中国的中西部地区是指哪几个省市，中国中西部是哪些地方

　　王剑，CFA

　　每次银行股跌至过度低(dī)估时，股息率相应提升(shēng)，会吸引绝对收(shōu)益资金买入，股(gǔ)价(jià)也逐步完成筑底。

　　近期，银(yín)行股已(yǐ)上涨半年，又(yòu)一次因(yīn)绝对(duì)收(shōu)益(yì)资金追(zhuī)逐高股息而上涨。

　　但(dàn)事(shì)实(shí)上，银行业经营层面，也已经悄(qiāo)然发生一些向好的(de)变化。

　　主要结论(lùn)

　　01

　　银行

　　启动之谜(mí)

　　如果大家觉得(dé)银行股是这几天才(cái)开始上涨，那么就大错特错了。事实(shí)是(shì)：

　　银行股自2022年10月底见底之后(hòu)，已经持(chí)续(xù)上涨了(le)足(zú)足半年(nián)时间(jiān)了……

　　这段时间的(de)银行股涨幅达(dá)到27％，其中部(bù)分银行(xíng)股涨(zhǎng)幅甚至达(dá)到50％以上，非常可观。当然，中间也不是一(yī)帆风顺，2022年10月银(yín)行股快速下跌后，迅(xùn)速反弹。过完2023年春(chūn)节(jié)后(hòu)，却冲(chōng)高回落，调整了(le)近两个(gè)月时(shí)间，跌(diē)幅不大，不到10％。然后(hòu)于(yú)3月底(dǐ)开始上涨，近(jìn)期(qī)加速上(shàng)涨。

　　这种(zhǒng)事(shì)情并不是(shì)第一(yī)次发生。过去(qù)银行股的(de)中国的中西部地区是指哪几个省市，中国中西部是哪些地方大行情，都是在(zài)悄无声息中(zhōng)默默(mò)上涨的，因为银(yín)行股平(píng)时(shí)关注度并不高。等到因几(jǐ)根大线性(xìng)而吸引大家来关注时，已经涨幅不(bù)小了。

　　上一次类似的事情是2014年。或许经历过的人都(dōu)能记得，2014年11月(yuè)，因为一(yī)次比(bǐ)较意(yì)外的“双降”（降(jiàng)息、降准），金融(róng)股拔地(dì)而起。但(dàn)在此之(zhī)前(qián)，银(yín)行指标大约在3月(yuè)见(jiàn)底(dǐ)，然后不声不响(xiǎng)地开始回(huí)升，到(dào)11月时，8个(gè)月左(zuǒ)右时(shí)间，涨幅22％。

　　其他几次银(yín)行股见底，也有类似的(de)情(qíng)况：没有明确利好，没有明确(què)新(xīn)闻，银行股却自己(jǐ)慢(màn)慢从底(dǐ)部爬起来了。

　　是谁先知先(xiān)觉？

　　为行(xíng)情归因并不容易，因为很难验(yàn)证(zhèng)。如果确实(shí)没有实质性(xìng)利好，那么只能从资金面(miàn)去猜测(cè)：可能是估值(zhí)便宜到很多资金愿(yuàn)意(yì)出手了。由(yóu)于银(yín)行盈利能力非常稳定，估值低往往(wǎng)意味着(zhe)股息率(lǜ)高。因为：

　　ROE稳定，分红率稳定，PB越(yuè)低则股息率越高。

　　而若PB低至一定水平时，股息率就会非常诱人(rén)。比如近年来，大(dà)行的ROE在10％以上，分红(hóng)率30％左右，PB一度(dù)低(dī)至0.5倍以下，那么计算出(chū)来的股息率高达6.6％，非常可观。

　　这就(jiù)好比一只票息率(lǜ)6.6％的(de)可转债。如果盈(yíng)利能力(lì)保(bǎo)持，则(zé)后续每年收取6.6％的“利息”，如果(guǒ)股价上涨，还能享受资本(běn)利得。当然，如果股价再跌，或盈利能(néng)力（ROE）、分(fēn)红率下降，则(zé)会遭(zāo)受损(sǔn)失。但由于ROE已(yǐ)在底部，近期(qī)很难再降了。因(yīn)此，这就非常像一张可转债(zhài)，其市价下跌时(shí)，会有个估(gū)值下限，即“债券价值(zhí)”。

