平安首经团队(duì)：钟正生/张璐/常艺(yì)馨

　　核(hé)心(xīn)观点

　　新增社融(róng)表现乏力。继一(yī)季度“天量”投(tóu)放后(hòu)，2023年4月社融(róng)增(zēng)长明(míng)显降(jiàng)温，比(bǐ)去年4月疫情冲(chōng)击期(qī)间创下的低点仅(jǐn)多增(zēng)2873亿元，“稳(wěn)信用”压(yā)力有所(suǒ)显现(xiàn)。社融骤降(jiàng)的主要拖累在于人民(mín)币信(xìn)贷增势放缓， 4月降至2008年以来历史(shǐ)同期的次低点（仅略高(gāo)于(yú)2022年(nián)同期）。表外(wài)融(róng)资和直接融(róng)资基(jī)本延续了一季度的格局。1）委托贷款和信托贷款小幅正增长；未贴现银行承兑汇票较去年(nián)同(tóng)期降(jiàng)幅收窄；2）企业直接融(róng)资较去年(nián)同期有所下降，主(zhǔ)因债(zhài)券(quàn)到期规(guī)模较大。3）政府债融资规模同比多增，但需警惕其“后劲”。2023年提前批(pī)的剩(shèng)余发行(xíng)额度不及万(wàn)亿，截至5月上旬尚(shàng)未下发剩余批次的地方债额度，期间空档可能(néng)拖累政府债融资表现。

　　新增人(rén)民币(bì)贷款(kuǎn)偏弱(ruò)，增(zēng)量(liàng)明显弱于历史同期(qī)均值。各分(fēn)项(xiàng)从强(qiáng)到弱排序，企业中长期贷款>；企业短期贷款>；居民(mín)短期(qī)贷(dài)款(kuǎn)>；居(jū)民中长期(qī)贷款。新增(zēng)人民币贷款(kuǎn)的最(zuì)大(dà)问题仍(réng)然(rán)在(zài)于居(jū)民中长期(qī)贷款，房地(dì)产销售不振使其增量不(bù)足(zú)，居民预期偏(piān)弱、提前偿还存量房贷(dài)又雪上加霜。但基于(yú)4月(yuè)这(zhè)个信贷投(tóu)放传统淡(dàn)季的数据，尚不(bù)能(néng)得出企(qǐ)业信(xìn)贷需求不足(zú)的(de)结(jié)论。一(yī)方面，企业(yè)中长期贷款在(zài)一季(jì)度大幅高增后，4月又(yòu)创历史同期新高，仍能(néng)有效(xiào)发力；另一方面，表内票据维持低(dī)增长(zhǎng)（与去年1-5月表内(nèi)票据高(gāo)增长(zhǎng)形(xíng)成对比(bǐ)），也意味着目前企业贷款需求或许尚可。此外，4月(yuè)初以来存款利率市场化(huà)改革较快推进，这有助于缓解银(yín)行面临的净息差压(yā)力，增强其(qí)支持(chí)实体经济(jì)的可持续性，能够为(wèi)企业贷款利(lì)率的进一步下调“蓄(xù)力(lì)”。

　　从(cóng)货币供应量和存款数据(jù)看：1）M1同比小幅回升。每年前4个月翘尾因素对M1同比(bǐ)走势影响(xiǎng)较大(dà)，或是驱动其变化的主(zhǔ)因。在贷款(kuǎn)扩(kuò)张的同时，企业存款(kuǎn)也有(yǒu)边际改善(shàn)。2）M2同比(bǐ)增(zēng)速有所回落。4月居民资产再配置，银行理财规模重回扩张(zhāng)，对M2形成拖累。考虑到去年4月M2同比增(zēng)速(sù)较3月抬(tái)升0.8个百(bǎi)分点，基数变化也有较强影响。3）居(jū)民(mín)存款同比少增。考(kǎo)虑到4月(yuè)多(duō)家中小银行下调挂(guà)牌存(cún)款利率、银(yín)行理(lǐ)财市场火(huǒ)热、居民提前(qián)偿还房贷(dài)规(guī)模较高，其驱动因(yīn)素更多是家庭资(zī)产的再配置，流向消费规模(mó)可(kě)能较为有限。4）4月财政存(cún)款同比(bǐ)大幅多增(zēng)，但(dàn)结合基建相关(guān)高频开工率和(hé)重大项(xiàng)目开工金额数据看，财政对实体经济支持力(lì)度(dù)可(kě)能(néng)有所减弱(ruò)。从4月金融(róng)数据看(kàn)，房地产恢(huī)复仍然缓慢，此(cǐ)时若财(cái)政基建支持(chí)力(lì)度不稳(wěn)，可能导致中国经(jīng)济环比(bǐ)增长动(dòng)能较快(kuài)衰减。

