5月13日(rì)，年(nián)内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF发布公告称，其累(lèi)计(jì)有效认购申请份额总额超(chāo)过20亿份发(fā)行上(shàng)限，将启动(dòng)比例(lì)配(pèi)售(shòu)。这则小公告体现出(chū)市场(chǎng)对(duì)这一“中特估(gū)”主题(tí)的追捧力度。

　　实际(jì)上(shàng)，近期围绕着“中特估”的行情，市场关注度(dù)非常(cháng)高(gāo)，5月15日首(shǒu)批3只央企回报ETF发行，更成为这一波“中特估(gū)”行(xíng)情的催化剂(jì)。实(shí)际上，早在去年底(dǐ)及今年一季度，一些基金经(jīng)理开始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情(qíng)绪面、估值(zhí)方式等(děng)问题成(chéng)为市场关注焦点(diǎn)，中国基金(jīn)报采访(fǎng)多位(wèi)投研人士，解析“中特估”这些(xiē)焦点问题。

　　央企主(zhǔ)题ETF密集上报发行

　　行情(qíng)催化(huà)剂？

　　市(shì)场对(duì)“中特(tè)估”主题积(jī)极追捧。不(bù)仅华泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例(lì)配售”情况，今(jīn)年场内多只“中字(zì)头”ETF也持续“吸金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主题基(jī)金发(fā)行，市(shì)场(chǎng)对(duì)此充满期(qī)待，如5月15日就有3只央(yāng)企(qǐ)回报ETF，后续跟(gēn)踪央(yāng)企科技引领、央企现代能源(yuán)等(děng)ETF也将获批发(fā)行，更有扎(zhā)堆(duī)上报(bào)的央(yāng)国企基金在排队入(rù)市。

　　这些(xiē)或成为这一波“中(zhōng)特估(gū)”行情的催化(huà)剂。

　　融通(tōng)红利机会基金经理何(hé)龙表示，央企ETF发行(xíng)在情绪上是构成催化因素(sù)的，近期银行股大涨的一个催(cuī)化因素(sù)就是(shì)积极(jí)推介相关(guān)央企ETF的(de)发行(xíng)。

　　“随着(zhe)央企ETF的发行，和诸多主题基金的申报发(fā)行，我认为确实(shí)会(huì)成(chéng)为引爆行(xíng)情的催化剂，基本(běn)面、资金面、政策面(miàn)都在(zài)向好，下半年，中(zhōng)特估有可(kě)能独领风骚(sāo)。”万(wàn)家基金章恒(héng)更(gèng)是表示。

　　同样，博时基(jī)金指数与量化投资(zī)部基金经理(lǐ)杨振建(jiàn)就表示，近期(qī)密集申报的国央企主题基金主要(yào)涉及“股(gǔ)东回(huí)报(bàokm是公里吗，1km等于多少公里)”、“科技(jì)引领”、“现代(dài)能源”几大主题(tí)，这样的(de)布(bù)局可(kě)以更好支持央国企(qǐ)的估(gū)值(zhí)重塑(sù)。

　　“央(yāng)企(qǐ)ETF的发(fā)行(xíng)将(jiāng)成为(wèi)行情进一步上涨的催化剂。去年以来公募基金发行整体平淡，近(jìn)期多只国央企主题(tí)基金申报和发行，行情火热下将为市场带来增量资金，有望推动进一步上(shàng)涨。”杨振建(jiàn)进一步(bù)表示。

　　此外，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅(shuài)认为(wèi)，公募基金积极布(bù)局央国(guó)企主题(tí)基(jī)金，一方(fāng)面是因为新(xīn)一轮深化(huà)国企改革的(de)大幕将(jiāng)拉开，叠加“中特估(gū)”概念，央国企上市公司的(de)投资价值(zhí)凸显，该(gāi)主题(tí)的(de)基金(jīn)将为投资者提供更丰富的工具以参与到央国(guó)企投资。另一方(fāng)面(miàn)是落实公(gōng)募基金行(xíng)业高质量发展的要求(qiú)，引导(dǎo)更多资金参与央国(guó)企改(gǎi)革，更好(hǎo)发(fā)挥公(gōng)募基金服务资本市场改革、服务实体(tǐ)经济和国家战略(lüè)的作用。

