文丨明明 章(zhāng)立(lì)聪(cōng) 余(yú)经纬

　　跨季结束后资金利率自低位(wèi)持续上(shàng)行，即(jí)便税期结(jié)束(shù)，资金利率却仍未(wèi)回落，反而进一步走高(gāo)。我们认(rèn)张歆艺袁弘为什么离的婚，张歆艺和袁弘离婚了吗为主要(yào)是源于：①货币政策力度边际(jì)转弱；②税期走款叠加(jiā)4月(yuè)信(xìn)贷投放情况较(jiào)好，导致银行资金融出意愿与能力降低。③资金较为拥(yōng)挤导致债市敏感度(dù)增加。考(kǎo)虑假期和月末(mò)因素，预计短期内，资(zī)金利率下(xià)行(xíng)空间有限，波动幅度加大，建(jiàn)议投资者关(guān)注资金面(miàn)的(de)边际变化，警惕(tì)流动(dòng)性大幅收紧对债市情绪(xù)以及头寸(cùn)管理的(de)影(yǐng)响(xiǎng)。

　　▍近(jìn)期(qī)资(zī)金利率持续(xù)上行。

　　跨季结束(shù)后资金(jīn)利率自低位持续上行，4月18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中枢(shū)运(yùn)行，然而税期(qī)结(jié)束后却并(bìng)未回落(luò)，4月21日(rì)冲高至2.27％，隔夜利率上行幅度更大。从隔(gé)夜利率角度观察，银(yín)行与非银(yín)机构间流动性分层现象弱化；此外，隔夜(yè)利率与7天(tiān)利率的期限利差(chà)也(yě)明(míng)显压(yā)缩(suō)，DR001与DR007甚至(zhì)已经倒挂。我们认(rèn)为(wèi)税期结束，资金不松，主要有以下几点原因：

　　▍其一，货币政(zhèng)策力(lì)度边际转弱。

　　稳健(jiàn)的(de)货币政策(cè)坚持以(yǐ)我为(wèi)主(zhǔ)、稳字当头，保持货币信贷合(hé)理(lǐ)增长(zhǎng)，确保(bǎo)利率水平合适，在追求经(jīng)济提振(zhèn)的同(tóng)时(shí)，也注重(zhòng)防范市场过热(rè)带(dài)来的金(jīn)融风险。在满足广义(yì)流动性供(gōng)需匹(pǐ)配的前(qián)提下，货币工具力度(dù)可能会有所回摆。从(cóng)央行(xíng)的具体操(cāo)作上来看(kàn)，MLF小(xiǎo)幅增量续做(zuò)，逆回(huí)购(gòu)投放(fàng)低量(liàng)操作，结构性工具“有进有(yǒu)退”，均预示后续政策(cè)将更加“精准有力(lì)”，流动性(xìng)投(tóu)放趋(qū)于谨慎。

　　▍其二，税(shuì)期(qī)走(zǒu)款叠加4月信贷投放情(qíng)况(kuàng)较好，导致(zhì)银行(xíng)资金融出意愿(yuàn)与能力降低(dī)。

　　4月18到(dào)19日税期缴款(kuǎn)，而4月(yuè)通(tōng)常(cháng)是缴税大(dà)月，因(yīn)此走款可能对银行间流动性带(dài)来了(le)一(yī)定的(de)压力。此外，参(cān)考(kǎo)近期(qī)票据利(lì)率走(zǒu)势，预计信贷增速较一季(jì)度将会(huì)有(yǒu)所放缓，但4月预计仍将保持(chí)同比多增的态(tài)势(shì)。税(shuì)期(qī)缴(jiǎo)款叠加(jiā)信贷投放(fàng)，银行系统整(zhěng)体资金流出，因此向同业融出(chū)的意(yì)愿和能力(lì)有所降(jiàng)低。

　　▍其三，资金较为(wèi)拥挤可能会导致债市脆弱性和敏感度增加，且(qiě)投资者对(duì)于未来一个月(yuè)资(zī)金利率上行的担忧增(zēng)加。

　　从质押(yā)式回购成(chéng)交量和我们(men)测算的杠(gāng)杆(gān)率来看，虽然(rán)上周受资(zī)金收紧影响，加(jiā)杠杆情绪有所降温(wēn)，但依(yī)然(rán)处于(yú)历史相对(duì)积极的水平，导致(zhì)债市敏感度增(zēng)加。此外投资者对货币政(zhèng)策力度(dù)以及跨月资金面情(qíng)况仍存担(dān)忧，使得市场上(shàng)对于(yú)未来一个月(yuè)内资金价格上行的预期更为强烈(liè)。

　　▍后市(shì)展望：五一假期临近，回(huí)购资金(jīn)的期限(xiàn)被动(dòng)拉长，利(lì)率下行空间有限。张歆艺袁弘为什么离的婚，张歆艺和袁弘离婚了吗ng>

　　月末往往财政集中(zhōng)支出(chū)，向(xiàng)市场释放资金；但跨月前夕(xī)银行资金(jīn)融(róng)出意愿(yuàn)一般较低，预计资金波动幅度(dù)较大(dà)。对于债市(shì)而言(yán)，短期交易(yì)主线或延续政策(cè)与基本面预期(qī)交(jiāo)易(yì)，预计利率以震荡走(zǒu)势(shì)为主，建议投资者关注(zhù)资金面的(de)边际变化，警惕流动性大幅收紧(jǐn)对债(zhài)市(shì)情绪以及头寸管(guǎn)理的影响。

　　▍风险(xiǎn)提示(shì)：

　　央行货币(bì)政策不及预期；经济(jì)复苏节张歆艺袁弘为什么离的婚，张歆艺和袁弘离婚了吗奏不及预期；银行(xíng)间(jiān)市场(chǎng)流动性过快(kuài)收紧。