来源：高(gāo)瑞东宏观笔记

　　核心观点

　　本(běn)周聚焦：

　　一季度(dù)，国内经济回暖(nuǎn)主要缘于(yú)疫(yì)后复苏红利驱动，表现为生(shēng)产恢复(fù)推动出口形势好转，出行(xíng)需求释放催化下游消费回(huí)暖。从行(xíng)业表现看，制造业(yè)从去年四(sì)季度的“量价齐跌”转(zhuǎn)向“量升价跌”，企业或从(cóng)主(zhǔ)动(dòng)去库转向被动去库。从景气度边际(jì)表(biǎo)现(xiàn)看，下游消费制造>；中(zhōng)游装备制(zhì)造>；上游原材(cái)料加(jiā)工；服(fú)务业中，交通(tōng)运输、住(zhù)宿餐饮、房地产等线下(xià)活动回暖，但距离疫情前仍有(yǒu)一定差距。

　　向前看，考(kǎo)虑到(dào)疫(yì)后经济脉冲式修(xiū)复放(fàng)缓、海外总需求回落预期逐步兑(duì)现，消费回(huí)暖和产(chǎn)业升(shēng)级(jí)将(jiāng)成为推动(dòng)下一阶段国(guó)内经济复苏的主线。

　　制(zhì)造业、服务业是驱动一季度经济复苏的主因

　　从一(yī)季度GDP表现(xiàn)看，制造业(yè)，交通运(yùn)输、房(fáng)地产等行业景(jǐng)气度明(míng)显提升(shēng)，而(ér)建筑(zhù)业景气(qì)度(dù)回落(luò)，与年初出口数据好转、服务消费快速(sù)恢复、房地产销售(shòu)回暖而投资疲(pí)弱的特(tè)点相一(yī)致。

　　从(cóng)制造业内部来(lái)看(kàn)，今年3月，制(zhì)造(zào)业各(gè)行(xíng)业景气度普(pǔ)遍回暖(nuǎn)，多数从去年(nián)12月的“量价齐跌(diē)”转入(rù)“量(liàng)升(shēng)价跌”，指向(xiàng)经济复(fù)苏初期，供(gōng)给端修复好于需求端，行业整体(tǐ)去库进(jìn)程尚(shàng)未结束(shù)。从行(xíng)业景气度边际改善情况来看，下游(yóu)消费(fèi)制造>；；；中(zhōng)游装备制造(zào)>；；；上游原材料加(jiā)工，煤炭行业景(jǐng)气度表现(xiàn)为高(gāo)位放缓(huǎn)。

　　下游消(xiāo)费(fèi)制造行业中，与出行、地产后周(zhōu)期相关的酒饮(yǐn)料(liào)茶、纺(fǎng)织服装、文教娱、烟草、家(jiā)具制(zhì)造行业景气度较高，部分(fēn)行业表现为“量价齐升(shēng)”。

　　中游装备制造业(yè)行业景气度居(jū)中(zhōng)，表现(xiàn)为“量升价跌”。从(cóng)“量”维度看，电气机械、专用设备(bèi)、运输设备>；；；汽车(chē)制(zhì)造(zào)、金属制(zhì)品>；；；通用设备、电子(zi)设备(bèi)。

　　上(shàng)游原材(cái)料加工(gōng)行(xíng)业景气度改善幅度(dù)最弱(ruò)，由于行(xíng)业库存水平(píng)偏高，多数(shù)行(xíng)业仍然(rán)受到价格下跌的(de)困扰，表现为(wèi)“量升价跌”。从“量”维(wéi)度看，有色金(jīn)属>；；；黑色金(jīn)属、非金(jīn)属矿物(wù)>；；；石油石化行业。

　　消费回暖和产业升(shēng)级(jí)或是(shì)推动下一阶段经济复苏的主线(xiàn)

　　一季度(dù)，国(guó)内经济复苏主要受益于疫(yì)后复苏红利驱动。需(xū)求方面(miàn)，出行(xíng)类(lèi)消(xiāo)费快速复苏，前期积压的购房、服务消费(fèi)需求得以释放(fàng)；供给方面，国内复工复产加快(kuài)推进，生产端(duān)快速恢(huī)复(fù)，是推(tuī)动年初出(chū)口(kǒu)数据好转的重(zhòng)要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放(fàng)缓，指向疫(yì)后复苏红利驱动边际转弱，随着未来(lái)海外总需(xū)求回落的预期(qī)逐步兑现，后续驱(qū)动国内经济增长的线索，大概(gài)率来自于消(xiāo)费回暖和产(chǎn)业升级两条(tiáo)主(zhǔ)线。

　　一是，一季度居民收入向上(shàng)修复，消费(fèi)倾向(xiàng)明(míng)显回升，已经(jīng)高于2020-2022年(nián)疫情(qíng)期间水平，同时信贷数据指向居(jū)民“去杠(gāng)杆”势头缓和，未(wèi)来(lái)消费回暖的确定性进一(yī)步增强。预计交通、住宿、餐饮、娱(yú)乐等(děng)服(fú)务(wù)消费有望持续修复(fù)，家电、家具、纺服等与(yǔ)出行(xíng)及地产后周期相(xiāng)关的可(kě)选(xuǎn)消费(fèi)也有望(wàng)进一步回(huí)暖。