　　于是(shì)，其投(tóu)资价值就出来了。如(rú)果(guǒ)这张“可转(zhuǎn)债”的票息率高到一定程(chéng)度(dù)，显(xiǎn)著高过一些资金的(de)成(chéng)本，那(nà)么这些资(zī)金自然愿(yuàn)意参与。

　　这样，银行股(gǔ)就形成一个隐形的(de)“估值(zhí)底”，当估值低至一定水平时(shí)，股息率诱人，就会有(yǒu)人参与。

　　当然，这(zhè)个估值底在某些(xiē)情(qíng)况下会(huì)被打破(pò)，即因为一些负(fù)面因素的存在，导致市场(chǎng)先生(shēng)觉得银(yín)行股的估(gū)值或盈(yíng)利(lì)能力还将下(xià)行(xíng)。

　　02

　　谁在买

　　谁在卖

　　因此，银行股(gǔ)那种悄(qiāo)无声息的底部，可能并没有(yǒu)什么实质利好，就是有些看(kàn)中(zhōng)股息率的资金默默买入，把底部(bù)给(gěi)买出来了。

　　这是些什么样的资金呢？

　　首先可以排(pái)除(chú)的就(jiù)是(shì)以股票型公募基金为代表的(de)机构投资者。因为他们的考核要求(qiú)是(shì)相(xiāng)对收益，因此在大多数(shù)时(shí)候，他们不(bù)会因为股息率(lǜ)诱人而(ér)买入，他们(men)的任务是战胜自己基金(jīn)的基准，或者战胜(shèng)可比基金同(tóng)仁(rén)。所以，即使股息率高，他(tā)们(men)也很(hěn)难做出赚取股息率的决策，这不是他们(men)的(de)考核目标。

　　因此(cǐ)，银(yín)行股从底部开(kāi)始悄(qiāo)悄(qiāo)上涨的这段(duàn)时间，公募(mù)基(jī)金(jīn)参与很低，这次也(yě)不例外。

　　从数据上也可验(yàn)证：从33家银行股2022年底基金持仓比重来看，比重越低，期间（过去半年，后同(tóng)）涨幅越大，比(bǐ)重越高则涨幅越小。

　　除了(le)公募(mù)基金(jīn)，其他类似考核的(de)机构投资者也是类似。

　　从(cóng)数(shù)据上看(kàn)，我(wǒ)们确实看到(dào)，2023年第一季度较上年末，大部(bù)分A股银行(xíng)股的基(jī)金持(chí)仓比例是(shì)下降的，有些个(gè)股甚至降幅不(bù)小。

　　（一季度基金持股比重降幅；单位(wèi)：个百(bǎi)分点；来(lái)源：WIND）

　　回顾第一季度，银行(xíng)指数(shù)走(zǒu)了个过山车，先是上涨，然后春(chūn)节(jié)后下(xià)跌（这段(duàn)时间刚好是人工智能概念股(gǔ)大涨，因此机构投资者有可(kě)能是卖出银行等股(gǔ)票(piào)，换仓(cāng)至计算(suàn)机(jī)股票）。到(dào)了4月初，人(rén)工智能(néng)等(děng)板块行情回落后(hòu)，银行股重拾(shí)升势，且涨幅加(jiā)速。春节(jié)后的这段时间，银行股(gǔ)刚好和人工智能走出了一个完美(měi)的“对称”走势。

　　而其他投资者(zhě)，比(bǐ)如个(gè)人、外(wài)资、自营、保险、资管等，则(zé)可能是买(mǎi)入的。因为这些资金不考核相对(duì)收益，更多的是追求(qiú)绝对收益，因此有可能是(shì)高股(gǔ)息股(gǔ)票的(de)青睐者(zhě)。

　　而决定他(tā)们(men)买(mǎi)入(rù)的因素中，资(zī)金成本应该是(shì)个重要因(yīn)素(sù)。目前，我国近期市场利率较低、资金充(chōng)沛，其(qí)他可替代的投资机会(huì)较少，因此股息率显得(dé)诱人。同时，美(měi)国加息接近尾(wěi)声，他们的(de)资金成(chéng)本也有望下行，我国高股(gǔ)息股票也有吸引力。

