5月13日(rì)，年内首只央企主(zhǔ)题ETF——华泰柏瑞中(zhōng)证央(yāng)企红利ETF发(fā)布公告(gào)称，其(qí)累计有效认购申(shēn)请份(fèn)额总额(é)超过20亿份(fèn)发行上限，将启动比例配(pèi)售。这(zhè)则小公(gōng)告体(tǐ)现出市场对这一(yī)“中特估”主(zhǔ)题的追捧力度。

　　实际上，近期(qī)围绕着“中特估”的行情，市场关注(zhù)度非(fēi)常(cháng)高，5月15日首批3只央(yāng)企(qǐ)回(huí)报ETF发(fā)行，更(gèng)成为这一波(bō)“中特估(gū)”行情的催化剂。实(shí)际(jì)上，早在去年(nián)底及今年一季度，一些基金(jīn)经理开始(shǐ)调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情(qíng)绪面(miàn)、估值(zhí)方式等问题成(chéng)为市场关注(zhù)焦点，中国基金报(bào)采访多位投(tóu)研人(rén)士，解析“中特估(gū)”这些焦点(diǎn)问题(tí)。

　　央企主题ETF密集上(shàng)报(bào)发行

　　行(xíng)情催化(huà)剂？

　　市场对“中特估”主题积(jī)极追捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中证央企红(hóng)利ETF罕(hǎn)见出现(xiàn)启(qǐ)动“比例配售”情况，今(jīn)年场内多(duō)只“中字头”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只央企、国(guó)企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后(hòu)续有多只国央企主题基金发(fā)行(xíng)，市场对此充满期(qī)待(dài)，如5月(yuè)15日就有3只央企回(huí)报(bào)ETF，后(hòu)续跟踪(zōng)央企科技(jì)引领、央企现代能(néng)源等(děng)ETF也将获批(pī)发(诞辰是指活人还是死人，诞辰和生日的区别fā)行，更(gèng)有扎堆上报的央国企(qǐ)基(jī)金在排队入市。

　　这些或成为(wèi)这一波“中特(tè)估”行(xíng)情的(de)催化剂。

　　融通红利(lì)机(jī)会基金(jīn)经(jīng)理何龙(lóng)表(biǎo)示，央企ETF发行在情绪上是构成催化因素的(de)，近期银行股大涨的(de)一(yī)个催化因(yīn)素就是积(jī)极推介相(xiāng)关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发(fā)行，和诸多主题基金的(de)申报发行，我(wǒ)认为确实(shí)会成为引爆(bào)行情的催化剂，基本面、资(zī)金面、政策面都(dōu)在(zài)向好，下半年(nián)，中特估(gū)有可能独领风骚。”万(wàn)家基金章恒更是表(biǎo)示。

　　同(tóng)样，博时(shí)基金指数与(yǔ)量化(huà)投资(zī)部基金经理杨振(zhèn)建就表(biǎo)示，近期密集申报(bào)的国(guó)央企(qǐ)主题基(jī)金主(zhǔ)要涉及(jí)“股(gǔ)东回报(bào)”、“科技引领”、“现(xiàn)代(dài)能源(yuán)”几大主题，这样的布局可以更好(hǎo)支持央国企(qǐ)的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行(xíng)情进一步上涨的催化剂。去年以来公募基(jī)金发(fā)行(xíng)整体平淡，近期多只国央企(qǐ)主题(tí)基金申报和发行，行情火(huǒ)热下将为市场(chǎng)带来增量资金，有(yǒu)望推动进一步上涨(zhǎng)。”杨振建进一(yī)步表示。

　　此(cǐ)外，银华基(jī)金ETF业务总监王帅认为，公募基(jī)金积极(jí)布局央国企主题基金，一方面是因为(wèi)新一轮深化国(guó)企改革的大幕(mù)将拉开，叠(dié)加“中特估(gū)”概念，央(yāng)国企上市公司的(de)投(tóu)资价(jià)值凸显，该主题的基金将(jiāng)为投资(zī)者提供更丰富的工具(jù)以参与到央国企(qǐ)投(tóu)资。另(lìng)一(yī)方面是(shì)落实公(gōng)募基金(jīn)行业高质量发展的要求，引导更多资金参(cān)与央国企(qǐ)改(gǎi)革(gé)，更好发挥公募基金(jīn)服务资本市场改革(gé)、服务实体经济和国家战略的作用。

