金(jīn)融(róng)界5月27日(rì)消(xiāo)息 近(jìn)日(rì)因为昆明(míng)国资委的一封声明，让城投债成为关注的焦点，当前地方债(zhài)的规(guī)模(mó)和地方政府的偿债(zhài)能力已经(jīng)越来(lái)越被重视。如何如(rú)何处置地方债(zhài)务？

　　中(zhōng)泰证券首席经济(jì)学家李迅雷发文称(chēng)，地方债包括(kuò)地方一(yī)般(bān)债、专项债(zhài)和(hé)包括城投债在内(nèi)的(de)各种隐形(xíng)债，其(qí)规模究竟(jìng)有多(duō)大，尚有争(zhēng)议，但(dàn)增(zēng)长迅猛。包括银行(xíng)、保(bǎo)险、基金等在(zài)内的(de)机构投资者是地方债的主要持有者(zhě)，他们普遍担心的还是城投债务(wù)、非标等(děng)地方政府隐形债风险(xiǎn)。例如(rú)，近期(qī)贵州(zhōu)省政府发(fā)展(zhǎn)研究中心提出，“化债工作(zuò)推(tuī)进异常艰(jiān)难，仅(jǐn)依靠自身能力已无法得到有效解(jiě)决。”

　　在(zài)李迅(xùn)雷看来，在(zài)土(tǔ)地财(cái)政缩水(shuǐ)的(de)背景下(xià)，地方政府的财权与(yǔ)事(shì)权不坐镇和坐阵的区别脍炙人口，坐镇和坐阵有什么作用匹配问题(tí)又凸显(xiǎn)出来。在我国政府杠杆率水平并不算高的前(qián)提下，我国(guó)地方政府的杠杆(gān)率水(shuǐ)平确实(shí)够高了。需要调整中央(yāng)和(hé)地方之间债务余额的比(bǐ)例关系。“今后(hòu)应加大中央政(zhèng)府的发债规模，为(wèi)地方经济减(jiǎn)负。”他明确指出。

　　李(lǐ)迅雷认为，在当前(qián)中国经济转型的关(guān)键阶段(duàn)，维护地方(fāng)政府的(de)信用，防范区域性金融(róng)风险(xiǎn)显得尤为重(zhòng)要，故(gù)在城投公司(sī)还没有与(yǔ)政府(fǔ)部门完全“脱钩”之前，城(chéng)投债的“信仰”仍(réng)需要保持。

　　李迅雷建议给予困难省(shěng)份一定(dìng)的“托底(dǐ)”支持，在政(zhèng)策上大(dà)力度支持(chí)地(dì)方政府“化(huà)债”。如帮助地方政(zhèng)府（如(rú)城投公司的(de)借新还旧）降低债务成本、拉长债(zhài)务期限(xiàn)（非债券(quàn)类债务(wù)展期，如(rú)遵义道桥(qiáo)实践银行贷款展(zhǎn)期），通过政策(cè)性银行(xíng)或商业银行的低息(xī)资金(jīn)来降(jiàng)低债务成本，让(ràng)债务更(gèng)加容易滚续。

　　李迅雷(léi)还(hái)建议，中央政(zhèng)策上支持地方政府通过出让(ràng)国有资产来(lái)偿债(zhài)。他表示这类(lèi)典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公(gōng)告无偿(cháng)划转上(shàng)市公司共计(jì)1亿股(gǔ)股份（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市(shì)价计(jì)量市值约为1600亿元）至(zhì)贵(guì)州(zhōu)国资。

　　以下文字(zì)来(lái)源李(lǐ)迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题(tí)《如何处置地方债务的辨证思(sī)考》

　　截至(zhì)2022年末全国(guó)城投有息债务54.1万亿元

　　城投平台成为地方债务主要(yào)体(tǐ)现形式(shì)

　　城投(tóu)债是指城投企业公开发行的公司债券和中期票据。按照(zhào)新预算法(fǎ)、“43号文”出台明确(què)城投债(zhài)与地方政府信(xìn)用(yòng)脱钩，城(chéng)投(tóu)公司(sī)定位由地方政府投融资机构(gòu)转变(biàn)为市场化运(yùn)营(yíng)主体，地方政(zhèng)府不再对(duì)城投债兜底。但实际上市场仍(réng)然(rán)把城(chéng)投债(zhài)看(kàn)作(zuò)由地方政府背(bèi)书的高信用等级债券。

　　因此城投公司通常都(dōu)是地(dì)方(fāng)政府下(xià)设的投融(róng)资机(jī)构(gòu)，很(hěn)难完全独立成为与政(zhèng)府无关的纯市场化(huà)的(de)企(qǐ)业。城投的债务主要包括向(xiàng)银行借款和发行债券融资这两种方式，以前(qián)一种方式为主，但后(hòu)一(yī)种债权融(róng)资的规模也不小，到2022年末，余额估计(jì)在13万亿(yì)元以上。

　　总(zǒng)体(tǐ)看(kàn)，2011年以来，全国城投有息(xī)债务快速(sù)扩(kuò)张(zhāng)，每年(nián)增速均保持在(zài)10％以上，到2022年末，全(quán)国城投有(yǒu)息债务为54.1万亿元(yuán)，相(xiāng)较2011年的6.4万亿元增长了7倍以上。

城投平台发债余额(é)的增长

图(tú)片来源：Wind， 中泰证券研究所(suǒ)

