5月以来(lái)，房(fáng)地(dì)产板块(kuài)个股多出现(xiàn)小幅上涨，截至(zhì)5月10日收盘(pán)，中(zhōng)信(xìn)房地产指数(shù)本月(yuè)涨幅约为2％。而(ér)以公募基金为代表(biǎo)的机构(gòu)对于这一板块已经(jīng)在悄然布局。数据显示，以南方和华夏(xià)的两只老(lǎo)牌(pái)ETF基(jī)金(jīn)为例(lì)，5月9日时所公布的(de)总(zǒng)份额均较(jiào)4月28日时有小幅(fú)增(zēng)长(zhǎng)。根据(jù)基(jī)金一季(jì)报统(tǒng)计，龙头(tóu)与地(dì)方国企央企(qǐ)获得增持(chí)，持仓数量(liàng)占流通股比重(zhòng)增幅(fú)五只个(gè)股(gǔ)分别(bié)为华发股份+3.40％、滨江(jiāng)集团+1.71％、中新集团+1.49％、卧龙地产+0.97％、招商积余+0.92％。

　　公、私募配置房(fáng)地产(chǎn)或(huò)“底部回升”

　　行业(yè)红(hóng)利时代已(yǐ)过 精耕细(xì)作成共(gòng)识

　　从(cóng)公募(mù)基金对房地(dì)产(chǎn)的(de)配置(zhì)看，2019年末，公募(mù)所(suǒ)持有的房地产行业标(biāo)的市(shì)值约1188亿元(yuán)，占其所持股(gǔ)票市值的4.66％左右；2020年市(shì)场表现出色，但公募所持房地产公司市值在(zài)股票资产中的占比(bǐ)却断崖式下(xià)跌至(zhì)1.85％；2021年，这一数值(zhí)更是进一步(bù)降至(zhì)1.56％。

　　不过2022年终于出(chū)现了三年来(lái)的首次(cì)回升，年底这一(yī)数值从1.56％升至1.65％。与(yǔ)此同时，公募对(duì)房地产行业的持股比例(lì)也同步回升，从2021年底的(de)6.94％提高到2022年末(mò)的7.03％。

　　这样的(de)势(shì)头(tóu)似乎(蟑螂在床上爬了还能睡吗，蟑螂在床上爬了还能睡吗hū)在今年一季度得以延续。数据统计显示，公募(mù)重仓持有房地产(chǎn)板(bǎn)块一季(jì)度(dù)市(shì)值(zhí)TOP15门槛(kǎn)为(wèi)1.6亿元，较2022年四(sì)季度提(tí)升6.71％。持仓市(shì)值(zhí)前五个(gè)股分别为保利发展、招商蛇口(kǒu)、万科A、华发(fā)股份、滨江集团(tuán)，持仓(cāng)市值(zhí)占(zhàn)板块比重(zhòng)合(hé)计(jì)达(dá)47.29％，环比下降3.05％。

　　从中不难发现，公募对于(yú)房地产的投资愈(yù)发有集中于(yú)龙头(tóu)的趋(qū)势。Wind显(xiǎn)示，在公募基金一季报汇总(zǒng)的重仓股中，房地产板块排(pái)名最高的(de)是保(bǎo)利发展，在基金重仓(cāng)第(dì)33位。排名第(dì)二的是招(zhāo)商蛇口，排在第78位。而老(lǎo)牌龙头股万科A排在第(dì)96位(wèi)。对比去年四(sì)季报，变化之处首先(xiān)在于几只(zhǐ)房地(dì)产龙头股从排(pái)位上看均有退步(bù)，尤其是万科最为明显；其(qí)次(cì)是金地集(jí)团退出百大之(zhī)列。但考虑到房地产是复苏链(liàn)上最后一环，且首季(jì)并非(fēi)行业销售旺季(jì)，其传(chuán)导到(dào)二级市场(chǎng)乃至机构持(chí)仓上(shàng)还需(xū)要时间周期。

