5月13日(rì)，年内首只央企(qǐ)主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF发布公告称，其累计有效认(rèn)购申请(qǐng)份额总额超过20亿份发行上限，将启(qǐ)动比(bǐ)例(lì)配售。这则(zé)小(xiǎo)公告体现出市场对(duì)这一“中(zhōng)特估”主题的(de)追捧力度。

　　实(shí)际上，近期围(wéi)绕着“中(zhōng)特估”的行情(qíng)，市场关注(zhù)度非(fēi)常高(gāo)，5月15日首批3只央(yāng)企回报ETF发行，更成为这一波“中特估”行(xíng)情的催化(huà)剂(jì)。实(shí)际上，早(zǎo)在去年底及今年一(yī)季度，一些基金经(jīng)理开(kāi)始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估(gū)”资金面(miàn)、情绪面、估(gū)值方式(shì)等(děng)问(wèn)题成为市场关注焦点，中国基金(jīn)报采访(fǎng)多位投研人士，解析(xī)“中特估”这些焦点问题。

　　央企(qǐ)主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧(pěng)。不仅华(huá)泰柏瑞中证央(yāng)企红利ETF罕见出现启动(dòng)“比例配售”情况(kuàng)，今(jīn)年场内多只“中字头”ETF也(yě)持续(xù)“吸金”，15只央(yāng)企(qǐ)、国(guó)企ETF合(hé)计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央(yāng)企主(zhǔ)题(tí)基(jī)金发行，市场对此充满期待，如5月15日就(jiù)有3只央企回报ETF，后续跟踪央企科技引领、央企现代能源等ETF也将(jiāng)获批(pī)发行(xíng)，更有扎堆上报(bào)的央国企基金(jīn)在排队入市。

　　这些(xiē)或(huò)成(chéng)为这一(yī)波(bō)“中特(tè)估”行情(qíng)的(de)催化剂(jì)。

　　融通红利(lì)机(jī)会基金经理何(hé)龙表示，央(yāng)企ETF发行在(zài)情绪(xù)上是(shì)构成催(cuī)化因素的，近期(qī)银行股大涨的一个催(cuī)化因素就(jiù)是积极推(tuī)介(jiè)相关央企ETF的发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发(fā)行，和诸多主题基金的申(shēn)报发行，我(wǒ)认(rèn)为确实会(huì)成为引爆行情的催化剂，基本面、资金面、政策面都在向好，下半(bàn)年，中(zhōng)特(tè)估有可能独领风骚。”万家基(jī)金(jīn)章恒更是(shì)表示(shì)。

　　同样，博时基金指数与(yǔ)量化(huà)投(tóu)资部基金(jīn)经理杨振建(jiàn)就表示(shì)，近期密集(jí)申(shēn)报的国央企主(zhǔ)题基金主要涉及“股(gǔ)东回(huí)报”、“科技(jì)引领(lǐng)”、“现(xiàn)代(dài)能(néng)源”几大主题，这样的(de)布局可以更(gèng)好支持央国企(qǐ)的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成为行情进一步上涨的催化剂。去年(nián)以来公募(mù)基金发(fā)行整(zhěng)体平淡，近期多(duō)只国央企主(zhǔ)题基金申报和发行(xíng)，行情火热下将为市场带来增量资金，有(yǒu)望推动进一步(bù)上(shàng)涨。”杨振建(jiàn)进一(yī)步表示。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业务总监王帅认(rèn)为，公募基金积(jī)极布局央国(guó)企主题(tí)基金，一方面是因为新一轮深(shēn)化(huà)国企改革的(de)大幕将拉开，叠(dié)加“中特估(gū)”概念，央国企上(shàng)市公(gōng)司(sī)的(de)投资价(jià)值凸(tū)显(xiǎn)，该(gāi)主题的基金(jīn)将为投资者提供更丰富的工具以(yǐ)参与到央国企投资。另一方面是落(luò)实公(gōng)募基金行(xíng)业高(gāo)质量发展的(de)要求，引导更多资金(jīn)参与央国企改革(gé)，更好发挥(huī)公(gōng)募(mù)基金(jīn)服务(wù)资本市场改(gǎi)革、服务实体经济和国(guó)家战略的作(zuò)用。

