī)产配置与择时研(yán)究。武(wǔ)汉大(dà)学(xué)学(xué)士，上海财(cái)经大(dà)学经济学硕士、博(bó)士，中国社(shè)科院经(jīng)济学博士后(hòu)，学术论文(wén)多(duō)发(fā)表(biǎo)于国(guó)际SSCI英文(wén)核心经济(jì)学期(qī)刊。

未经允许不得转载：绿茶通用站群 说明方法有哪些及作用答题格式，三年级说明方法有哪些及作用