　　王帅表示，未来央企(qǐ)ETF的发行将为央(yāng)企相关标(biāo)的(de)和板块(kuài)带来增量资(zī)金，提升交易活跃(yuè)度，有望成为(wèi)中特估(gū)行(xíng)情的催化(huà)剂。

　　存量市场中(zhōng)变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构(gòu)性行情明显，中特(tè)估和人工智能成为两大明(míng)显的主(zhǔ)线，而新(xīn)能源等前期热门(mén)赛道股冷却，在此背景(jǐng)下，一(yī)些基金经理开始调仓(cāng)换股(gǔ)“中特估概念(niàn)”。

　　万家(jiā)基金基金经理章恒直言，自己目(mù)前重点关(guān)注三大行业，火电、券商、军工，这三大行业主要是(shì)央企(qǐ)或地方(fāng)国(guó)资所在的(de)行业，民营企业占比较少。

　　“首先是基于(yú)行业本身基本面在今年会有重大(dà)的向上(shàng)变(biàn)化的机会，比如火电，会(huì)受益于(yú)煤炭价格的下跌，扭亏为(wèi)盈(yíng)；券(quàn)商，会受益于(yú)今(jīn)年(nián)市场成交量的放(fàng)大(dà)，盈利大幅增(zēng)长等。同(tóng)时，随(suí)着国有企业改革的推(tuī)进，大概率(lǜ)这些企业会进入一个提质增效、释(shì)放业绩的(de)过程。”章恒表示，中特估是(shì)过(guò)去5年10年(nián)改革的(de)成果，是非常基本面的，和(hé)他过去(qù)1至(zhì)2年研究投资思路也(yě)非(fēi)常吻合，为(wèi)在下半年抓住这波中(zhōng)特估的投资机(jī)会做好了准备。

　　“去年年(nián)底已开始(shǐ)重(zhòng)视中特估的投资(zī)机(jī)会，判断(duàn)中特(tè)估(gū)的机会未来(lái)三年(nián)分两个阶段。”融通红(hóng)利机会基金经理何龙表示，第(dì)一阶段也(yě)就是(shì)今年以(yǐ)数字经济(jì)和“一带一路”的主题普涨性机(jī)会为主，包括(kuò)低于(yú)1倍PB、分红收益率极高的品(pǐn)种，将会迎来普涨性(xìng)的机会(huì)。第二阶段(duàn)是未来两(liǎng)年，在主题性机会消散以(yǐ)后，基于(yú)顶层设计对国央经营管理价值导向变(biàn)化，我(wǒ)们判断经(jīng)营(yíng)成果随之改变是一个慢变量(liàng)，会在未(wèi)来两(liǎng)年体现在每(měi)一个(gè)央国企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司(sī)经营层面可能发生显著(zhù)正向变化的个股提前进行布局，比(bǐ)如(rú)医(yī)药(yào)和消费等行业。

　　其实一(yī)季(jì)报(bào)已(yǐ)经显露出(chū)不少基金在行(xíng)动(dòng)。国金证券(quàn)研(yán)究所(suǒ)数(shù)据显示，偏(piān)股(gǔ)主动型基金2022年年(nián)报前(qián)十大重仓股股票池中(zhōng)，“中(zhōng)特估”概念占(zhàn)偏股主动(dòng)型基金持有股(gǔ)票市值比例仅有1.18％。而2023年一(yī)季报披(pī)露的持仓中，“中特估”概念占偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)持有股票(piào)市值比(bǐ)例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型基金的持仓中，占比明显(xiǎn)提高。上述(shù)数据显(xiǎn)示，根据偏股主(zhǔ)动型基金2022年报及2023年一季报十大重(zhòng)仓(cāng)股的数据，剔除个股涨跌影响，估计了各基金主动加仓“中特估”概念股的市值占2022年(nián)末股票总市(shì)值比例，一(yī)季(jì)度超(chāo)过30％的偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金主(zhǔ)动加仓了“中特估(gū)”概(gài)念股，198只基金在2022年(nián)末不持有(yǒu)“中特估(gū)”概念股，但在一季度买入。