　　王帅表示，未(wèi)来央企ETF的发行(xíng)将为央企相关标(biāo)的和板(bǎn)块(kuài)带来(lái)增量资金，提升(shēng)交易活跃度(dù)，有望成(chéng)为中特估行情(qíng)的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积(jī)极调仓换股？

　　2023年以来，市(shì)场结构性行情明(míng)显，中特估和人工(gōng)智能成(chéng)为两大(dà)明显的主线，而新能源等前期热(rè)门赛(sài)道(dào)股冷却，在此(cǐ)背景下，一些基金经理开始(shǐ)调(diào)仓换股“中特估(gū)概念”。

　　万家基(jī)金基金经理章恒直言(yán)，自己目前重点(diǎn)关注三大(dà)行业，火(huǒ)电、券商(shāng)、军(jūn)工，这三大行业主要是央企(qǐ)或地方国资所在(zài)的行业，民(mín)营企业占比较少(shǎo)。

　　“首先(xiān)是基于行业本身基(jī)本面在今年会(huì)有(yǒu)重(zhòng)大(dà)的向上变(biàn)化的机会，比如火电，会受益于煤(méi)炭价格(gé)的下跌(diē)，扭亏为盈；券(quàn)商，会受(shòu)益于今年市(shì)场成(chéng)交(jiāo)量的(de)放大，盈(yíng)利大(dà)幅增(zēng)长(zhǎng)等。同(tóng)时，随(suí)着国有企业改革(gé)的推(tuī)进，大概率(lǜ)这些(xiē)企业会进入一个提质增(zēng)效、释放(fàng)业绩的过程。”章恒表示，中特估是过(guò)去5年10年(nián)改革的成果(guǒ)，是非(fēi)常基本面的，和他过去1至2年研究投资思路(lù)也(yě)非常吻合，为在(zài)下半年抓住这波(bō)中特估的(de)投资(zī)机会做(zuò)好了(le)准备。

　　“去(qù)年年底已开始(shǐ)重(zhòng)视(shì)中(zhōng)特估(gū)的投资机会，判断中特估的(de)机会未来三年分两个阶段。”融通红利机会基金(jīn)经理何龙表(biǎo)示(shì)，第一阶段也就是今年以(yǐ)数字经济和“一带一路”的主题普涨(zhǎng)性机会(huì)为主，包括(kuò)低于1倍(bèi)PB、分(fēn)红收益率极(jí)高的(de)品种，将会迎(yíng)来普(pǔ)涨性(xìng)的机(jī)会。第二阶(jiē)段是未来两年，在主题性机会消散(sàn)以(yǐ)后，基于顶层设(shè)计对国央(yāng)经营管(guǎn)理(lǐ)价值导(dǎo)向变化，我们判(pàn)断经营成果随之改变是一(yī)个慢变量，会在未来两年体现在每一个央(yāng)国企的(de)报表中(zhōng)。

　　何龙(lóng)强调，目前在挖掘公司经营层面可(kě)能发(fā)生显(xiǎn)著正向变化的个股提前进行布局(jú)，比如(rú)医药和消费等行业。

　　其(qí)实一(yī)季(jì)报已经显(xiǎn)露出不少(shǎo)基金(jīn)在(zài)行动。国金(jīn)证(zhèng)券研究(jiū)所数据(jù)显示，偏股主动型基金2022年年报前十大重仓股(gǔ)股(gǔ)票池中，“中(zhōng)特估”概(gài)念占偏股主动型基(jī)金持有股票市(shì)值比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特估”概念占偏股主动型基金持中国内战打了几年，中国内战打了几年时间有股(gǔ)票市值比例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特(tè)估”概念股(gǔ中国内战打了几年，中国内战打了几年时间)在偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金的(de)持仓中，占比明(míng)显中国内战打了几年，中国内战打了几年时间(xiǎn)提高。上述数(shù)据显示，根据偏股(gǔ)主动(dòng)型(xíng)基金2022年报及2023年(nián)一季报十(shí)大重仓股的(de)数(shù)据，剔除个股涨(zhǎng)跌(diē)影(yǐng)响，估计了各(gè)基金(jīn)主动(dòng)加仓“中特估(gū)”概念(niàn)股(gǔ)的市(shì)值占2022年末股票总(zǒng)市(shì)值比例，一(yī)季度超过30％的偏股(gǔ)主动型(xíng)基金主动加仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年末不持有“中特估(gū)”概念股，但在一季度买入(rù)。

