5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布公(gōng)告称(chēng)，其累计(jì)有效(xiào)认购申请份额总额(é)超过(guò)20亿份发行上限，将启动比例配售。这则(zé)小公(gōng)告体现出(chū)市场对(duì)这一(yī)“中特(tè)估”主题的追捧(pěng)力(lì)度。

　　实际上，近期围绕着“中(zhōng)特估”的行(xíng)情(qíng)，市场关注(zhù)度非(fēi)常(cháng)高，5月15日(rì)首批3只(zhǐ)央企回报ETF发行，更成为这一波“中(zhōng)特估(gū)”行情的催化剂。实际上(shàng)，早在去(qù)年底及(jí)今年一季度，一些基(jī)金经(jīng)理开始调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　目前“中(zhōng)特估(gū)”资金面(miàn)、情绪(xù)面(miàn)、估值方式(shì)等问题成为市(shì)场关注焦(jiāo)点，中(zhōng)国基金报采访多位投研人士，解(jiě)析“中特估”这些焦点问题。

　　央(yāng)企主题ETF密(mì)集上报发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场对“中(zhōng)特估”主题积(jī)极追(zhuī)捧。不仅(jǐn)华泰柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF罕见出(chū)现启动“比例配(pèi)售(shòu)”情况，今年场内多只(zhǐ)“中(zhōng)字头”ETF也持续“吸(xī)金(jīn)”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后(hòu)续(xù)有多只国(guó)央企主题基金发行(xíng)，市(shì)场对此充(chōng)满期(qī)待，如(rú)5月15日就有3只(zhǐ)央企回(huí)报ETF，后续(xù)跟(gēn)踪(zōng)央企科技引领(lǐng)、央企现代能源等ETF也将获批发行，更有扎堆上报的央国企基(jī)金在排(pái)队(duì)入市。

　　这(zhè)些或成为这一波“中特估”行(xíng)情(qíng)的(de)催化剂。

　　融通红利机(jī)会基金经理何龙表示，央企ETF发行在情绪(xù)上是构成催化(huà)因(yīn)素(sù)的，近期银行股(gǔ)大涨的一个(gè)催(cuī)化因(yīn)素(sù)就是积极推介相关(guān)央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基金的申报发行，我认为确实(shí)会成(chéng)为引(yǐn)爆行情(qíng)的催化剂(jì)，基本面、资金面、政策面都在(zài)向好，下半年(nián)，中特估有可能独领风骚。”万家基金章(zhāng)恒更是表示。

　　同样，博时基金指(zhǐ)数与量化投资部基(jī)金经理杨振建(jiàn)就表示，近期(qī)密集(jí)申报的国央企主题基金主要(yào)涉及(jí)“股东(dōng)回报(bào)”、“科(kē)技引领”、“现代能源”几大主题，这样的布局(jú)可以更(gèng)好(hǎo)支持央国企的(de)估值重塑(sù)。

　　“央企ETF的(de)发(fā)行将成为行情进一步上(shàng)涨(zhǎng)的催化剂。去年以来公募基金发行整体平淡，近(jìn)期(qī)多只国央企(qǐ)主题基(jī)金申报和发行，行情火热下将(jiāng)为市场带来增量资金(jīn)，有望推动进一步上涨。”杨(yáng)振建(jiàn)进一步表示。

　　此(cǐ)外，银华(huá)基金ETF业务总监王帅认为(wèi)，公募基金积极布局央国企主(zhǔ)题基(jī)金，一方面是因为新(xīn)一轮深化国(guó)企(qǐ)改(gǎi)革的大幕将(jiāng)拉开(kāi)，叠加“中特估(gū)”概念，央(yāng)国企上市(shì)公(gōng)司的投资(zī)价值凸显，该主题的基(jī)金(jīn)将(jiāng)为投资者(zhě)提供更(gèng)丰富的工具以参与到(dào)央国企投资(zī)。另一(yī)方面是(shì)落(luò)实公募基金行(xíng)业高(gāo)质量发(fā)展的要求，引导更(gèng)多资金参与(yǔ)央国企改革，更好发挥公(gōng)募基金服务资本市场改(gǎi)革、服务(wù)实(shí)体经济和国(guó)家(jiā)战略的(de)作用。