　　形成共(gòng)识的(de)是，经济圈判断房地产已(yǐ)经进入大(dà)分化时代，一二线城(chéng)市好于(yú)三四线城市。而映射到二级市场投(tóu)资上，配置房地(dì)产行业(yè)轻松收获行业贝塔的红利期一去不返(fǎn)了(le)。“如果按照产业周期来分类，包括房(fáng)地产等几(jǐ)类(lèi)行(xíng)业在(zài)盖特纳(nà)曲线里属于成熟期或者衰退期的行(xíng)业，传统认知上没有(yǒu)什么投资机会的(de)。但在这几(jǐ)年(nián)特殊(shū)的行情里包括(kuò)煤炭、电解铝等类似的行业也出现了(le)一些(xiē)机会(huì)，背后的逻辑是供给(gěi)侧(cè)发生了更大的变化。”一不愿(yuàn)具名的(de)上(shàng)海(hǎi)公(gōng)募基金经理指出。

　　不过(guò)也(yě)有公募(mù)人(rén)士持(chí)谨慎乐观态度：“行业(yè)前几年17亿～18亿平(píng)方米的年销(xiāo)售面积很难(nán)再出现了，2022年光是居民存款数量(liàng)增加(jiā)了15万亿(yì)元。中国(guó)存量(liàng)有400亿(yì)平方米建筑面(miàn)积，考虑存量地产的更新，也有近(jìn)10亿平方米。需(xū)求端还(hái)需要有一定的政策出来(lái)去刺(cì)激购房。”

　　宝盈基金(jīn)房地产(chǎn)研究(jiū)员吕功绩也指(zhǐ)出：“时(shí)至今日，无论从(cóng)城镇化(huà)的进程，还(hái)是人均住房面积(jī)（接近30平(píng)/人(rén)），我国均(jūn)已(yǐ)告别住房短缺时代，而目前居民的杠杆率和房价收入也不(bù)支(zhī)撑(chēng)每年(nián)18万亿(yì)元的销售(shòu)额(é)，以及过快(kuài)上行的(de)房价，因而行业高(gāo)增的(de)时代已经(jīng)过去，未(wèi)来行业的需求或将回落，在(zài)此(cǐ)过程中，伴随着地产(chǎn)的(de)高(gāo)杠杆属性，就很容易出现信用风(fēng)险问题(tí)（类(lèi)似(shì)2022年的民营(yíng)地产爆雷），行业进入(rù)到供给(gěi)侧出清的(de)过程(chéng)。这个过程中，综合竞争力强的公司就能够通过(guò)大(dà)鱼吃小鱼的方式，获得市占率的提升(shēng)。当(dāng)行业需求见顶回落时，行(xíng)业的贝塔已经过去了，但不代表没有投资机(jī)会，机会在于城(chéng)市、位置、产品(pǐn)的阿(ā)尔(ěr)法，而对应到(dào)股票投(tóu)资，就是强竞争力公司的(de)阿尔(ěr)法。”

　　或(huò)许也是基于这样的认识转变，精耕细作个股(gǔ)成为公(gōng)募乃至整(zhěng)体(tǐ)机构的务实之举。

　　机构配置(zhì)房地产“风(fēng)物长(zhǎng)宜放眼(yǎn)量(liàng)”

　　头部央国企、优质区(qū)域性标的成(chéng)香饽饽

　　5月以来，房地产板块个股多出现(xiàn)小幅上涨(zhǎng)，截至5月10日收盘，中信房地产指数本月涨幅(fú)约(yuē)为2％。从(cóng)具体(tǐ)的个股(gǔ)来看(kàn)，《红周刊》利用Wind统计申万房地(dì)产板(bǎn)块个(gè)股，在纳入(rù)统(tǒng)计的(de)124只房地产类标的股(gǔ)中，本月以来实现股价上涨的达到了(le)81家。

