5月(yuè)13日，年内首只央企主题(tí)ETF——华泰柏瑞中证央(yāng)企红利(lì)ETF发布(bù)公告称，其累计有(yǒu)效认购(gòu)申请(qǐng)份额(é)总额超过(guò)20亿份发行上限，将(jiāng)启动比(bǐ)例配售。这则小(xiǎo)公(gōng)告体(tǐ)现出(chū)市场(chǎng)对这一“中特估”主题的追捧力度。

　　实际上(shàng)，近期围绕着“中特估”的行情，市场关注(zhù)度非常高，5月15日首批3只央(yāng)企回报ETF发(fā)行，更成(chéng)为这(zhè)一(yī)波“中特估”行情(qíng)的催化剂。实(shí)际(jì)上，早(zǎo)在(zài)去年底(dǐ)及(jí)今年一季(jì)度，一些基(jī)金经理开始调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金面(miàn)、情绪面、估值方(fāng)式等问题成(chéng)为(wèi)市场关注焦点，中国(guó)基(jī)金报采访(fǎng)多位投研人士，解(jiě)析(xī)“中(zhōng)特估”这(zhè)些(xiē)焦点问题。

　　央企主(zhǔ)题ETF密集上报发行(xíng)

　　行情催化剂(jì)？

　　市场(chǎng)对(duì)“中特估”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF罕见(jiàn)出(chū)现启动“比例配售”情况，今年场内多只“中字(zì)头”ETF也(yě)持续“吸金”，15只(zhǐ)央(yāng)企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主题基金发行，市场对此充满期待，如(rú)5月(yuè)15日(rì)就有(yǒu)3只央企回报ETF，后(hòu)续跟(gēn)踪(zōng)央企科技引(yǐn)领、央企现代能源等ETF也(yě)将获(huò)批发(fā)行，更(gèng)有(yǒu)扎堆上报的(de)央国企基金在排队入市(shì)。

　　这些或成为(wèi)这一波“中(zhōng)特(tè)估”行情的催化剂。

　　融通红利机(jī)会基金经理何(hé)龙表(biǎo)示，央企ETF发行在情(qíng)绪(xù)上(shàng)是构成催化因素(sù)的，近(jìn)期银(yín)行股大涨的(de)一个催化因素就是积极推介相(xiāng)关央企ETF的发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行，和诸多主题基金的申报(bào)发行，我认为(wèi)确实会成为引爆(bào)行情的催化剂，基本(běn)面、资金面、政策面都(dōu)在向(xiàng)好，下(xià)半年，中特估有可能独领(lǐng)风(fēng)骚(sāo)。”万家(jiā)基金章(zhāng)恒更(gèng)是表示。

　　同样，博时基金(jīn)指数与量化投资部(bù)基金经理杨振建就表示，近期密(mì)集申报的国央企主题基金主要涉及“股东回报”、“科技(jì)引领”、“现(xiàn)代能(néng)源”几大主题(tí)，这样(yàng)的布局可(kě)以更好支持央国(guó)企(qǐ)的估(gū)值(zhí)重(zhòng)塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发(fā)行(xíng)将成(chéng)为行情进一步上涨的催(cuī)化剂。去年(nián)以来公募基金发行整体平淡，近期多只(zhǐ)国央企主题基金申报和发(fā)行(xíng)，行情火热下(xià)将为市(shì)场带来(lái)增量(liàng)资金，有望推动(dòng)进一步上涨。”杨振(zhèn)建进一(yī)步表(biǎo)示。

　　此外，银华基金ETF业(yè)务总监王(wáng)帅(shuài)认(rèn)为，公募基金积极布局(jú)央(yāng)国企主题基金，一方(fāng)面是因为新一轮深化(huà)国企(qǐ)改(gǎi)革的大幕将拉开，叠加“中特估”概念，央国企上(shàng)市公司的投资价值凸显，该主题(tí)的基金将为投资(zī)者提供更丰富的工具以参与(yǔ)到央国企投(tóu)资。另一方面是落实公募基金行业高质量(liàng)发展的要求，引(yǐn)导更多资金参与(yǔ)央国企改革，更好发挥公募基(jī)金服务资本市场(chǎng)改革、服务实(shí)体经(jīng)济和国家战略的(de)作用。