　　然(rán)后我们通过数据来(lái)加以(yǐ)验证。

　　从2023年一季度情况(kuàng)来看，外资(zī)确实在买(mǎi)入大行，并(bìng)且数量还不少(shǎo)。不过保险资金却(què)是有进有出(chū)，这一点(diǎn)有点与我们(men)预期不(bù)符。基金主要在卖(mài)出。此外(wài)，还有(yǒu)些一(yī)般法人、其他投资者在买入。

　　（一季度各类投资者持股变化数；单位：亿股；来源：WIND）

　　整体而言(yán)，结(jié)论(lùn)大致(zhì)成立，即：在(zài)银(yín)行股估值极低的(de)时(shí)候，追求绝(jué)对收益的资金买入了高股息率的个股。

　　从散点图上也可以清晰(xī)看到这一点：

　　因此(cǐ)，这次行情，和历史上很(hěn)多次银行底部启(qǐ)动一样(yàng)，很可能是青睐高股(gǔ)息率的资金，买入低估值、高(gāo)股息率的(de)银(yín)行(xíng)股。而他们的口味与公募基金刚好是(shì)相反的(de)。

　　03

　　事(shì)情在悄悄

　　起变化

　　以(yǐ)上分析，说明(míng)了过去(qù)半(bàn)年的(de)银(yín)行股行(xíng)情，是(shì)追求绝对收益(yì)的资金，买入了高(gāo)股息(xī)率的银行股(gǔ)。眼下，很多银行(xíng)股股息率(lǜ)依然较高，而资金面(miàn)依(yī)然宽松，那(nà)么这些高股息率股票对(duì)绝对收益(yì)资金依然是有吸引(yǐn)力的。

　　那(nà)么在银(yín)行业的经营层(céng)面，有(yǒu)没有实质变(biàn)化呢？

　　我们在3月曾(céng)经提出，过(guò)去三年期(qī)间的一(yī)些(xiē)特殊政策，已(yǐ)经出现调整的迹(jì)象，银(yín)行业将(jiāng)要进(jìn)入新的均衡格局。比如，在普惠小(xiǎo)微领域，过去几年(nián)大行承担了一(yī)些监管要求，每年普惠(huì)小(xiǎo)微信贷(dài)的增长非常快，投放利率很低，这对小(xiǎo)微金融市场格局造成了较大影响，尤其是对一些原(yuán)来从事小微业务的中小银行(xíng)造(zào)成压力。

　　【深度(dù)】大小行小微金融(róng)逐(zhú)步(bù)达到新(xīn)均衡

　　而(ér)在4月27日(rì)，银保(bǎo)监会办公厅发布《关于2023年加力提(tí)升小微企业金(jīn)融服务质量的通知》（银保(bǎo)监办发〔2023〕42号），对工作要求有了一(yī)些调整。比(bǐ)如(rú)，不再提(tí)“两(liǎng)增”（指单户授(shòu)信总额1000万(wàn)元(yuán)以下小微企(qǐ)业贷(dài)款同比增速不(bù)低(dī)于各(gè)项(xiàng)贷款同比增速，有贷款余额的户数(shù)不低于上年(nián)同期水(shuǐ)平）要求，不再(zài)刚性要求降低小微信贷(dài)利率，而是要(yào)求(qiú)“合理确定贷款利(lì)率(lǜ)”，不再提“应延尽延”。

　　除了小微(wēi)金(jīn)融领域，其他方面的工作要求也陆续(xù)从过(guò)去三(sān)年(nián)的(de)阶(jiē)段性(xìng)政(zhèng)策，慢(màn)慢回归至常态化。

　　而银行业这几年由于净息差显著回落(luò)，盈(yíng)利(lì)能力(lì)也渐渐(jiàn)接近合(hé)理利润(rùn)底线。因为(wèi)银行业需要留存一(yī)定的利润(rùn)用于补充资本，进而支持下(xià)一期的(de)信贷投放，因此(cǐ)利润并不是越(yuè)低越好，需要维持(chí)一个合理利润。而目(mù)前(qián)盈利能力已经(jīng)接近(jìn)这一底线，所以(yǐ)政策(cè)也会相应调整了(le)。

　　【随(suí)笔】什么是银行的(de)合理利润和(hé)合理息差(chà)

　　可见，行业的一(yī)些情况(kuàng)已经悄悄发生变化(huà)了(le)。

　　那么，有没有一种可能(néng)：那些买入高股息(xī)股票的投资(zī)者中，真有些先知先觉(jué)者，已(yǐ)经(jīng)嗅到了不一(yī)样的味(wèi)道？

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