　　其中，上(shàng)述(shù)时间段恰(qià)好排名前五的(de)公司月内涨幅(fú)超过了10％，它们分别是上实发展、浦东金桥、*ST泛海(hǎi)、华(huá)夏幸福、荣安地产。排名第一的上实发展(zhǎn)，五一假(jiǎ)期归来后日成(chéng)交量(liàng)明显放大(dà)，4日(rì)、5日(rì)连(lián)续(xù)两个交易日收出涨停。从该股(gǔ)的基本面来看(kàn)，上(shàng)实发展的(de)主营业务(wù)为房地产开发与经营。公司的(de)主要产品及服(fú)务为(wèi)房(fáng)地产销售、房地产(chǎn)租赁、物业管理服务、工(gōng)程(chéng)项目(mù)、酒店经营。从业绩数据(jù)来看，2022年(nián)，其(qí)实现营业收入(rù)52.48亿元，比上(shàng)期减少47.85％，归母净利润1.23亿(yì)元，同比下降33.24％。2023年第一季度，其实现营业总收入27.87亿元，同比增长183.02％；归(guī)母净利润(rùn)2.86亿元，同比扭亏。

　　不(bù)过(guò)从十大流通股股东来(lái)看，各(gè)类(lèi)机构(gòu)都有(yǒu)对其(qí)布(bù)局(jú)的例(lì)子。以3月31日时的首季十大流通股股东来看， 具体包括公募的上(shàng)银(yín)基金、私募的迎(yíng)水文龙、中央汇金(jīn)、长(zhǎng)城资(zī)产管理公司等(děng)都(dōu)跻身前十的行(xíng)列。

　　巧合的是，涨幅暂(z蟑螂在床上爬了还能睡吗，蟑螂在床上爬了还能睡吗àn)时排名第二的浦东金桥也是上海(hǎi)本地房企(qǐ)，其第一季度的收(shōu)入利润规模大幅度复苏。究(jiū)其原(yuán)因，一方面是该(gāi)公(gōng)司(sī)后疫情(qíng)时代出(chū)租(zū)率复苏至近年来最高，另一方面则(zé)是公司拿地结算(suàn)持续性向好，从数字上看，一季度新增(zēng)虹口135、138住(zhù)宅地块，总建筑面(miàn)积约54万(wàn)平方米。

　　在这样的(de)业(yè)绩势头向好背景(jǐng)下，自(zì)然也吸(xī)引(yǐn)了知名机(jī)构(gòu)在其中持续(xù)驻足(zú)。从(cóng)第一季度(dù)十大流通股股东来(lái)看(kàn)，知名(míng)私募高毅邓晓峰的两只产品依然在前十中，这也是连(lián)续第三个(gè)季度(dù)他有的两只产(chǎn)品杀入(rù)前十(shí)。同时(shí)榜单中还有(yǒu)一支大名鼎鼎的QFII阿布扎(zhā)比投资局，其当季还小幅增加了(le)持股(gǔ)。

　　除(chú)去上(shàng)述(shù)两家上海区域性(xìng)地(dì)产公司(sī)外，荣安地产则是(shì)主要布局在深圳(zhèn)的地产公司(sī)，一季(jì)报交(jiāo)出的也是一份(fèn)报(bào)喜的(de)成绩单：首(shǒu)季公司(sī)实(shí)现营业收入51.85亿元，同比增长35.51％。归(guī)属于(yú)上市公司股东(dōng)的净利润6.48亿元，同(tóng)比增长31.27％。

　　从机构(gòu)态度来看，《红周刊》注意到两只公募(mù)指基首季新(xīn)杀入十(shí)大(dà)流通股股东行列。具体说来， 南方中证全指房地产(chǎn)ETF上榜排名第七位(wèi)，富国中证指数1000增强则排名第九位，此外联(lián)袂(mèi)出现的机构还有QFII高盛(shèng)国际和私募迎水聚宝。