　　因(yīn)此，城投平台实际上已经成为地(dì)方债务的(de)主要(yào)体现形式(shì)，规(guī)模明显超过地方政府的一般(bān)债和(hé)专项债之和。城投平台中(zhōng)，如今(jīn)，城(chéng)投平台的债券余额(é)大约为13.8万亿元，迄今并无(wú)违(wéi)约案例(lì)，说(shuō)明城投债仍(réng)属于地(dì)方政府背书的高(gāo)等级信用债。但是，城投平台的非标(biāo)违约情况时有发生，银行贷(dài)款(kuǎn)展期(qī)、调整还贷方式的也比较多(duō)。

　　地(dì)方政府(fǔ)应确保城投债按(àn)时兑付，不能轻(qīng)易违约

　　当前市场对地方政府债务增(zēng)长(zhǎng)和财政收入(rù)增(zēng)速下降甚至负增长的现象普遍担(dān)心，尤其对财(cái)力偏(piān)弱(ruò)的东北、中西部(bù)省份，城(chéng)投债的收益率普遍高于东部(bù)发(fā)达(dá)省市。2022年13个(gè)省土地出让金(jīn)对政(zhèng)府债务利(lì)息覆盖(gài)程度不足100％（2021年只(zhǐ)有5个(gè)），扣(kòu)除城投拿地之后，捉襟见(jiàn)肘(zhǒu)的情况(kuàng)更(gèng)加明显。

　　河(hé)南的永煤债违约之后(hòu)，对河南省乃至全国的信用债市场(chǎng)都(dōu)造(zào)成负面冲击，信用(yò坐镇和坐阵的区别脍炙人口，坐镇和坐阵有什么作用ng)分层现象加剧，部(bù)分(fēn)经济偏弱区域被边缘化(huà)。例如青海、云南和天津等近(jìn)几年融资(zī)成本仍在上升(shēng)；黑(hēi)龙江、贵州(zhōu)2017-2019年(nián)融资成本(běn)大幅上升，虽然2020年以来融资成本有所(suǒ)下降，但整体降幅相较全(quán)国(guó)更(gèng)小。辽宁、广(guǎng)西、吉林、重庆、陕(shǎn)西、宁夏和甘肃2020年(nián)以来城投债加(jiā)权平均(jūn)票面利率降幅也明显不如全国。

　　当前在经济复苏不及预期的背景下(xià)，投资(zī)者的风险偏好明显下降(jiàng)。为此，地方政府(fǔ)应该确保城投债的按时兑付。因为违约(yuē)不仅不能解决债务问题，反而会(huì)恶化区域信用环境(jìng)，导致地方国企融资(zī)难(nán)、融(róng)资贵。从未来区域经济发展的角度看，政府部门仍需要持续举债来(lái)实现(xiàn)经济平稳增长，需要保(bǎo)持政府(fǔ)信用(yòng)，不能轻易违(wéi)约。

　　建议中央(yāng)大力度支(zhī)持地方(fāng)政府“化债”

　　因(yīn)此，当前(qián)迫切需要增强城投债权人的持(chí)有信(xìn)心(xīn)，首先要确保城投债不违约(yuē)，这(zhè)就意味着(zhe)城投公司能(néng)够具备低成本的借(jiè)新还(hái)旧(jiù)能力(lì)。

　　中央提出“谁家的孩子谁家抱”，意味着对(duì)地方债不兜底(dǐ)，但建议给予(yǔ)困难省份一(yī)定的(de)“托底”支(zhī)持(chí)，即在政策(cè)上大力度支持地方政(zhèng)府“化债”，如帮(bāng)助地方政府（如城投公司的借新还旧(jiù)）降(jiàng)低债务成本、拉长债务期限（非债券类(lèi)债务展期，如遵义道桥实(shí)践银(yín)行(xíng)贷款展期），通过(guò)政(zhèng)策(cè)性银行或商(shāng)业银(yín)行的低息资(zī)金来降(jiàng)低债务成本，让债(zhài)务更(gèng)加容易(yì)滚续(xù)。

　　此外，对(duì)于地方政府可否通(tōng)过(guò)出让国有(yǒu)资产(chǎn)来偿(cháng)债方面(miàn)，也希望(wàng)中央给(gěi)予政策上(shàng)的支持。因为今(jīn)年3月1日，国资委在对(duì)政协十(shí)三届全国委(wěi)员会第五次会议(yì)第00503号提案的答复中表示，将适时出台制度规定及操作(zuò)细(xì)则(zé)，探索(suǒ)国(guó)有权益份额规范化退出的有效方式和途(tú)径，充分发挥有限合伙企(qǐ)业的优(yōu)势，助力国有(yǒu)企业创新发展(zhǎn)。

　　通(tōng)过出让国有企业股权获得收入偿还债务，典型(xíng)案例为“茅台(tái)化债”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台集团两次公(gōng)告无偿划转上市公司(sī)共计1亿股股份（合计占(zhàn)贵(guì)州茅台(tái)总股本8％，按(àn)当时市价计(jì)量市值约为(wèi)1600亿(yì)元(yuán)）至贵州(zhōu)国资。

　　在当前中国经济(jì)转(zhuǎn)型的关键阶段(duàn)，维护地方政(zhèng)府的(de)信(xìn)用，防(fáng)范区域性金融风险(xiǎn)显得尤(yóu)为重(zhòng)要，故在城投(tóu)公司还没有与政府部门完(wán)全“脱钩(gōu)”之前(qián)，城投债的(de)“信仰(yǎng)”仍需要保持(chí)。

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