　　不(bù)仅如此(cǐ)，中(zhōng)信证(zhèng)券数据统(tǒng)计也显示，一季度主动偏股(gǔ)型公募基(jī)金对港股央国企的持股市(shì)值比重达到2019年以(yǐ)来的(de)新(xīn)高(gāo)，港股央国企持股(gǔ)总(zǒng)市值占(zhàn)港股持股总市(shì)值的(de)比重由2022年四季(jì)度的25.1％提升(shēng)至2023年一季度(dù)的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研上加大(dà)力量？

　　构建(jiàn)国央企专门的股票库

　　可(kě)以说中国特(tè)色(sè)估(gū)值体系，正深刻影响基金公司(sī)的投(tóu)研，落实到(dào)日(rì)常的投研流程(chéng)和实(shí)践(jiàn)之中，不少基金公司在(zài)加(jiā)大投研(yán)力(lì)量，更有专门构(gòu)建国央企股票库(kù)。

　　融通红利机会(huì)基(jī)金(jīn)经理何龙就介绍，一方面(miàn)，从(cóng)顶层设计改变(biàn)研究(jiū)员(yuán)过(guò)去对(duì)国央企的(de)固定思维，需要(yào)实地考察(chá)国(guó)央企，并且需要利用当(dāng)前国央企(qǐ)愿(yuàn)意交(jiāo)流的契机，多花精力去(qù)进行(xíng)跟踪(zōng)发现变化(huà)。

　　另(lìng)一方面，融通(tōng)基金在行动上，要求(qiú)研究员将自己所覆盖(gài)行(xíng)业的所有国央企构建专门(mén)的股票库(kù)，并进行长期跟(gēn)踪，包(bāo)括考察其实地调研(yán)的的成果，了解(jiě)国央企经营思(sī)路和(hé)财务导向的变化，结合行(xíng)业趋势和特征(zhēng)，寻找价值洼地(dì)，发现预期差。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业务总监王帅也谈到“认(rèn)识”上的重(zhòng)视。他表示，通(tōng)过深入学习，对“中特估(gū)”有了更深刻的认识(shí)：首先要认(rèn)识市场(chǎng)体制机制(zhì)、行业产业结构、主体(tǐ)持续发展能力等方(fāng)面所(suǒ)体(tǐ)现(xiàn)的鲜明(míng)中国元素和发展阶段(duàn)特征，“中特估(gū)”应该是在(zài)此基础上(shàng)构建的(de)具有(yǒu)时代特征和中国(guó)特(tè)色(sè)、符合国家战略(lüè)导向的估(gū)值体系(xì)，而(ér)不是简单套用(yòng)国外的传统估值(zhí)模型。

　　“中特估是一(yī)种新的(de)提法，但是这个概念所涉及到(dào)的行业和公(gōng)司，一直在(zài)发生的变(biàn)化。”万家基金经理(lǐ)章恒(héng)表(biǎo)示，万家基金一(yī)直非常关注传统产业(yè)的变化，诸如煤炭、金融、建(jiàn)筑等多个领域，因此也是一定能够抓住中(zhōng)特估(gū)这(zhè)波(bō)行情的机会(huì)的(de)。同时(shí)，随着(zhe)时局的变化，也在增加相关行业的研究(jiū)力量。

　　此外，创金合信基金首席经(jīng)济学家魏(wèi)凤春(chūn)表示，积极践行中国特色(sè)的(de)估值体系是资本(běn)市(shì)场使(shǐ)命，投资者需要(yào)学习领会并(bìng)针对(duì)原有的估值体系进行改造，以适应现实的需要。明确该体系的框架(jià)是第(dì)一位的工作，合理设置指(zhǐ)标也非常重要，投资者的(de)认可和实施(shī)是最(zuì)终该体系能否具(jù)备(bèi)长期价值的(de)基础。不(bù)过(guò)，他也提(tí)醒，人为(wèi)的(de)拔估值是很大的认(rèn)知误区，市场化(huà)认可是基本的常识，不可误判。