　　王帅表示(shì)，未来央企ETF的(de)发行将为央企相(xiāng)关标的(de)和(hé)板块带(dài)来增量资(zī)金(jīn)，提升交易活(huó)跃度，有望成(chéng)为中特估(gū)行情的(de)催(cuī)化剂(jì)。

　　存量(liàng)市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来(lái)，市场结(jié)构性行情明显(xiǎn)，中特(tè)估和人工智能成(chéng)为两大明显的主线，而新能源等前期热门赛道股冷却，在此背景下(xià)，一些基金经理开始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　万家基金(jīn)基金经(jīng)理(lǐ)章恒直言，自己目前重点关注三(sān)大行业，火电、券(quàn)商(shāng)、军工(gōng)，这三大行业主要是(shì)央企或(huò)地(dì)方国资所在的(de)行业，民营企业占(zhàn)比较(jiào)少。

　　“首先是(shì)基(jī)于行业本身基(jī)本(běn)面在今年会有重大的向上变(biàn)化的(de)机会，比(bǐ)如火电，会受益(yì)于煤炭价格(gé)的下跌(diē)，扭亏(kuī)为盈；券商，会受益于今年市场成交量的(de)放大，盈(yíng)利大幅增长等。同时，随着国有(yǒu)企业改革的(de)推进(jìn)，大概率(lǜ)这(zhè)些(xiē)企业会进(jìn)入(rù)一个提质增效(xiào)、释放业绩的过程。”章恒表(biǎo)示(shì)，中(zhōng)特估是过去5年(nián)10年改革的成果，是(shì)非(fēi)常基本面(miàn)的，和他过去1至2年(nián)研(yán)究投资思(sī)路也非(fēi)常吻合，为在下半年(nián)抓住这(zhè)波中特估的(de)投资(zī)机会做好了准备。

　　“去年年底已开始(shǐ)重视中特估的投资机(jī)会(huì)，判断中(zhōng)特估的(de)机会(huì)未来三年(nián)分两个阶段(duàn)。”融通红利机会基金经(jīng)理何龙(lóng)表示，第(dì)一阶段也就(jiù)是(shì)今年(nián)以数字(zì)经济和“一带一(yī)路”的主题普涨性机会(huì)为(wèi)主(zhǔ)，包括低于1倍(bèi)PB、分红收益率极高的品种(zhǒng)，将会迎来普涨性的(de)机会。第二阶段是(shì)未来两年，在主(zhǔ)题(tí)性机会消散以后，基于顶层设计对国央经营管理价值(zhí)导(dǎo)向变化，我们判断经营成果随之(zhī)改变(biàn)是一个慢变量，会在未来两(liǎng)年体现(xiàn)在每一个央国企的(de)报表中。

　　何(hé)龙强调，目(mù)前(qián)在挖掘公(gōng)司经营层面可(kě)能发生显著正向(xiàng)变化的(de)个(gè)股(gǔ)提前进行布局，比如医(yī)药和消费等行(xíng)业。

　　其实一(yī)季报已(yǐ)经(jīng)显露出不少(shǎo)基金(jīn)在行动(dòng)。国金证券研究所(suǒ)数据显示，偏股主动型基金2022年年报(bào)前十大重(zhòng)仓股(gǔ)股(gǔ)票池(chí)中，“中特估”概(gài)念占偏股主动型基金持有股(gǔ)票市值比例(lì)仅有1.18％。而2023年一季报披露(lù)的持仓中，“中特估”概念占(zhàn)偏(piān)股主动型(xíng)基(jī)金(jīn)持有股票(piào)市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主(zhǔ)动型基(jī)金的(de)持(chí)仓(cāng)中，占(zhàn)比明显提(tí)高。上(shàng)述数据显示，根据偏股主动(dòng)型基(jī)金2022年报及(jí)2023年一季报十大(dà)重仓股的数据，剔除(chú)个(gè)股涨跌影响(xiǎng)，估计了各基金主动加仓“中特估(gū)”概念股(gǔ)的市(shì)值占2022年末股票总市值比例，一(yī)季度超过30％的偏(piān)股(gǔ)主动(dòng)型基金主动加(jiā)仓了“中特(tè)估”概念股，198只基金在2022年末不(bù)持有“中特估”概念股，但在一季度(dù)买入。

