金融界5月27日消息 近(jìn)日因(yīn)为(wèi)昆明国资委的一封(fēng)声明，让城投债成为关(guān)注的焦点，当前地方债的规(guī)模和地方(fāng)政府的(de)偿债能(néng)力已(yǐ)经越来(lái)越被重视。如何(hé)如何处置地方(fāng)债务？

　　中(zhōng)泰证券首席经济学(xué)家李(lǐ)迅(xùn)雷发文称，地(dì)方债包括(kuò)地方一般债(zhài)、专项债和包括(kuò)城投债在内的各(gè)种隐形债，其规模究竟有多大，尚有(yǒu)争议(yì)，但增长迅猛。包括(kuò)银(yín)行、保(bǎo)险、基金(jīn)等在内的机(jī)构(gòu)投资(zī)者是地(dì)方债的主要持有者，他(tā)们普遍担心(xīn)的还是城投债(zhài)务、非标等地(dì)方政府(fǔ)隐形(xíng)债风险。例如(rú)，近期贵(guì)州省政府(fǔ)发展研究中心提(tí)出，“化债工作推进异(yì)常(cháng)艰(jiān)难，仅依靠自身能力已无法(fǎ)得到有(yǒu)效解决(jué)。”

　　在李(lǐ)迅雷看来(lái)，在土(tǔ)地财政缩(suō)水的(de)背景下，地(dì)方政府的财(cái)权与事权(quán)不匹配问题又(yòu)凸显出来。在(zài)我国政府(fǔ)杠杆夜游鸟可以吃吗，夜游鸟吃了有什么好处率水平并不(bù)算高的前提下，我国地方(fāng)政府的(de)杠杆率水平确实够高了(le)。需要调整中央和地方之间债(zhài)务余额的比例关(guān)系(xì)。“今后应加大中(zhōng)央(yāng)政府的发债规模，为地方(fāng)经济(jì)减负。”他明确(què)指出。

　　李迅(xùn)雷认为，在当(dāng)前(qián)中国经济转型的(de)关键阶(jiē)段，维护地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)的信用，防范区(qū)域性(xìng)金融风险显得尤为重要(yào)，故在城投公司还没有与政府部(bù)门完全“脱钩”之前，城投(tóu)债的“信仰”仍需要保持(chí)。

　　李(lǐ)迅雷建议给(gěi)予困难省份一定的“托底”支持(chí)，在政策上大力度(dù)支持地方政府“化债”。如帮助地(dì)方政府（如城(chéng)投(tóu)公(gōng)司的借新还旧）降(jiàng)低(dī)债务(wù)成本、拉长债务期限（非债券(quàn)类债务(wù)展期(qī)，如(rú)遵义道桥实践银行(xíng)贷款展期），通过(guò)政策性银行或(huò)商业银行的低息资金来(lái)降低债(zhài)务成本，让债(zhài)务更加容易滚续。

　　李迅雷还建议，中央政策上支持地方政(zhèng)府通(tōng)过出让国有资产来(lái)偿债。他表示(shì)这类典型案例为(wèi)“茅台(tái)化(huà)债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台集(jí)团两(liǎng)次(cì)公告(gào)无偿划转上市公司共(gòng)计1亿股股份（合计占贵州茅台总股本(běn)8％，按当时市价计量市值(zhí)约为(wèi)1600亿元）至贵州国资。

　　以下文(wén)字来(lái)源(yuán)李迅雷金融与(yǔ)投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置地方债务(wù)的辨证思考》

　　截至2022年末全国城投有息债(zhài)务54.1万亿元

　　城投平台成为地方(fāng)债务主(zhǔ)要夜游鸟可以吃吗，夜游鸟吃了有什么好处体(tǐ)现形(xíng)式

　　城(chéng)投债是指城(chéng)投(tóu)企业(yè)公(gōng)开发行的公司债(zhài)券(quàn)和中(zhōng)期票据(jù)。按照新预算法、“43号文”出台明确城(chéng)投债(zhài)与地方(fāng)政府(fǔ)信用脱钩，城(chéng)投公(gōng)司定位由地方政府投融资机构(gòu)转变为市(shì)场化运营主体，地方政府不再对(duì)城(chéng)投债(zhài)兜底。但实际上市场仍然(rán)把(bǎ)城投债看作由地方政(zhèng)府背书的高(gāo)信用等(děng)级债券。

　　因此城(chéng)投(tóu)公司通常都是地方政府下(xià)设的投(tóu)融(róng)资机构(gòu)，很难完全独立成为与政府无关的纯(chún)市场化(huà)的(de)企业。城投(tóu)的债务主要包括向(xiàng)银行(xíng)借款和(hé)发行(xíng)债(zhài)券融资这两种方式，以前一种方(fāng)式为(wèi)主，但(dàn夜游鸟可以吃吗，夜游鸟吃了有什么好处)后一种债权(quán)融资的规模也不(bù)小(xiǎo)，到2022年(nián)末，余额估计在13万亿元以上。

　　总(zǒng)体看，2011年以(yǐ)来，全国城(chéng)投有息债务快速扩张，每年增(zēng)速均保(bǎo)持在10％以上，到2022年末(mò)，全国(guó)城(chéng)投(tóu)有(yǒu)息债务为54.1万亿元，相较2011年的6.4万(wàn)亿元增长了7倍(bèi)以上(shàng)。

城投平台发债(zhài)余额的(de)增长

图(tú)片来源：Wind， 中泰证券研究所(suǒ)