　　不仅如此，中(zhōng)信证(zhèng)券数据统计也显示，一季度主动(dòng)偏(piān)股型公募基金对港股央国企的(de)持股市值比重达到2019年以来的新高，港股央(yāng)国(guó)企持股总市值占(zhàn)港(gǎng)股持股总市值的比重由2022年(nián)四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构建国央企专门的股票库

　　可(kě)以说中国(guó)特色(sè)估(gū)值(zhí)体系，正深刻影(yǐng)响基(jī)金公司的投研(yán)，落实(shí)到日常(cháng)的投研流程和(hé)实(shí)践(jiàn)之(zhī)中，不少(shǎo)基金(jīn)公司在加大(dà)投研力量，更有(yǒu)专门构建国央企(qǐ)股票库(kù)。

　　融通红利机会基金(jīn)经理何(hé)龙就介绍(shào)，一方面，从顶(dǐng)层设计改变研究员过去对国央企的固定思维，需(xū)要实地考(kǎo)察国央(yāng)企，并(bìng)且需要(yào)利用当前国央(yāng)企愿(yuàn)意交流(liú)的契(qì)机，多(duō)花(huā)精力去进行跟踪发现(xiàn)变化。

　　另一方面，融(róng)通基(jī)金在行动上，要求(qiú)研究员将自(zì)己(jǐ)所覆盖行业(yè)的所(suǒ)有国(guó)央企(qǐ)构建专门(mén)的(de)股票(piào)库，并(bìng)进行长期跟踪，包括(kuò)考(kǎo)察其实(shí)地调(diào)研的的(de)成(chéng)果(guǒ)，了解国央企经营(yíng)思路和财务导向的变化，结合(hé)行业趋(qū)势和特(tè)征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同(tóng)样的，银华(huá)基(jī)金ETF业务(wù)总监(jiān)王帅也谈到“认识”上的重视。他(tā)表(biǎo)示，通过深入学习，对“中(zhōng)特估(gū)”有(yǒu)了更深刻的认(rèn)识：首先(xiān)要认识市场体制机制、行业产业结构、主体(tǐ)持续发展能力等(děng)方面所体现(xiàn)的鲜明中国元素和发展阶(jiē)段特征，“中特估(gū)”应该是在此基础上构建(jiàn)的具有时代(dài)特征(zhēng)和中国(guó)特色(sè)、符(fú)合(hé)国家战略导向的估值体系(xì)，而不是简单套用(yòng)国外的传统估值模型。

　　“中特(tè)估是一种新的(de)提法(fǎ)，但是这(zhè)个概念所涉及到的行业(yè)和公司，一(yī)直在发生的变化。”万家(jiā)基金(jīn)经理章恒表示，万家(jiā)基(jī)金一(yī)直非常关(guān)注传统产业的变(biàn)化，诸如煤炭、金融、建筑(zhù)等(děng)多个领(lǐng)域，因此(cǐ)也是一(yī)定能够抓住(zhù)中特估这波行情的(de)机会的(de)。同时(shí)，随着时局的变化，也在增加相关行业的(de)研究力量。

　　此(cǐ)外，创(chuàng)金(jīn)合信基金首席经济(jì)学(xué)家魏凤(fèng)春表示(shì)，积极践行中国特色的估值(zhí)体系(xì)是资本市场使命(mìng)，投资者需要学习领会并针(zhēn)对(duì)原有的估值体(tǐ)系进行改造，以适(shì)应现实的(de)需要。明确该体系的框(kuāng)架是第(dì)一位的工(gōng)作(zuò)，合理(lǐ)设(shè)置(zhì)指标也非常(cháng)重要，投资者的认可和实施是最终该体系能否具备长期价值的基础。不(bù)过，他也提(tí)醒，人为(wèi)的拔估值是很大(dà)的认知(zhī)误区，市场化认可是基(jī)本的(de)常识，不可误判。