　　不仅如(rú)此，中信(xìn)证券数据(jù)统(tǒng)计也显(xiǎn)示，一季度主动偏股型公募基金对港股央(yāng)国(guó)企(qǐ)的持股市(shì)值比重达到2019年以(yǐ)来的新高(gāo)，港股央国企持(chí)股总(zǒng)市值占(zhàn)港股持(chí)股总市(shì)值(zhí)的比重由2022年四季度(dù)的(de)25.1％提升至(zhì)2023年一季度的(de)32.9％，远高于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研(yán)上加大力量？

　　构建(jiàn)国央(yāng)企专(zhuān)门的股票库(kù)

　　可(kě)以说中国特色估值(zhí)体系(xì)，正(zhèng)深刻影响基金公司的投(tóu)研，落实到(dào)日常(cháng)的投研流程和实践(jiàn)之中，不少基金公司在(zài)加大投研力量，更有(yǒu)专门构建国央企股票库(kù)。

　　融通(tōng)红利机会基金经理何(hé)龙就介绍，一方面，从(cóng)顶层设计(jì)改变研(yán)究员过去(qù)对国央企的(de)固(gù)定(dìng)思维，需要实地考察国央企，并且需要利用(yòng)当前国(guó)央企愿意(yì)交流的契机，多花精力(lì)去(qù)进行(xíng)跟踪发现变化。

　　另(lìng)一(yī)方面，融通基金(jīn)在行动上，要求(qiú)研究(jiū)员将(jiāng)自己所覆(fù)盖行业的(de)所有国央企构建专(zhuān)门的股票(piào)库(kù)，并进(jìn)行长期跟(gēn)踪(zōng)，包括(kuò)考察其实地调研(yán)的(de)的成果，了解国央(yāng)企(qǐ)经营思路和财(cái)务导向的(de)变化，结合行业趋势和特征(zhēng)，寻找价值洼(wā)地，发现预期差。

　　同样的，银(yín)华基金ETF业(yè)务总(zǒng)监(jiān)王帅也谈到“认识”上的重(zhòng)视。他表示，通(tōng)过深入学习(xí)，对“中(zhōng)特(tè)估”有了更深刻的(de)认(rèn)识：首(shǒu)先(xiān)要(yào)认识市场体(tǐ)制(zhì)机制、行业产业结构、主体持续发展能力(lì)等方面所(suǒ)体现的鲜明(míng)中国元素和(hé)发展阶(jiē)段特征(zhēng)，“中特估”应该是在此(cǐ)基础(chǔ)上构建的具有时代(dài)特征和(hé)中(zhōng)国特色(sè)、符合(hé)国(guó)家战略(lüè)导向的估(gū)值体系(xì)，而不是简(jiǎn)单套(tào)用国外(wài)的传统估值模型。

　　“中(zh江苏高考为啥用全国卷，全国高考看江苏下一句ōng)特估(gū)是(shì)一种(zhǒng)新的提法，但是这(zhè)个概(gài)念所涉(shè)及到的(de)行业和公司，一直在发生(shēng)的变化。”万家基金经理章恒表示，万家(jiā)基金一直非(fēi)常(cháng)关注传统(tǒng)产业的变(biàn)化，诸如煤炭(tàn)、金融(róng)、建筑等多个领域，因(yīn)此也是(shì)一定能够抓(zhuā)住中特估这波行情的(de)机会的。同(tóng)时(shí)，随着时局(jú)江苏高考为啥用全国卷，全国高考看江苏下一句的变化，也(yě)在增(zēng)加相关行业(yè)的研(yán)究力量。

　　此外，创金(jīn)合信基金首席经济学家魏凤春表示(shì)，积极践行中国特色的估值体系是(shì)资本市场使命，投资者需(xū)要(yào)学习领(lǐng)会并针对原有的估值体系进行(xíng)改造，以(yǐ)适应(yīng)现实的需要。明确该体系的框架是第一(yī)位(wèi)的(de)工作，合(hé)理设置指标也非(fēi)常重(zhòng)要，投资者的认(rèn)可和实施是最终该体(tǐ)系能否具备长期价值的基础。不过，他也提醒，人为江苏高考为啥用全国卷，全国高考看江苏下一句(wèi)的拔(bá)估值是(shì)很(hěn)大的认知(zhī)误(wù)区，市场化认(rèn)可(kě)是基本的常识(shí)，不可误判。