　　王帅(shuài)表示(shì)，未来央(yāng)企ETF的发行将为央企相关标的和板块(kuài)带来增量资金，提升交易活跃度，有望成为中特估行情的(de)催化剂。

　　存(cún)量市场中变赛道

　　积(jī)极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来，市(shì)场(chǎng)结构性行情明显，中特估和人(rén)工(gōng)智能成(chéng)为两大明显的主线(xiàn)，而新(xīn)能(néng)源等前期(qī)热门(mén)赛(sài)道股冷却，在此背(bèi)景下(xià)，一(yī)些基金(jīn)经理(lǐ)开始调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　万家基金基金经理章恒直言，自己目前重(zhòng)点关注三大行业，火电、券商、军工，这三大(dà)行业主要是(shì)央(yāng)企或(huò)地方国资所(suǒ)在(zài)的(de)行业，民营(yíng)企业占比较少。

　　“首先(xiān)是(shì)基(jī)于(yú)行业本身(shēn)基本面在今年(nián)会有重大的(de)向上变化的机会，比如火电，会受益于煤炭价(jià)格的下(xià)跌，扭亏为盈；券(quàn)商，会受益于今(jīn)年市(shì)场成交量的放大，盈(yíng)利大(dà)幅(fú)增(zēng)长等。同时，随着国有企(qǐ)业改革的(de)推进，大概(gài)率(lǜ)这些企业会进(jìn)入(rù)一个(gè)提质增效、释放(fàng)业绩(jì)的过程。”章(zhāng)恒(héng)表(biǎo)示，中特估是过(guò)去5年10年(nián)改革(gé)的成果(guǒ)，是非常(cháng)基本面的，和他过去1至2年研究投资思路也非(fēi)常吻(wěn)合，为(wèi)在(zài)下半(bàn)年抓住这波中特估(gū)的投资机会做(zuò)好了准备(bèi)。

　　“去年年底(dǐ)已开始重视中(zhōng)特估的投资机会，判断中特(tè)估的机会未来三年分两个阶段。”融通红(hóng)利机会基金经理何(hé)龙表示，第(dì)一阶段也就是今年(nián)以数字经(jīng)济和“一带一路”的主题普(pǔ)涨(zhǎng)性机会(huì)为主，包括低(dī)于(yú)1倍(bèi)PB、分红收益率极高的品(pǐn)种(zhǒng)，将会迎来普涨性的机(jī)会。第二阶段是(shì)未来两(liǎng)年，在主题性机会消散以(yǐ)后，基于顶(dǐng)层设计(jì)对(duì)国(guó)央经营管理价值导(dǎo)向变(biàn)化，我们(men)判断经(jīng)营(yíng)成果随之(zhī)改(gǎi)变是一个慢变量，会在未来两年体现在每一个央国企(qǐ)的报表(biǎo)中(zhōng)。

　　何龙强调，目前在挖掘(jué)公司经(jīng)营层(céng)面(miàn)可(kě)能发生显著正向变化的(de)个股提前(qián)进(jìn)行布局，比如医药和(hé)消费等行业(yè)。

　　其实(shí)一季报已经显露出(chū)不少基金在行动。国金(jīn)证券(quàn)研究所数(shù)据显示，偏股(gǔ)主动型基(jī)金2022年(nián)年报前十大重仓股股票池中，“中特(tè)估”概念占(zhàn)偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金持有股票市值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特(tè)估”概(gài)念占偏股主动(dòng)型基金持有股票市值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在偏股(gǔ)主动型(xíng)基(jī)金的持仓中，占(zhàn)比明显提高。上述数据显示，根(gēn)据(jù)偏股(gǔ)主动型基金2022年报及2023年一季报十大重(zhòng)仓股的数(shù)据，剔除个股涨跌影(yǐng)响，估计了各基(jī)金(jīn)主动加仓(cāng)“中特估(gū)”概(gài)念股的市值占(zhàn)2022年末股票总(zǒng)市值比例，一季度超过30％的偏股主动型(xíng)基金主动加仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年末(mò)不持有(yǒu)“中特估”概念股，但在一季(jì)度买(mǎi湖南电大几本，湖南长沙电大是几本n style='color: #ff0000; line-height: 24px;'>湖南电大几本，湖南长沙电大是几本)入。