　　王帅表示，未(wèi)来央企ETF的发行将为央企相关(guān)标的和板块带来(lái)增量(liàng)资金(jīn)，提升交(jiāo)易活(huó)跃(yuè)度，有望成为中(zhōng)特估行情的(de)催化剂。

　　存量市场(chǎng)中(zhōng)变赛道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年以来(lái)，市场结构性行情明显，中特估和人工(gōng)智(zhì)能成为两大明显(xiǎn)的主线，而(ér)新能源等前期热门(mén)赛道股(gǔ)冷却，在此背景下，一些基金经(jīng)理开(kāi)始调仓(cāng)换股“中特估(gū)概念”。

　　万家(jiā)基金基金经(jīng)理章(zhāng)恒(héng)直(zhí)言，自(zì)己(jǐ)目(mù)前(qián)重点关(guān)注(zhù)三大(dà)行业，火电、券商、军工(gōng)，这三大行业(yè)主要是央企或地方(fāng)国(guó)资所在的(de)行业，民(mín)营企(qǐ)业占比较(jiào)少。

　　“首先是基于(yú)行业本身基本面在今年会有重(zhòng)大的向上(shàng)变化的机会，比如火电，会受益于煤炭价格的下(xià)跌，扭亏为盈；券商(shāng)，会受益(yì)于(yú)今年市场成交量的放(fàng)大(dà)，盈(yíng)利大幅增长等。同时，随着(zhe)国有企(qǐ)业改革的推进，大概率这些企业(yè)会进入一(yī)个提质(zhì)增效、释放业绩的过程。”章(zhāng)恒表(biǎo)示，中特估是过去(qù)5年10年改革的成果(guǒ)，是非常(cháng)基(jī)本面的，和他(tā)过(guò)去1至(zhì)2年研究投资(zī)思(sī)路(lù)也非常吻合，为在下半(bàn)年抓住(zhù)这波中特估(gū)的投资机会做好了准备。

　　“去年(nián)年底已开(kāi)始重视中特估(gū)的投资(zī)机会，判断中特估的机(jī)会(huì)未来三(sān)年分两个阶段。”融通红利机会基金经理何龙表示(shì)，第一阶段也就(jiù)是今年(nián)以数(shù)字经(jīng)济和“一带一路(lù)”的(de)主(zhǔ)题普涨性机(jī)会为主，包括低于(yú)1倍PB、分红收(shōu)益率极高的品种，将会迎(yíng)来(lái)普涨性的机会。第二(èr)阶段是未来两年(nián)，在主题性机会消km是公里吗，1km等于多少公里散以后，基于顶(dǐng)层设(shè)计对国央(yāng)经(jīng)营管理价值导向(xiàng)变(biàn)化，我们判(pàn)断经营成(chéng)果随之改变是(shì)一个(gè)慢变量，会在未来两年(nián)体现在每(měi)一(yī)个央(yāng)国(guó)企的报表(biǎo)中。

　　何(hé)龙强调，目(mù)前在挖掘(jué)公司经营层(céng)面可能发生(shēng)显著正向变化的个股提前进(jìn)行(xíng)布(bù)局(jú)，比如医药和消费等行业。

　　其实一季报已经显露(lù)出(chū)不少(shǎo)基金在行(xíng)动。国金证(zhèng)券(quàn)研究所数据显(xiǎn)示，偏股主动(dòng)型(xíng)基(jī)金2022年年报前十大重仓股股票池(chí)中，“中特(tè)估”概(gài)念占偏股(gǔ)主动型基金持有股票市(shì)值(zhí)比(bǐ)例仅(jǐn)有1.18％。而2023年(nián)一季(jì)报(bào)披露的持仓(cāng)中，“中(zhōng)特估”概念占(zhàn)偏股主(zhǔ)动型基金持有股票市值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股(gǔ)主动型(xíng)基金(jīn)的持仓中，占(zhàn)比明显提高。上述数(shù)据显示，根据偏股主(zhǔ)动型基金2022年(nián)报及2023年一季报十大重仓股的数(shù)据，剔(tī)除个股(gǔ)涨跌(diē)影响，估计了(le)各基(jī)金主动加仓“中特估(gū)”概念股(gǔ)的市(shì)值占2022年(nián)末股票(piào)总市值比例，一季度超过30％的偏股主动型(xíng)基(jī)金主动加(jiā)仓了“中特(tè)估(gū)”概(gài)念股，198只基(jī)金在2022年末不持有“中特(tè)估”概念(niàn)股，但在一(yī)季度(dù)买入。