　　体现(xiàn)社会价值与国(guó)家战(zhàn)略价(jià)值

　　新估值方式？

　　央国(guó)企是(shì)国民经济(jì)的支柱，国企央企发展要(yào)符合国家战(zhàn)略(lüè)发(fā)展发向，更需要承担社(shè)会公共责(zé)任等。而这些都应(yīng)该(gāi)考虑进估值体系之中，也引发市场关注。

　　多(duō)数受访的(de)基金(jīn)经理认为，对于(yú)国央(yāng)企的估值方式要充分体现企业(yè)的社会(huì)价值与国家(jiā)战略价值(zhí)，目(mù)前(qián)已经形成了初步的(de)企业社会价值(zhí)评价体系。

　　“如何定价国有企业承担(dān)社会价(jià)值、符(fú)合国家战略发展(zhǎn)的价值(zhí)？首(shǒu)要(yào)任(rèn)务(wù)就构建中国特色的价值评价体(tǐ)系，改(gǎi)变(biàn)从以私(sī)人股东权(quán)益出(chū)发，现金(jīn)流(liú)折现为主要方法的单一价值估值体系，转向社会整体(tǐ)价值观念、纳入(rù)中国特(tè)色的ESG评价体系，充分体现企业的社会价(jià)值与国家战略价值。”博时(shí)基金指(zhǐ)数与量化投(tóu)资部(bù)基金经理(lǐ)杨振建表示(shì)。

　　杨振建也(yě)直(zhí)言，近年来国资委指导国(guó)内团队对于中国(guó)特色ESG披露与评价体系不断(duàn)探索，结(jié)合国际通用规(guī)则，目前已经形成(chéng)了(le)初步的企业社会价值评价(jià)体系，其中包(bāo)括《企业ESG披露指南(nán)》、《中央企业(yè)上市公司环境、社(shè)会及治(zhì)理（ESG）蓝(lán)皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总(zǒng)监、基金经理王帅也认为，“中特(tè)估”应该(gāi)是注(zhù)重企业价值的(de)可持(chí)续估(gū)值，要重视股东、员工(gōng)和社会责任(rèn)等(děng)要素对企业稳健成(chéng)长的重大意义，重(zhòng)视稳(wěn)定的(de)现金流、持续增长的盈利(lì)、科技创新对提(tí)升企业内(nèi)在价值的积(jī)极作用，这样有利于提高估值定(dìng)价模型的(de)科学性(xìng)和有效性。

　　“在指数编制、策略构(gòu)建等(děng)实务工作中，都(dōu)有(yǒu)成(chéng)熟(shú)的量化(huà)指标可(kě)以使用，包括净资(zī)产收益率、营业现(xiàn)金(jīn)比(bǐ)率、资产(chǎn)负债(zhài)率(lǜ)、研发经费投入强度等(děng)等。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实(shí)金融(róng)精选基金经(jīng)理(lǐ)李欣更细致分(fēn)析在估值思(sī)维、估(gū)值(zhí)结论、估值判断上有变(biàn)化，尤其是估值的方法和指标上，他(tā)认为其包括产业链上(shàng)下游的衡(héng)量、全要素(sù)成本等，以(yǐ)及(jí)在纵向和横(héng)向(xiàng)上的研究，强调政策优(yōu)惠、产(chǎn)业发展(zhǎn)、市(shì)场竞(jìng)争力和可(kě)持(chí)续(xù)发展(zhǎn)等各种(zhǒng)因素与(yǔ)企业价值的关(guān)系。这些因素在对估值结论(lùn)和(hé)判断的影响上，也使(shǐ)得中国特色的(de)估值(zhí)体系与传统的(de)估值体系有所不同。

　　“所以(yǐ)估值思维的变化，还有估值结(jié)论和估值判断的变化(huà)，都(dōu)是为(wèi)了更好(hǎo)地适应中国的市场和经(jīng)济特点，提供更精(jīng)准、更合理(lǐ)的企业估值(zhí)信息。”李欣表示。

　　不过(guò)，创金(jīn)合信(xìn)基金首席(xí)经(jīng)济学家魏凤(fèng)春直言，这需(xū)要在实践中(zhōng)进行探索，目前尚没有公认的指标可(kě)以使(shǐ)用。

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