金融界5月(yuè)27日(rì)消(xiāo)息 近(jìn)日因为昆明国(guó)资委的一(yī)封声明，让城(chéng)投债(zhài)成为(wèi)关注的焦点，当前(qián)地方债的(de)规模和(hé)地方政府的偿债能(néng)力已经越来越被重视。如何如(rú)何处置(zhì)地方债务？

　　中(zhōng)泰证券首席经济学(xué)家李迅雷发(fā)文称，地方(fāng)债包括地方一般债、专项(xiàng)债(zhài)和包(bāo)括城投债在(zài)内的各种隐形债，其规模(mó)究竟有多大，尚有(yǒu)争议，但增(zēng)长迅猛。包括银行、保险、基金等在内的机(jī)构投(tóu)资者是地方债的主要持有者，他们普遍(biàn)担心的还是城(chéng)投债务、非标等地方政府隐(yǐn)形债风(fēng)险。例如，近期贵(guì)州省政府发展研究中(zhōng)心提(tí)出，“化债工(gōng)作推进(jìn)异常艰难，仅依靠(kào)自身能力已无法得到有效解(jiě)决。”

　　在(zài)李迅雷看(kàn)来，在(zài)土(tǔ)地财政缩(suō)水的背景下，地方政府的财权与事权(quán)不匹配问题又凸(tū)显出来(lái)。在我国(guó)政府大学老师最怕什么部门举报杠杆率水平并(bìng)不算(suàn)高(gāo)的前提下(xià)，我国地方政府的杠(gāng)杆率水平确实够高了。需要调(diào)整中央和(hé)地方(fāng)之间债(zhài)务余(yú)额的比例关系。“今后应加大(dà)中央(yāng)政(zhèng)府的发(fā)债规模，为地方(fāng)经济减(jiǎn)负。”他明确(què)指出。

　　李迅雷认(rèn)为，在当前(qián)中国经济转型的关键阶段，维护地方政府的信(xìn)用，防范区域性金融风险显得尤为重要，故在城(chéng)投公司还没有与政府部(bù)门完全“大学老师最怕什么部门举报脱钩(gōu)”之前(qián)，城投债的“信(xìn)仰”仍(réng)需要(yào)保(bǎo)持(chí)。

　　李迅雷建议给(gěi)予困难省(shěng)份一定的“托底”支持，在政策上大(dà)力(lì)度支持地方政府(fǔ)“化债”。如帮助地方政府（如城投公司的借新(xīn)还旧）降低(dī)债务(wù)成本、拉长(zhǎng)债务期限（非债(zhài)券类债(zhài)务展(zhǎn)期，如(rú)遵义道桥实践银行贷款(kuǎn)展期），通过政策性银(yín)行或(huò)商业银行的(de)低(dī)息资(zī)金来降低债(zhài)务成本，让债(zhài)务(wù)更加容易滚续(xù)。

　　李(lǐ)迅雷(léi)还建议，中央政策上支(zhī)持地方政府通过出让(ràng)国有资产来偿债。他表示这类(lèi)典型案例为“茅台化债”：2019年12月(yuè)、2020年(nián)12月(yuè)茅台集团两(liǎng)次公告无(wú)偿划转上(shàng)市公司共(gòng)计1亿股股份（合计占贵(guì)州茅台总(zǒng)股本8％，按当时市价计量市(shì)值约为1600亿元）至(zhì)贵州国资。

　　以下文字来源李迅雷(léi)金融(róng)与(yǔ)投资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题《如(rú)何(hé)处置地方债务的辨证思考》

　　截(jié)至2022年末全国城投有息债务54.1万亿元(yuán)

　　城投(tóu)平台成为地方(fāng)债务主要(yào)体现(xiàn)形(xíng)式

　　城(chéng)投债(zhài)是指城(chéng)投企业(yè)公开发行的公司债券和中期票据。按照新预算法(fǎ)、“43号文”出台(tái)明确城(chéng)投债与地方政府信用脱(tuō)钩，城投公司定位由地方政府投融资机构转变为市(shì)场化运营主(zhǔ)体(tǐ)，地方政(zhèng)府不再(zài)对城(chéng)投(tóu)债兜底。但实际上市场仍(réng)然把城投债(zhài)看作由地方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)背书的高信(xìn)用等级债(zhài)券。

　　因此(cǐ)城投(tóu)公司通常(cháng)都是地(dì)方(fāng)政府下设的投融(róng)资机构，很(hěn)难完全独立成为与政府无关的纯市场化的企业。城投的债务主(zhǔ)要包括向银行借款和发行债券(quàn)融资(zī)这两种方(fāng)式，以前一种方式(shì)为主，但后一种债权融资的规(guī)模也不小，到(dào)2022年末(mò)，余额估计(jì)在13万亿元以上。

　　总(zǒng)体看，2011年以来，全(quán)国城投有息债务快速(sù)扩张，每年增速均保持在(zài)10％以上，到2022年(nián)末，全国城投有息债务为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿元增长了7倍(bèi)以上。

城(chéng)投平台发(fā)债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所(suǒ)