　　不(bù)仅如此，中信证券数据统计也显示，一季度主动偏(piān)股型公(gōng)募基金(jīn)对港股央国企的持股市值比重达(dá)到2019年以来的新高(gāo)，港股(gǔ)央(yāng)国(guó)企持股总(zǒng)市(shì)值占港股持股(gǔ)总(zǒng)市值的(de)比(bǐ)重由2022年四季(jì)度的25.1％提升至(zhì)2023年一(yī)季(jì)度的(de)32.9％，远(yuǎn)高于2020年低(dī)点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以说中国特色估值体系，正(zhèng)深刻影响基金公司的投研，落实到日(rì)常的投研流程和(hé)实(shí)践之中(zhōng)，不少基金(jīn)公司在加大投研力量，更有专门构(gòu)建(jiàn)国央(yāng)企股票库。

　　融通红(hóng)利机会基金经(jīng)理何(hé)龙(lóng)就介绍，一方(fāng)面，从顶层设计(jì)改变研究(jiū)员过去对国(guó)央企的固(gù)定思维(wéi)，需(xū)要实地考(kǎo)察国央企，并(bìng)且需要利用当(dāng)前(qián)国央(yāng)企愿意(yì)交流的契机(jī)，多花精(jīng)力(lì)去进行(xíng)跟踪发现变化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要求(qiú)研究(jiū)员(yuán)将自己所覆盖行业的所有(yǒu)国央企构(gòu)建专门的股票库，并(bìng)进行长期跟(gēn)踪，包(bāo)括(kuò)考察其实地调研的(de)的成果，了解国央企经营思路和财务(wù)导向的变化，结合行业(yè)趋势(shì)和特征，寻找价值(zhí)洼地，发现预期差。

　　同样的，银(yín)华基金ETF业务总监王帅(shuài)也谈到(dào)“认识”上的重视。他(tā)表示，通过(guò)深入学习，对“中特(tè)估(gū)”有了更深刻的认(rèn)识：首先(xiān)要(yào)认识(shí)市场体制机制、行业产业结构、主体持续发展能力(lì)等方面所体(tǐ)现的鲜明中国元素和发(fā)展阶(jiē)段(duàn)特征，“中特估”应该是在(zài)此(cǐ)基础(chǔ)上构(gòu)建的具(jù)有(yǒu)时(shí)代特征(zhēng)和中国特色、符合(hé)国家战略导向(xiàng)的估值体系，而不是简(jiǎn)单(dān)套用(yòng)国外的传(chuán)统估值模型。

　　“中特估是一种新的提法，但是(shì)这个(gè)概念所(suǒ)涉(shè)及到(dào)的(de)行业和公司，一直(zhí)在发生的变化(huà)。”万家(jiā)基金经(jīng)理章恒表示，万家基金一直非常关注传统产业的变化，诸如煤炭、金融、建(jiàn)筑等多个领域，因此也是一定能够(gòu)抓住中特估这波行情的机会(huì)的(de)。同(tóng)时，随着时局的变化(huà)，也在增加相关行(xíng)业的研究力(lì)量。

　　此外，创(chuàng)金(jīn)合信基金首席(xí)经济学家魏凤(fèng)春表示，积极践行(xíng)中国特色的(de)估值体系是(shì)资本市场使命，投资者需要(yào)学(xué)习领(lǐng)会并针对(duì)原有的估值体系进行改造，以(yǐ)适应(yīng)现实的需要。明确该体系的框架是(shì)第(dì)一位的工作，合理(lǐ)设置(zhì)指(zhǐ)标(biāo)也(yě)非常重要，投(tóu)资者的认可和实施是最终该体系能否具备长期(qī)价值的基础。不(bù)过，他(tā)也提醒，人为的拔估值是很大的认知(zhī)误(wù)区，市(shì)场(chǎng)化认(rèn)可是基本的常识，不可误判。