　　不仅(jǐn)如(rú)此(cǐ)，中信证券数(shù)据统计也(yě)显示，一季(jì)度主动(dòng)偏股(gǔ)型公募基(jī)金对(duì)港股央国企(qǐ)的持股市值比重(zhòng)达到2019年以来(lái)的新高，港股央国企持股总(zǒng)市值(zhí)占港股持股总(zǒng)市(shì)值的比重(zhòng)由2022年四(sì)季度的(de)25.1％提升至(zhì)2023年一季度的32.9％，远高(gāo)于2020年低点时(shí)的(de)7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央企专(zhuān)门的股票库

　　可(kě)以说中国特(tè)色(sè)估值(zhí)体系，正深(shēn)刻影响基(jī)金公(gōng)司的投研(yán)，落实到日(rì)常(cháng)的(de)投(tóu)研流(liú)程和实践之中，不少基(jī)金公司(sī)在加(jiā)大投研力量，更有专(zhuān)门构建国央企股票库。

　　融通红利(lì)机会基金(jīn)经理何龙(lóng)就介绍，一方面(miàn)，从顶层设计改变研(yán)究员过去对国央企(qǐ)的固(gù)定思维，需(xū)要实地考察国央企，并且需要利用(yòng)当前国央企愿意交流的(de)契机，多花精力去进行跟(gēn)踪发(fā)现(xiàn)变化。

　　另(lìng)一(yī)方面，融通(tōng)基(jī)金在行动上，要求(qiú)研究员将自己所覆(fù)盖行业的(de)所有国(guó)央(yāng)企构建专门的股票库，并进行长期跟踪(zōng)，包括考察其实地调研(yán)的的成果，了(le)解国央企经(jīng)营思(sī)路和财务(wù)导向的变化，结合行业趋势和特征，寻找价值洼地，发现预期(qī)差。

　　同样(yàng)的，银华(huá)基金ETF业务总监王帅也(yě)谈到“认识”上的(de)重视(shì)。他(tā)表示，通过深入学习，对“中特估(gū)”有了(le)更深刻的认识(shí)：首先(xiān)要认识(shí)市(shì)场体制机(jī)制(zhì)、行业产业结构、主(zhǔ)体持续发展(zhǎn)能力等(děng)方(fāng)面(miàn)所体现的(de)鲜明中国元素和发展阶段特(tè)征(zhēng)，“中特估(gū)”应该是在此(cǐ)基础上构建的(de)具有时代特征(zhēng)和中(zhōng)国(guó)特色、符合国家(jiā)战略导(dǎo)向的估(gū)值体(tǐ)系，而不是(shì)简单套用国外的(de)传统(tǒng)估值模型。

　　“中特估是一种新的(de)提法，但(dàn)是(shì)这个概(gài)念所涉及到(dào)的行业和公司，一直在发生的变化。”万家(jiā)基(jī)金经理章(zhāng)恒表示，万(wàn)家(jiā)基金一直非常(cháng)关(guān)注传(chuán)统产业的变化，诸如煤炭(tàn)、金融(róng)、建筑等(děng)多个领域(yù)，因此也(yě)是(shì)一定能够抓住中特估(gū)这波行情的机会的。同(tóng)时(shí)，随(suí)着时局的变(biàn)化(huà)，也在增加相(xiāng)关行业的(de)研究(jiū)力量。

　　此外，创(chuàng)金合信基金(jīn)首席经济(jì)学家魏(wèi)凤春表示(shì)，积极践(jiàn)行(xíng)中国特(tè)色的估值体系(xì)是资(zī)本市场使命，投资者(zhě)需要学习领会并针对原有(yǒu)的估值体系(xì)进行(xíng)改造，以适应(yīng)现实的(de)需要(yào)。明确该体系的框架是第(dì)一位(wèi)的工作，合理设置指(zhǐ)标也(yě)非常重要，投资者的认可和实施是(shì)最终该体系能(néng)否(fǒu)具(jù)备长期价值的基础。不(bù)过，他也(yě)提(tí)醒，人(rén)为(wèi)的拔(bá)估值(zhí)是很大的认知(zhī)误区，市(shì)场(chǎng)化认(rèn)可(kě)是基(jī)本的(de)常识(shí)，不可误判。