　　体(tǐ)现(xiàn)社会价值(zhí)与国家战略价值

　　新(xīn)估值(zhí)方(fāng)式？

　　央(yāng)国企是国民经济的支(zhī)柱，国企央企发展要符合国家(jiā)战略发展发向，更需要承担(dān)社会公(gōng)共责任等。而这些(xiē)都应该(gāi)考虑进估值(zhí)体系之中，也引发市场关注(zhù)。

　　多数(shù)受访的基(jī)金经理认为，对于国央企的估值方式要充分体(tǐ)现企业的社(shè)会(huì)价(jià)值与国(guó)家战略价值，目前已经形(xíng)成了初步(bù)的(de)企(qǐ)业社会价值评价体系(xì)。

　　“如何(hé)定价国(guó)有企(qǐ)业承担社(shè)会价值、符(fú)合(hé)国家(jiā)战略发展的(de)价值(zhí)？首要任务就(jiù)构建中国特(tè)色(sè)的价值评价体系，改变从以私人股东权益出发(fā)，现金流折现为主要(yào)方法的单一(yī)价值估值体(tǐ)系，转向社会整体价值(zhí)观念、纳入中国特色的ESG评价(jià)体系，充(chōng)分体(tǐ)现企业的社会价(jià)值与国家战略价值。”博时基(jī)金指数(shù)与(yǔ)量化投资部(bù)基金经理杨振建(jiàn)表(biǎo)示。

　　杨振建也直言，近年来国资委指导(dǎo)国(guó)内(nèi)团队对于(yú)中国(guó)特色ESG披露与评价(jià)体系不断(duàn)探(tàn)索，结合(hé)国际通(tōng)用(yòng)规则，目前已(yǐ)经(jīng)形(xíng)成(chéng)了初步(bù)的企业社(shè)会价值评(píng)价体系(xì)，其中包括《企(qǐ)业ESG披露指南(nán)》、《中央企业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务总监、基金经(jīng)理王帅(shuài)也认为(wèi)，“中特估”应该是注重(zhòng)企业价(jià)值的可持续估值，要重(zhòng)视(shì)股东、员工和(hé)社会责(zé)任等要素对企业稳健成长的重大(dà)意义，重视稳(wěn)定(dìng)的(de)现金流(liú)、持续增长的盈利、科(kē)技创新对提升企业内在价值(zhí)的积极作用，这(zhè)样有利于提高估值定价模型的科学性和有效性(xìng)。

　　“在指数编制、策(cè)略(lüè)构建等(děng)实务工作(zuò)中，都有成(chéng)熟(shú)的量(liàng)化指标(biāo)可以使用(yòng)，包括净资产收(shōu)益(yì)率(lǜ)、营业现金(jīn)比(bǐ)率、资(zī)产负债率、研(yán)发经(jīng)费投入强度等(děng)等。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更细致分析在估(gū)值思维、估值结(jié)论、估(gū)值(zhí)判断上有变化，尤其是估值的方法和(hé)指标上，他认为其包括产业链上(shàng)下游的(de)衡量、全要素成本等(děng)，以及(jí)在纵向和(hé)横向(xiàng)上的研究(jiū)，强调(diào)政策优惠、产业发展、市场竞(jìng)争(zhēng)力和(hé)可持(chí)续(xù)发展等各种因素(sù)与企业价值的关(guān)系。这些因素在(zài)对估值结论和判(pàn)断的影响上(shàng)，也使得(dé)中国特色(sè)的(de)估值(zhí)体(tǐ)系与传统的估值体系有所不(bù)同。

　　“所以(yǐ)估值(zhí)思维的变化(huà)，还有(yǒu)估值结论和估值判断的变(biàn)化，都是为了更好地(dì)适应(yīng)中国的市场和经(jīng)济(jì)特点，提供(gōng)更精准、更合理的(de)企业估值信(xìn)息。”李欣表示(shì)。

　　不过，创金合信基(jī)金首席经济(jì)学(xué)家(jiā)魏凤春直言(yán)，这需(xū)要在实践中进行探索(suǒ)，目前尚没有公认(rèn)的(de)指标可以使(shǐ)用。

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