　　接受《红周刊》采访时，兴证(zhèng)全球基金相关(guān)人士(shì)分析：“经历(lì)过行(xíng)业(yè)洗(xǐ)牌和兼并重组后，龙(lóng)头的价值更(gèng)为笃(dǔ)定突出(chū)；从拿地端(duān)看，2022年土地市场大幅降(jiàng)温，优质土地供给(gěi)较多（券商(shāng)测算(suàn)对应潜在(zài)毛(máo)利率在(zài)25％以上，目前房(fáng)企的利润率(lǜ)仅(jǐn)20％），绝(jué)大多数(shù)房企受限于信用问题或者资金紧张没法(fǎ)拿地，龙(lóng)头房企趁(chèn)机获(huò)取低成本(běn)土(tǔ)地，龙(lóng)头房企的拿(ná)地力度（拿地金(jīn)额/销售金(jīn)额）基本在30％以上；从融资(zī)上看，龙头(tóu)房企杠杆(gān)率较低，净负债率基本(běn)在70％以下，而其他房企的净负(fù)债率普遍都在100％以上(shàng)，加杠杆空(kōng)间有限，从融资成本看，龙头房企的融资(zī)成本不断下滑，基本(běn)在(zài)3％、4％左右；对应到2023年的销(xiāo)售，龙头房(fáng)企明显跑赢行(xíng)业，1～4月百强房企的销(xiāo)售额(é)增速为9％，而TOP14的销售额增速(sù)为29％。”

　　需要强调的是，在当前中(zhōng)特(tè)估(gū)的浪潮下，央国企地产股或存在发(fā)展(zhǎn)的大好(hǎo)机会。中信证(zhèng)券(quàn)指出：“房地(dì)产行(xíng)业的结构性(xìng)机会依然存在，少部分公司尤其是央企(qǐ)占据(jù)显著优势，其主要又体现为库(kù)存的优势。央企地(dì)产公司(sī)，现阶段表现(xiàn)出较低的融(róng)资成(chéng)本，优质的开发资(zī)源(yuán)和良好(hǎo)的不(bù)动产(chǎn)资产运营能(néng)力的多重竞争优(yōu)势。”

　　“即使没(méi)有中特估(gū)，国央(yāng)企(qǐ)相较于民营地(dì)产公司也是更有优势(shì)的。”吕功绩强调，“对(duì)于减值、土地资源(yuán)债权债务关系等问题，市(shì)场对民营房开企业的资产会(huì)有更多(duō)担忧和质疑(yí)，所以在这一轮行业出清的过程(chéng)中(zhōng)，央国企(qǐ)相较于民企来(lái)说(shuō)估值的修复更明显。中特估的角度(dù)从中(zhōng)长期的维度(dù)看，行业的逻辑在于集(jí)中度提升后，行(xíng)业进入高(gāo)质量发展阶段，具(jù)备(bèi)较快速发展阶段更稳定且(qiě)可(kě)预期(qī)的盈利和(hé)现金(jīn)流创造能力，以此带来估值中枢(shū)的提升，应该(gāi)关注估(gū)值相对较(jiào)低(dī)，企业(yè)自身资产(chǎn)的质量好、运营能(néng)力强、可以创造持续现金流的企业。”

　　“存量(liàng)时代(dài)中(zhōng)行业普(pǔ)涨的概率(lǜ)比(bǐ)较低，行(xíng)业内部将出现分化，要(yào)关注将受益于行业集中度提升的头部(bù)公司。”星石投资首席(xí)研究官方(fāng)磊也表(biǎo)示。