　　体现社会价值(zhí)与国家战(zhàn)略价值

　　新估(gū)值方(fāng)式？

　　央国(guó)企是国民经济(jì)的(de)支柱，国企央企发展(zhǎn)要符合(hé)国家战略发展(zhǎn)发(fā)向，更(gèng)需要(yào)承(chéng)担社会(huì)公共责任等。而这(zhè)些都应该考虑进估值体系之中，也引发市场关注。

　　多数受访的基(jī)金经理认(rèn)为，对于国央(yāng)企的估值方(fāng)式要充分体现企业的(de)社会价值与国家战略价值，目(mù)前(qián)已经形成(chéng)了初步的企业社会(huì)价(jià)值评价体(tǐ)系(xì)。

　　“如何定价(jià)国有企业承(chéng)担社会价(jià)值、符合国家战略发展的价值？首(shǒu)要任务就构建中国特色的(de)价值评价(jià)体(tǐ)系，改变从以私人股东(dōng)权益出(chū)发，现金流折现为主要方法的单一价(jià)值估值体系，转(zhuǎn)向社会(huì)整体价(jià)值观念、纳(nà)入(rù)中国(guó)特色的ESG评价体系，充(chōng)分体现企(qǐ)业的社会(huì)价值与国家战略价(jià)值。”博时基金指数(shù)与(yǔ)量化投资部基金经理(lǐ)杨振建表示。

　　杨振(zhèn)建也直(zhí)言，近年来国资委指导国内团队对于中(zhōng)国特色ESG披露与(yǔ)评价(jià)体(tǐ)系不断探(tàn)索，结合国际(jì)通(tōng)用(yòng)规(guī)则，目前已(yǐ)经形成了初步的企业(yè)社会价值评价(jià)体系，其中(zhōng)包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市公(gōng)司(sī)环境、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业(yè)务总监、基金经理王帅也认为(wèi)，“中特(tè)估”应该(gāi)是注重企湖南电大几本，湖南长沙电大是几本业价值的可(kě)持(chí)续估值，要重视股东、员工和社会责任等(děng)要素(sù)对企(qǐ)业稳(wěn)健成长(zhǎng)的(de)重大(dà)意义，重视稳定的现金(jīn)流、持续增长的(de)盈(yíng)利(lì)、科技(jì)创新对提升企业(yè)内在价值(zhí)的积(jī)极(jí)作(zuò)用，这样有利于(yú)提高估值定价模型(xíng)的科(kē)学性和有效(xiào)性。

　　“在指数(shù)编制、策略构建等实务工作中，都有成熟的量(liàng)化指标可以使用，包(bāo)括(kuò)净资产收益率、营业现金比率、资产负债率、研发经(jīng)费投入强(qiáng)度等(děng)等(děng)。”王(wáng)帅(shuài)也表示。

　　嘉实金融精选基金(jīn)经理李欣更细致分析在估值(zhí)思维、估值(zhí)结论、估值判(pàn)断上有变化，尤其是估值的方(fāng)法(fǎ)和指标上，他认为其包括(kuò)产业链(liàn)上下(xià)游的(de)衡量、全要素成本等，以及在纵向(xiàng)和横向(xiàng)上的研究(jiū)，强调政策(cè)优惠、产业发展(zhǎn)、市场竞争力和(hé)可持续发展等各(gè)种因素与企业价值的关系(xì)。这(zhè)些因素在对估值结论(lùn)和判断(duàn)的影响上，也使得中国特色的估值体系与传(chuán)统的(de)估值(zhí)体系有(yǒu)所不同。

　　“所以(yǐ)估(gū)值思维的变(biàn)化，还(hái)有(yǒu)估值结论和估值判断的变化(huà)，都是为了更好(hǎo)地适应(yīng)中(zhōng)国的市场和经济特(tè)点(diǎn)，提(tí)供更精(jīng)准、更合理的企业估值信息。”李欣表示(shì)。

　　不(bù)过，创金合信基金首席经济学家魏凤(fèng)春(chūn)直言，这需要(yào)在实践中进(jìn)行探索，目前尚没有(yǒu)公认的指标可(kě)以(yǐ)使用(yòng)。

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