　　因此，城投平台实际上已(yǐ)经成为地方债务的主要(yào)体(tǐ)现形式，规模明显超过地方(fāng)政府的一般债和专项债之和。城投平台中，如今(jīn)，城投平台(tái)的债券余额大约(yuē)为13.8万(wàn)亿元，迄今并无违约案例(lì)，说明城投债仍属于地(dì)方政(zhèng)府背书的高等级信用债。但(dàn)是(shì)，城投(tóu)平(píng)台的非标违约(yuē)情(qíng)况时(shí)有发(fā)生，银行贷(dài)款展期、调整还贷方式的也比较多。

　　地方政府应(yīng)确(què)保城投债(zhài)按时(shí)兑付(fù)，不能(néng)轻易违约

　　当前市场对地方(fāng)政府债务增(zēng)长和财政(zhèng)收(shōu)入增速下降甚(shèn)至负增长的现象普(pǔ)遍担(dān)心(xīn)，尤其对财(cái)力偏弱的东北、中西部省份，城投债的收(shōu)益率(lǜ)普遍(biàn)高(gāo)于东部发达省市。2022年13个省土(tǔ)地出让金对政(zhèng)府债务利息覆(fù)盖程度不足100％（2021年只有5个），扣除城投拿地之后(hòu)，捉襟(jīn)见肘的情况更加明显。

　　河南(nán)的永煤债(zhài)违约之(zhī)后，对河(hé)南省乃至全(quán)国(guó)的信(xìn)用债市场都造(zào)成(chéng)负(fù)面冲(chōng)击，信用分层现象加剧，部分(fēn)经(jīng)济偏(piān)弱区域被边(biān)缘化。例如青(qīng)海、云(yún)南和天津等近几年融资成本仍在上升；黑龙(lóng)江(jiāng)、贵州2017-2019年(nián)融(róng)资(zī)成本(běn)大幅上升，虽(suī)然(rán)2020年以来融资成本(běn)有所(suǒ)下降，但(dàn)整体降(jiàng)幅相较全(quán)国更(gèng)小。辽宁、广西、吉林、重(zhòng)庆、陕西、宁(níng)夏(xià)和甘肃2020年以来(lái)城投(tóu)债加权平(píng)均(jūn)票面利(lì)率降(jiàng)幅也明显不(bù)如全国(guó)。

　　当前在经济复(fù)苏不及预(yù)期的背景下，投资(zī)者的(de)风险偏好明显下(xià)降。为此，地方(fāng)政府应该(gāi)确保城投债的按(àn)时(shí)兑付。因(yīn)为违约不(bù)仅(jǐn)不能(néng)解(jiě)决债务问题，反(fǎn)而(ér)会恶化区域信用环境，导致地方国企融资难、融资贵。从(cóng)未来(lái)区域经济(jì)发展的角度看，政府部门仍需要持(chí)续举债(zhài)来实现经济平稳增长，需要保持(chí)政府信用(yòng)，不能(néng)轻易违约。

　　建议中央大力度支持地(dì)方政府“化债”

　　因此，当前迫切需要增强城投债权人的(de)持有信心，首先要确保城(chéng)投债(zhài)不违约(yuē)，这就意味着(zhe)城投公司能够(gòu)具备低(dī)成本的借(jiè)新还旧能力(lì)。

　　中央提出“谁家的孩(hái)子谁家(jiā)抱”，意味着(zhe)对地方债不(bù)兜底，但(dàn)建(jiàn)议给(gěi)予困难省份(fèn)一定的“托(tuō)底”支持，即在政(zhèng)策上大力度支持地方政府“化债”，如帮助(zhù)地方(fāng)政府(fǔ)（如城投公司的借新还(hái)旧）降低(dī)债务(wù)成本、拉长债务期限（非债券类债(zhài)务展期(qī)，如(rú)遵义道桥实践银行贷款展(zhǎn)期），通过政策性银行或(huò)商业银行的低息资金来降低债务成本，让债(zhài)务更加容易(yì)滚续。

　　此外，对于地方政府可否通过出让国(guó)有资产来偿债方面，也希望(wàng)中央给予政策上(shàng)的支(zhī)持。因为今年3月1日，国(guó)资委在对(duì)政协十三届全(quán)国委员(yuán)会(huì)第(dì)五次会议第00503号(hào)提案的答复中表示，将(jiāng)适时出台制度规(guī)定(dìng)及操作(zuò)细则，探索国(guó)有(yǒu)权(quán)益份额规范化退出(chū)的有(yǒu)效方(fāng)式和途径，充分发挥有(yǒu)限合伙企业的优势(shì)，助力国(guó)有企(qǐ)业创新发展。

　　通过出让(ràng)国有企业股权获(huò)得(dé)收入偿还债务，典型案例为(wèi)“茅台化(huà)债”：2019年12月(yuè)、2020年(nián)12月茅(máo)台(tái)集团两次(cì)公告无偿划(huà)转上市公司共计1亿股(gǔ)股份（合(hé)计占贵州茅(máo)台(tái)总股本8％，按(àn)当时市价计量(liàng)市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　在当前(qián)中国经济(jì)转型的关键阶(jiē)段(duàn)，维(wéi)护地方政府的信用，防范区域性金融风险(xiǎn)显得尤为重要，故(gù)在城投公司还没(méi)有与政(zhèng)府部门完全“脱钩(gōu)”之前，城投债的(de)“信仰”仍需(xū)要保持。

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