　　体现社会价值与(yǔ)国家战略价值

　　新估值(zhí)方式(shì)？

　　央(yāng)国企是(shì)国民(mín)经(jīng)济的支柱，国企(qǐ)央企发(fā)展要符(fú)合(hé)国家战略发展(zhǎn)发向，更(gèng)需(xū)要承担社会公(gōng)共责任(rèn)等(děng)。而这些都应该考虑进估值体系之中，也引发市场关注。

　　多数受访的基金(jīn)经理认为，对于国央(yāng)企的估值方式要充分体现企业诞辰是指活人还是死人，诞辰和生日的区别的社会价值与国家战略价(jià)值，目前已经形成了初步的企业社(shè)会价值评价体系。

　　“如何定(dìng)价国(guó)有(yǒu)企业(yè)承(chéng)担社会(huì)价值、符合国家战略(lüè)发展的价值？首要任务(wù)就构建中国特色的(de)价值评价体系，改变(biàn)从(cóng)以私人股东权益出(chū)发，现金流折现为(wèi)主要方法(fǎ)的单一价值估值体(tǐ)系(xì)，转向社会整体价值(zhí)观念、纳入中国特色(sè)的ESG评价体(tǐ)系，充分体现企业的(de)社会价(jià)值(zhí)与国家(jiā)战略价值。”博(bó)时基(jī)金指(zhǐ)数与量(liàng)化投(tóu)资部基(jī)金经理(lǐ)杨振建表示。

　　杨(yáng)振(zhèn)建也直言，近年来国资委指导国内团(tuán)队(duì)对于中(zhōng)国特(tè)色ESG披露与评价体系不断探索，结合国际通(tōng)用规则(zé)，目前已经(jīng)形成了初步的企业(yè)社会价值评价体系，其中包括《企业ESG披露指南(nán)》、《中央企业(yè)上市公司环(huán)境(jìng)、社会及治(zhì)理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金(jīn)ETF业务总监、基金经理王帅也认为(wèi)，“中特估”应该(gāi)是注重(zhòng)企业价值的可持续(xù)估值，要重视股(gǔ)东、员工和(hé)社会(huì)责任等要素(sù)对企业(yè)稳健(jiàn)成长(zhǎng)的重大意(yì)义，重视稳定的(de)现金流(liú)、持续增长的盈利、科技创新对提(tí)升(shēng)企业内在价值的积极作用，这样有利于提高(gāo)估值定价模型(xíng)的(de)科(kē)学性和有效性。

　　“在指数(shù)编制、策略(lüè)构建(jiàn)等实务工作中，都有成熟(shú)的量化(huà)指标可(kě)以使用，包括(kuò)净(jìng)资产收(shōu)益率、营(yíng)业现(xiàn)金(jīn)比率(lǜ)、资产负债率、研(yán)发经费投入强度(dù)等等。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉实金融(róng)精(jīng)选(xuǎn)基金经理李欣更细致(zhì)分析(xī)在估值思维、估值结论、估值判断(duàn)上有变(biàn)化，尤(yóu)其是(shì)估值的(de)方法和指标(biāo)上，他认为其包括产业链上下游(yóu)的衡(héng)量、全要素(sù)成本等(děng)，以及在(zài)纵向(xiàng)和横(héng)向上的研究，强调政策优惠、产业发展、市场竞争力和(hé)可(kě)持续发(fā)展等各种因素与企业价值的(de)关(guān)系(xì)。这(zhè)些因素在对估值(zhí)结论和判断的影响上，也使得中国特(tè)色的估值(zhí)体系(xì)与传统的估值体系有所(suǒ)不(bù)同。

　　“所以估值(zhí)思维的变化，还有估值结(jié)论和估(gū)值判断的(de)变(biàn)化，都是为了(le)更好(hǎo)地适应(yīng)中国(guó)的市场和经济特(tè)点(diǎn)，提供更精准、更(gèng)合理的企业估值信息。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创金合信基(jī)金首席(xí)经济学(xué)家魏凤春直言，这需要在实践(jiàn)中进行探索(suǒ)，目前(qián)尚没有公认的(de)指标可以使用。

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