　　因此(cǐ)，城投平(píng)台(tái)实际上已经(jīng)成为地方债(zhài)务的(de)主要体(tǐ)现形式，规模明显超过地(dì)方政府(fǔ)的(de)一般债(zhài)和专项债之和。城投平(píng)台中，如今，城投平台(tái)的债(zhài)券余额大(dà)约为13.8万亿(yì)元，迄今并无违约案例，说明城投债(zhài)仍属于地方政府(fǔ)背(bèi)书的高等(děng)级信用债。但是(shì)，城(chéng)投平(píng)台(tái)的非标违(wéi)约(yuē)情况时有(yǒu)发生，银(yín)行贷款展期、调整还(hái)贷(dài)方式的(de)也比较(jiào)多。

　　地方政(zhèng)府应确保城投债按时(shí)兑付，不(bù)能轻易(yì)违约

　　当前市场对(duì)地方政府债务增长和财(cái)政收入(rù)增速(sù)下(xià)降甚(shèn)至负增长的现象普遍担心(xīn)，尤其对财力(lì)偏弱(ruò)的东(dōng)北、中西部省份，城投债的收益率普遍(biàn)高于东部发达省(shěng)市。2022年13个省(shěng)土地出让金(jīn)对政府(fǔ)债务利息覆(fù)盖(gài)程度不足100％（2021年只有5个(gè)），扣除城投拿地(dì)之后，捉襟见肘的情(qíng)况更加(jiā)明显。

　　河南的(de)永煤债违(wéi)约之后，对河南省乃(nǎi)至(zhì)全国的信用债(zhài)市场都造成负面冲击，信用分层现象加(jiā)剧，部(bù)分经济(jì)偏弱区域被边缘化。例如青海、云南(nán)和天津等近几(jǐ)年融(róng)资(zī)成本仍(réng)在(zài)上升；黑龙江、贵州(zhōu)2017-2019年融资(zī)成本大幅上(shàng)升，虽然2020年(nián)以来融资成本(běn)有所下降，但整体(tǐ)降幅相较全国更小。辽(liáo)宁、广西、吉林、重庆、陕西(xī)、宁(níng)夏和甘肃2020年以来(lái)城(chéng)投债(zhài)加权平均票面利(lì)率降幅(fú)也明显(xiǎn)不如全国。

　　当前在经济复(fù)苏不(bù)及预期的背(bèi)景下，投资者的风险偏(piān)好(hǎo)明显下(xià)降。为此(cǐ)，地(dì)方政(zhèng)府应该确(què)保(bǎo)城投债的按时兑付(fù)。因为违约不仅不能解决债务问(wèn)题，反而会恶化区域(yù)信用环境，导致地方国企融资难、融资贵。从未来区(qū)域经济发展的角度看，政府(fǔ)部门仍需要(yào)持(chí)续举债来实(shí)现(xiàn)经(jīng)济(jì)平稳增长(zhǎng)，需要保持政府信用，不能轻易违约(yuē)。

　　建议中(zhōng)央大力度支持地方政府“化债”

　　因此(cǐ)，当前迫(pò)切(qiè)需要增(zēng)强城(chéng)投债权人的持有信心(xīn)，首先要确保城投债不违约，这就意味着城投公司能(néng)够具(jù)备低成本(běn)的借新还旧能(néng)力。

　　中央提(tí)出“谁(shuí)家(jiā)的孩子谁家抱”，意味着对地(dì)方(fāng)债(zhài)不兜底，但建议给予困难(nán)省份一定(dìng)的“托(tuō)底”支持，即在政策上大力(lì)度(dù)支持地方政(zhèng)府“化债(zhài)”，如(rú)帮(bāng)助地方(fāng)政府（如城投公司的(de)借(jiè)新还旧）降低债务成本、拉长债务期限（非债券类债务展期，如遵义道桥实(shí)践银行贷款展期），通过政策性银行或商业银(yín)行的低息资(zī)金来降(jiàng)低(dī)债务成本，让债务(wù)更加(jiā)容易滚(gǔn)续。

　　此(cǐ)外，对于(yú)地方政府可否通过出(chū)让国有资产来偿债方面，也希(xī)望(wàng)中央(yāng)给予政(zhèng)策上的支持。因(yīn)为今年3月1日，国资(zī)委在对(duì)政(zhèng)协(xié)十三届全国委员会第五次会(huì)议(yì)第00503号提案的答复中表示(shì)，将适时出台制度(dù)规定及操作细则(zé)，探索国有权益份额(é)规范(fàn)化(huà)退出的有效方(fāng)式和途径，充分发挥有限合伙企业的优(yōu)势，助力国有企(qǐ)业(yè)创(chuàng)新发展。

　　通过出让国(guó)有(yǒu)企业股(gǔ)权获得收入偿还债(zhài)务，典型(xíng)案例为“茅台化债”：2019年(nián)12月(yuè)、2020年(nián)12月茅台集团两次公告无偿划转上(shàng)市公司共计1亿(yì)股股(gǔ)份（合计占(zhàn)贵州茅台(tái)总股本(běn)8％，按当时市价(jià)计量市值约为1600亿元(yuán)）至(zhì)贵(guì)州国资。

　　在(zài)当前中(zhōng)国经(jīng)济转(zhuǎn)型的关键阶段，维(wéi)护地方政府的信(xìn)用，防范(fàn)区(qū)域性(xìng)金(jīn)融风险显得尤(yóu)为重要(yào)，故在城投(tóu)公司还(hái)没有与政府(fǔ)部门完全“脱(tuō)钩”之前(qián)，城投债的“信(xìn)仰(yǎng)”仍需(xū)要保持。

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