　　目前社融增速回升幅度较小，但与名(míng)义GDP增速(sù)对比看，货币政策(cè)对实体经(jīng)济的(de)支持还是比较(jiào)有(yǒu)力的。即便按2023年中国名义(yì)GDP增速(sù)7％-8％的情(qíng)形(xíng)（假(jiǎ)设全年录得6％左右的(de)实际GDP增(zēng)速，加上1到2个点(diǎn)的GDP平减指数），10％的社融增速也应足够与之匹配(pèi)。我们(men)认(rèn)为(wèi)，后续需(xū)通(tōng)过财(cái)政(zhèng)加力(lì)、促进房地(dì)产(chǎn)修复、促进家庭(tíng)超额储蓄(xù)动(dòng)用等方式扩(kuò)大总需求，夯实(shí)经济回升势头。

　　一

　　新增社(shè)融表现乏力

　　新增社(shè)融表现乏(fá)力(lì)。2023年4月新增社会融资规模为1.22万亿元(yuán)，同(tóng)比多增(zēng)2873亿(yì)元；社融存量同(tóng)比增速持(chí)平于上月的10％。考虑(lǜ)到去年同(tóng)期(qī)疫情多点散发、社融一度触“冰”的低基数效(xiào)应，以及今年(nián)一季度“开门(mén)红”期间社融月均同比多增8200多亿的亮眼表现，4月社(shè)融表现乏力(lì)“稳(wěn)信(xìn)用”压力(lì)有(yǒu)所(suǒ)显现。从分项看：

　　一(yī)方面，人民(mín)币信贷增势放缓，是4月(yuè)社融骤降的主(zhǔ)要拖累。2023年4月人民(mín)币贷(dài)款4431亿元，为2008年(nián)以来历史同期的次低点（仅(jǐn)较2022年(nián)同期高815亿(yì)元）。不过，得益(yì)于(yú)出口边(biān)际(jì)回暖、人(rén)民币汇率相对稳定，4月外币(bì)贷款同比有(yǒu)所少减。

　　另一方面，表外融资和直接融资基(jī)本(běn)延(yán)续(xù)了一季度的(de)格局。

• 　　一则，企业直接融资同比缩量，继续小(xiǎo)幅拖累新增社融(róng)。2023年4月企业债融资、非(fēi)金融企(qǐ)业境(jìng)内股(gǔ)票融资分(fēn)别同比少增809亿元、173亿元。今年(nián)春(chūn)节后，企业贷款发(fā)行规(guī)模持续高于去年同期(qī)，但(dàn)到期偿还也迎来高(gāo)峰，对净融资(zī)构成(chéng)拖累。截至(zhì)2023年一季度末(mò)，2022年10月推(tuī)出(chū)的500亿元(yuán)民营(yíng)企业债券融资支持(chí)工具（第二(èr)期(qī)）尚(shàng)未开始投放使用，相关(guān)政策支持(chí)还有待落地。

• 　　二则，政府债融资规模同(tóng)比多增，但需警惕(tì)其“后劲”。今年前4个月，财(cái)政(zhèng)继(jì)续前(qián)置发力，政府债融资规模较去年同期累计多增3114亿元。以财政(zhèng)预(yù)算数据看(kàn)，2023年政府债融资的总体规模与去(qù)年相当。但(dàn)不同之(zhī)处(chù)在于，2022年(nián)在3月底就已经下达剩余批次的新增地方债额度，而2023年截(jié)至(zhì)5月上(shàng)旬仍未(wèi)下(xià)发剩余批(pī)次的地(dì)方债额度(dù)，且提(tí)前(qián)批的剩余发行额(é)度不及(jí)万亿。如果(guǒ)近期(qī)下达地方债额度，按照往年节奏，经过地方政(zhèng)府项目额度分配、预算调整程序，剩余批(pī)次地方(fāng)债(zhài)可能(néng)至6月中(zhōng)下旬才(cái)能发出，期间的“空档”可能会拖累(lèi)政府债融资(zī)表现。

• 　　三则，表外融(róng)资同比(bǐ)多增，持(chí)续对社融(róng)构成小(xiǎo)幅支撑(chēng)。其中，委(wěi)托贷款和信托贷款(kuǎn)单月小幅(fú)新增(zēng)，相(xiāng)比去年同期分别多增85亿(yì)元、少减734亿(yì)鸢尾花怎么读拼音，鸢怎么读元。在表内票(piào)据贴现减少的情况下，未贴(tiē)现银行承兑(duì)汇票较(jiào)去年(nián)同期降幅收窄，同比少减(jiǎn)1210亿元。

　　鸢尾花怎么读拼音，鸢怎么读t="房(fáng)贷低迷放(fàng)大(dà)信(xìn)贷淡季(jì)——2023年4月金融数据点评(píng)" src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2023/05/weixin/one_20230512090023971.png">

　　二(èr)

　　贷(dài)款拖(tuō)累在居(jū)民(mín)端(duān)

　　2023年4月新增人民(mín)币贷(dài)款为7188亿(yì)元，比(bǐ)去年(nián)同期低点仅(jǐn)略有多增，相比18年-21年同(tóng)期均值少(shǎo)增(zēng)6237亿元。各(gè)分项从强(qiáng)到弱排序，“企业中长期贷款 >； 企(qǐ)业短期贷款 >； 居(jū)民短(duǎn)期贷款(kuǎn) >； 居民(mín)中长期贷款”。具体地，

