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　　5月(yuè)11日，统计局公布(bù)4月物价数据：CPI同(tóng)比上涨0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同比下降3.6％，预(yù)期降3.3％，前值(zhí)降(jiàng)2.5％。

　　CPI低(dī)位并非通缩，内部结(jié)构分(fēn)化、与终端需求(qiú)相关的服务业(yè)延(yán)续涨价

　　物价(jià)作为经济表现的滞(zhì)后指标，在(zài)经济复苏早(zǎo)期多表现相对(duì)低(dī)迷、实属常态。传统周期下，经济的(de)周期性波(bō)动，主要由需(xū)求端驱动(dòng)，物价作为(wèi)经济的滞后(hòu)指标，表现出明(míng)显的(de)周期(qī)性(xìng)波动。经验(yàn)显示，CPI等物价指标(biāo)，与经济(jì)走(zǒu)势(shì)大体(tǐ)类似，一般(bān)滞后经济表(biǎo)现2个季度左右；经济(jì)复苏早(zǎo)期，CPI同比表现一(yī)度相(xiāng)对低迷(mí)，例如，2015年初、2017年(nián)初(chū)CPI同比(bǐ)在1％以(yǐ)下的低(dī)位徘(pái)徊。

　　当(dāng)前CPI低位、主要缘(yuán)于供给(gěi)端影响和外需拖累部分商品价格回落等。年(nián)初以(yǐ)来(lái)，CPI同比持续回落至4月的0.1％，拖累(lèi)主要来自于食品(pǐn)和(hé)非食品中的商品、不完全(quán)由需求主导。其中，猪肉、鲜菜供给(gěi)充足，价格回落成(chéng)为拖(tuō)累食品同比自(zì)年初的6.2％回落至(zhì)4月(yuè)的0.4％；非(fēi)食品(pǐn)中，原油(yóu)等国际定价的(de)大(dà)宗商品价格(gé)回落(luò)，带动(dòng)交通工具用燃(rán)料等(děng)分项(xiàng)环(huán)比延续低于(yú)季节性，部分耐用(yòng)品价格回落也有拖累、与相(xiāng)关原材料成本压力缓解(jiě)等(děng)有关。

　　需(xū)求修复较(jiào)早的领域(yù)、线(xiàn)下消费(fèi)相关的商品和服务，在(zài)价格上已有连续体现。终端需求回暖在4月CPI中进一(yī)步(bù)凸显，其中，CPI服务同比、CPI其他商(shāng)品(pǐn)服务同比自(zì)年初以来明显回(huí)升、分别至4月的3.5％和(hé)1％。终端需求回暖带动部分(fēn)中上游(yóu)行业涨价，在PPI中(zhōng)亦有体现，例如，文(wén)教(jiào)娱制造(zào)业价格(gé)环比(bǐ)上涨0.9％。

　　重申观(guān)点：CPI或已见(jiàn)底，后续或逐步回升。线下(xià)消费活动持续改(gǎi)善等或带动内生动能逐步增强，对价(jià)格的支撑(chēng)仍在逐步显现。叠加基(jī)数贡献、及部分商品价格(gé)回落(luò)拖累逐步(bù)放缓(huǎn)等，CPI或于4月见底回升。

　　常规跟踪：CPI涨幅回落，生产资料拖(tuō)累PPI低(dī)预期、原油(yóu)链等(děng)拖累(lèi)延续

　　CPI涨(zhǎng)幅明显回落、主(zhǔ)因(yīn)基数拖(tuō)累明显。4月，CPI同比涨幅回落0.6个百分(fēn)点至0.1％、低(dī)于预期(qī)的0.4％，其中(zhōng)，翘尾因素较上(shàng)月(yuè)回落0.4个百分点(diǎn)至0.4％；环比降(jiàng)幅收窄0.2个(gè)百分点至-0.1％；核(hé)心CPI同比(bǐ)持平于0.7％。分项环比(bǐ)中，食品环比降幅(fú)收窄0.4个百分点至(zhì)-1％，非(fēi)食(shí)品(pǐn)环比由平转涨(zhǎng)至0.1％。

　　细(xì)分(fēn)项中，鲜菜环比拖累明显(xiǎn)，猪肉环比(bǐ)降(jiàng)幅收窄，文教娱等服务项涨价延续(xù)。食品环比中，鲜菜和鲜果大量上市(shì)，价格分别(bié)下降6.1％和0.7％；生(shēng)猪(zhū)产能(néng)充足，叠加消(xiāo)费(fèi)淡季影响，猪肉价格下降3.8％、降幅收窄0.4个百分点。非食品环比中，原油价(jià)格回落拖(tuō)累CPI交通通信项环(huán)比延(yán)续(xù)低位、-0.4％，文教娱、其他商(shāng)品服(fú)务环比明显上涨(zhǎng)，分(fēn)别较上月变动0.6和0.2个(gè)百分点(diǎn)至0.5％和1％。

　　PPI回落(luò)主因生产资料拖累(lèi)，生活资料(liào)韧性延续(xù)。4月，PPI同比降幅扩大1.1个(gè)百分点(diǎn)至-3.6％，环比由(yóu)平转降至-0.5％。大类环比中，生产(chǎn)资(zī)料由平(píng)转降至-0.6％，采掘拖累明显、原材(cái)料和加工(gōng)工(gōng)业亦有走弱；生活资料环比(bǐ)走平、上月为-0.3％，除(chú)食品外环比延(yán)续回落外(wài)，衣着、一般日用品环比(bǐ)由负(fù)转正，耐(nài)用消费(fèi)品(pǐn)降(jiàng)幅收窄(zhǎi)。

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　　分(fēn)行业来看，原(yuán)油等上游原材料链(liàn)条相关价(jià)格回落，与线下消(xiāo)费相关的中下游行业价格回升。4月，多数行业环比价格回落、上游原材料链条尤其明(míng)显。煤炭开采(cǎi)、石油加(jiā)工(gōng)、燃气供应环比延续回落、降(jiàng)幅(fú)均在1.9个百分点(diǎn)以上，汽车制造、通信制(zhì)造等(děng)部分中下游制造业(yè)价格有所回(huí)落，但文教娱制(zhì)品等靠近终端制造业价格有所回升、环比上涨0.9％。

　　风险提示

　　1、猪价大幅反弹。

　　2、疫情反复。

　　证券研(yán)究报告(gào)：《通(tōng)缩是个伪命题》

　　对外(wài)发布时间：2023年(nián)05月(yuè)11日

　　报告(gào)发布机构(gòu)：国金证券股份有限公(gōng)司(sī)

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