　　体现(xiàn)社(shè)会价值与国家战略价(jià)值

　　新估(gū)值(zhí)方(fāng)式？

　　央国(guó)企是国民经济的(de)支柱，国(guó)企央(yāng)企发展要符合(hé)国家战略(lüè)发展发向，更需要承担社(shè)会公(gōng)共(gòng)责(zé)任(rèn)等(děng)。而这些都应(yīng)该考虑进估(gū)值体系之中，也(yě)引(yǐn)发(fā)市(shì)场关注。

　　多数(shù)受访(fǎng)的(de)基金经理认为，对于国央(yāng)企的估值方式要充分(fēn)体现企业的社会价值与国家(jiā)战(zhàn)略价(jià)值，目前(qián)已(yǐ)经形(xíng)成了初步的(de)企(qǐ)业(yè)社会价值评(píng)价体系。

　　“如(rú)何定价国(guó)有(yǒu)企业承担社会价值、符(fú)合国家战略(lüè)发展的(de)价值(zhí)？首要(yào)任(rèn)务就(jiù)构建中(zhōng)国特色的价值评价体系，改变从(cóng)以私(sī)人股(gǔ)东权益(yì)出发(fā)，现金流折现为(wèi)主要方法(fǎ)的单一价(jià)值(zhí)估值体系，转向社会整体价值观念、纳入中国特色的ESG评价体(tǐ)系，充分体现企业的社会价值与国家战略(lüè)价值。”博时基(jī)金(jīn)指数(shù)与量化投资部基金经理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近年来(lái)国资委指导(dǎo)国内团队对于中(zhōng)国特色ESG披露与评价(jià)体(tǐ)系不断探索，结合国际(jì)通用规则(zé)，目前(qián)已经(jīng)形成了初步(bù)的企业社会(huì)价值评价(jià)体(tǐ)系(xì)，其中包括《企业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企(qǐ)业(yè)上市(shì)公司(sī)环境、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监(jiān)、基金经理王帅也认(rèn)为(wèi)，“中特(tè)估”应该是注重企业(yè)价值的可持续估值，要重视股东、员工和社会责任等要(yào)素对企业稳健成长的重大(dà)意义(yì)，重(zhòng)视(shì)稳定(dìng)的现金流、持续(xù)增长的盈(yíng)利、科技创新(xīn)对提升企(qǐ)业(yè)内在价值(zhí)的积极(jí)作用，这样(yàng)有利于(yú)提高估值(zhí)定(dìng)价(jià)模型的(de)科学性和有效性。

　　“在指数编(biān)制、策略构建(jiàn)等(děng)实务工(gōng)作中，都(dōu)有成熟(shú)的量化(huà)指(zhǐ)标可以使用(yòng)，包括(kuò)净(jìng)资(zī)产收益率、营业现金比率(lǜ)、资产负债率、研(yán)发经(jīng)费(fèi)投入强度等(děng)等。”王(wáng)帅也表(biǎo)示。

　　嘉(jiā)实金(jīn)融精选(xuǎn)基(jī)金(jīn)经理李欣更细致(zhì)分析(xī)在估值思维、估值结(jié)论、估值判断上(shàng)有变化，尤其是(shì)估值的方(fāng)法和(hé)指标上，他认为其包括产业链上下游(yóu)的衡量、全(quán)要素(sù)成本等(děng)，以(yǐ)及在纵(zòng)向(xiàng)和横向上的研究，强调政策(cè)优(yōu)惠(huì)、产业发(fā)展、市(shì)场竞争力和可持续发展等各种因素(sù)与企(qǐ)业价值的(de)关(guān)系。这些因素在对估值结论和(hé)判断的影响上，也使得(dé)中国特(tè)色的(de)估值体系(xì)与(yǔ)传统(tǒng)的(de)估值体系有所(suǒ)不同。

　　“所以估值思(sī)维的变化，还有估值结论和估值判断的变化，都(dōu)是为了更(gèng)好地适应中(zhōng)国的市场和经济特点(diǎn)，提(tí)供更(gèng)精准(zhǔn)、更合理的(de)企业估(gū)值信息。”李欣表示。

　　不(bù)过，创金合信基金首席(xí)经济学家魏凤春直言，这需要在实践中进行(xíng)探(tàn)索，目前尚没有(yǒu)公认的(de)指标(biāo)可以使用。

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