• 　　居民中长期贷款单月(yuè)净偿还规模达历史(shǐ)新高，相比18年-21年同期均值多减5410亿元；

• 　　居民短期贷款同比少减(jiǎn)，但较18年-21年(nián)同期均(jūn)值(zhí)多减2625亿元；

• 　　企业(yè)短期贷款同(tóng)比多增，但略低于(yú)18年-21年同(tóng)期均值；

• 　　企业中长期贷款延续前期亮(liàng)眼表现，同比(bǐ)大幅多增4071亿(yì)元，且(qiě)创历史(shǐ)同(tóng)期新高。

　　总体看(kàn)，新(xīn)增人民币贷款的最大问题(tí)仍然在于(yú)居民(mín)中长期贷款(kuǎn)，房地产销售低迷使其增量不足，居民预期偏弱、提前(qián)偿还存(cún)量房贷(dài)又(yòu)雪上加霜。基于4月(yuè)这个信(xìn)贷(dài)投放传(chuán)统淡季(jì)的(de)数据(jù)，尚不(bù)能得出企业信贷需求不足的结论。

• 　　一方面，企业中长期贷(dài)款在一季度大幅高增后，4月又创历(lì)史同期新高，仍然能够有效发力。

• 　　另一方面，表内票(piào)据(jù)维持低增(zēng)长（与去年1-5月表内票据高增(zēng)长形成对比(bǐ)），也意(yì)味着目(mù)前企业贷(dài)款需(xū)求或许尚可。

• 　　此外，4月初以来存款利率市(shì)场化改革较快推进(jìn)，这(zhè)有(yǒu)助于缓解银行(xíng)面临的净息差压力，增强(qiáng)其支持实体经济的可持续性，能够为企业贷(dài)款利率的(de) 进一步下(xià)调“蓄力”。

　　三

　　居(jū)民资产再配置

　　M1同比小(xiǎo)幅回升。一方面，从历史规律看(kàn)，每年前4个月翘尾因(yīn)素(sù)对(duì)M1同比(bǐ)走势的影响较大，这可能是驱(qū)动(dòng)其变化的主(zhǔ)要原因。另一方面，在(zài)企业贷(dài)款扩张的同时，企业(yè)存款也有边际改(gǎi)善(shàn)，4月新增规模约1408亿元，而21年、22年4月企业存款均在减少。

　　M2同比增(zēng)速有(yǒu)所回落。一方面(miàn)，4月(yuè)信贷扩(kuò)张乏力，对(duì)M2的(de)支撑不强。另(lìng)一方面，居民资产(chǎn)再配置，银行理财规(guī)模重(zhòng)回扩张，对M2也(yě)形成拖(tuō)累。此(cǐ)外(wài)，考(kǎo)虑到去年(nián)4月(yuè)M2同比增速较3月抬升0.8个百分(fēn)点，基数的变化(huà)也有较强影响。

　　4月居民存款出现(xiàn)了2022年(nián)3月(yuè)以(yǐ)来的首(shǒu)次(cì)同比(bǐ)少增，其(qí)驱动因(yīn)素(sù)更多是家庭资产(chǎn)的再配(pèi)置，流(liú)向消费的规模可能较(jiào)为(wèi)有(yǒu)限。4月以来(lái)多家中小银行下(xià)调挂(guà)牌(pái)存款利率（据融360监测数(shù)据(jù)，4月份农商行(xíng)1年(nián)、2年、3年、5年(nián)期存款平均利率分别环比下跌(diē)5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而(ér)银(yín)行理财市场需(xū)求(qiú)火热，居民提前偿还房贷规模较高（4月居民中(zhōng)长期贷款(kuǎn)净偿还规模达(dá)历史新高）。

　　值得警惕的是，4月财政存款同比大幅多(duō)增4618亿元，去年同期留抵(dǐ)退税推进(jìn)存在一定影响。但结合其(qí)他指标看，财政对实体经济(jì)的支持力度可(kě)能有所(suǒ)减弱，基(jī)建投资相关的高(gāo)频指标出现(xiàn)了下(xià)行的苗头（4月(yuè)下旬(xún)以(yǐ)来，全(quán)国高(gāo)炉开(kāi)工(gōng)率、电炉开工率、独立焦化(huà)厂焦(jiāo)炉(lú)生产率、水(shuǐ)泥磨(mó)机运转率、石油沥青开(kāi)工率(lǜ)等指标(biāo)环(huán)比走(zǒu)弱），重大(dà)项目开工金额(é)同环比较快下滑（据Mysteel不完全(quán)统计，2023年(nián)4月全国各地重(zhòng)大项(xiàng)目开工总投资额约(yuē)28078.26亿(yì)元，环比(bǐ)下降34.0％，不及去年同(tóng)期的半数）。从(cóng)4月(yuè)金融数据(jù)看，房地产恢(huī)复仍然缓慢，此时如果财政基建(jiàn)支(zhī)持力度不稳，可能(néng)导致中(zhōng)国(guó)经济(jì)的环比增长动(dòng)能较快衰减。

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