　　顺应(yīng)机构这一思路的话(huà)，或许还是保(bǎo)利发展、招商(shāng)蛇口(kǒu)等国资(zī)背景龙头前途更(gèng)为光明。不过(guò)国投瑞银基(jī)金投资部副总监綦傅鹏表示(shì)：“需要客观地去持续观察国企央(yāng)企(qǐ)在三(sān)个方(fāng)面是否可以(yǐ)维持，首先(xiān)是融资(zī)成(chéng)本保持低位，其次(cì)是销售份额持续(xù)提(tí)升，再次是(shì)拿地(dì)份额持续提升。”

　　复苏(sū)速度缓慢

　　机(jī)构需要多(duō)给一些耐心

　　而《红(hóng)周刊》也(yě)根据房(fáng)企一季报梳理发(fā)现，对于2022年的业绩出现(xiàn)的整体下滑，2023年一(yī)季度的业绩分化(huà)更(gèng)趋(qū)明显，保利(lì)发展、滨江(jiāng)集团等房企营收、净利均实现了(le)业绩的回正，甚至是(shì)较大(dà)增(zēng)速(sù)的(de)增长(zhǎng)。而这些公司也是机(jī)构的重仓(cāng)对象。

　　对此，知名房地产业内人士张(zhāng)宏伟向《红(hóng)周刊》分(fēn)析表示，业(yè)绩出(chū)现明(míng)显改善(shàn)的房(fáng)企，主要(yào)是因(yīn)为(wèi)过去两三年时间，尤其是在(zài)2021年下(xià)半年民营房企不怎(zěn)么投资(zī)拿地(dì)之后，国有企业(yè)仍在持(chí)续性(xìng)地拿地(dì)，且主要(yào)集中在(zài)核心城市(shì)，投资力度较大。投(tóu)资的驱动能够推(tuī)动房企销售业绩的增长，从而在2023年一(yī)季(jì)度(dù)市(shì)场恢(huī)复但仍处于调整的过程(chéng)中，能够保(bǎo)有一个(gè)正增长。

　　不过张宏(hóng)伟同时也提醒表示，在房地产的(de)复苏过(guò)程(chéng)中，还面临着一些不确定(dìng)性。其实整个市场从四月份开始又在往下掉。除了杭州、成(chéng)都等(děng)极个别城市四月(yuè)环(huán)比三月(yuè)相对表(biǎo)现较好之外，包括北京、上海在内的绝大多数城市都出现环比下滑的情况(kuàng)。而现在五月的(de)市(shì)场表现也(yě)不太乐观。按(àn)照现(xiàn)在的经济状况、收入(rù)情况，以及(jí)市场的(de)去库(kù)存压力、企(qǐ)业的资金(jīn)面(miàn)压(yā)力，可能会(huì)出现(xiàn)，到六(liù)月(yuè)份房企为(wèi)了半年报冲业绩(jì)出现(xiàn)市场的短(duǎn)期反弹(dàn)外的一(yī)个市场乏力现象。也就是(shì)说，第二(èr)季度、第三(sān)季度(dù)增(zēng)长不(bù)确定性的压(yā)力(lì)仍旧(jiù)较大。

　　上海利檀投(tóu)资董事长陈昊扬也向《红周刊》指出(chū)，现在整(zhěng)个房地产以及其上下游产业链的复(fù)苏速度(dù)都比(bǐ)想象的要慢很多，我们要多给一些耐心(xīn)，这个时(shí)候，在房地(dì)产以及上下(xià)游就不(bù)是赚(zhuàn)快钱的时候，只能赚他基(jī)本面的钱。但这也意味着，只有极(jí)为少数的、做(zuò)得比同行好得多的企业，会伴随整个行业的弱复苏(sū)，业绩会逐步体现出来。所(suǒ)以只能(néng)耐(nài)心地(dì)去等待它的基(jī)本面不断地凸显(xiǎn)出来(lái)，这需要(yào)时间。

　　（本(běn)文已刊发于5月13日《红周刊》，文中提及(jí)个股仅为举例分析，不做(zuò)买(mǎi)卖推荐。）

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