　　二(èr)是，产业升级路径驱(qū)动下(xià)，汽车和“新三样”产品出口(kǒu)优(yōu)势增强，有望维持(chí)出(chū)口韧性；随着下游消费稳步修复、二季度PPI同比触底回(huí)升，制造(zào)业企(qǐ)业盈利有(yǒu)望向上修复，企(qǐ)业将从主动去库逐(zhú)步转向被动去库、主动补库(kù)，设(shè)备投资需求有望改善，推动中游装(zhuāng)备制造景气度维持(chí)高(gāo)位。

　　风(fēng)险(xiǎn)提示：国内经(jīng)济恢复力度不(bù)及预期(qī)；海外需求超(chāo)预期回(huí)落。

　　一、节后(hòu)消费(fèi)降(jiàng)温，带(dài)动CPI涨幅明显回落

　　一、本(běn)周聚焦：疫后经济(jì)复(fù)苏有哪些结(jié)构(gòu)性特征？

　　1.1 制造业(yè)、服务业(yè)是驱动一季度(dù)经济复(fù)苏的(de)主因

　　一季度我(wǒ)国GDP总量实现超(chāo)预(yù)期增长，指(zhǐ)向(xiàng)疫后复苏背景下，国内经(jīng)济企稳(wěn)回升。但不同于海外国家疫后复苏的规律，本轮国内疫(yì)后复苏(sū)发生(shēng)在外需(xū)回落、国(guó)内经(jīng)济转向高质量发展、居民(mín)前期“去杠杆”的过程中，因此驱动疫后经济复苏(sū)的(de)力量并(bìng)不均衡，行业(yè)分化特征明显。因此，我们(men)重点从行业层(céng)面，观测当前各(gè)行业景气度(dù)水平。

　　从(cóng)GDP不变价观测各行业表现(xiàn)来看，今年一季(jì)度(dù)制造业、交通运输业(yè)、房地产业景气度明显(xiǎn)提升，而建筑业景气度回落，与(yǔ)年初出口(kǒu)数(shù)据好(hǎo)转、服务消费快速恢复(fù)、房地产销售回暖而投(tóu)资疲弱的情况相一致。

　　我们以2019年(nián)为基期(qī)计算(suàn)各年(nián)份的复合增速，观(guān)察(chá)各行业增加值变化。

　　今(jīn)年一季度第(dì)一产(chǎn)业增加值增速为3.6％，低于去年四季度(dù)的4.9％，但仍高于2019年(nián)、2020年全年增速(sù)，与近年来加快建设农业强国，推进(jìn)农业(yè)农村现代化的目标有关。

　　今年(nián)一季(jì)度第二产业增加值(zhí)增速升至5.4％，高于(yú)去年(nián)四季度的4.4％。其中，制造业迎来(lái)较快(kuài)复苏，增加(jiā)值增速提升至(zhì)5.9％，高(gāo)于去年四季度(dù)的(de)4.7％，但低于2021年全年增速(sù)，与(yǔ)去年下半年之后外需转弱(ruò)、居民商品消费恢(huī)复偏慢有关。而建筑业景气度明显回落，增(zēng)加(jiā)值增(zēng)速回落至1.9％，低于去年四季度的3.1％，主要受房(fáng)地产新开(kāi)工(gōng)拖(tuō)累。

　　今年一季度第三产业增加值增(zēng)速小幅升至4.7％，略(lüè)高于去年(nián)四季(jì)度的4.6％，但相较(jiào)疫情(qíng)前仍(réng)存在(zài)产出(chū)缺口。其中，受益于居民出行活动恢复，交通运输、仓储和(hé)邮政业增加(jiā)值(zhí)增速明显提升，自去年四季度(dù)的3.4％升(shēng)至(zhì)5.9％，但低于2019年、2021年(nián)全年增速；住(zhù)宿和餐饮业增加(jiā)值增速小幅回(huí)升，尽管高于疫情(qíng)三年来(lái)的平(píng)均增速，但绝对水平不(bù)及2019年，指向供给水平恢(huī)复(fù)较慢(màn)。而受益于(yú)新房和二(èr)手房(fáng)销(xiāo)售回暖，今年一季度房地(dì)产(chǎn)业增加值增速(sù)回(huí)正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分化，中下游改善幅(fú)度好于上游

　　对于行业景气度(dù)的观测(cè)，我(wǒ)们采用量（各行业工业增加值增速）与价格（各(gè)行业工(gōng)业(yè)品价格增速(sù)）分别作为供(gōng)需的衡量指标。主要选取(qǔ)28个主要行(xíng)业自2019年以来的(de)月度数(shù)据，首(shǒu)先(xiān)将各行业增加值增速(sù)调整为(wèi)以2019年为基期(qī)的复合增速(sù)，其次(cì)计算2019年-2023年3月，每月的(de)增加值增速和PPI增速(sù)的分位数水平，通过对比(bǐ)2022年(nián)12月和2023年(nián)3月的分位数水平，捕捉(zhuō)其边(biān)际变化(huà)。

　　今年3月(yuè)，制造业各行(xíng)业景气度(dù)出(chū)现普遍回(huí)暖，多数从(cóng)去年(nián)12月的(de)“量价齐跌”转入“量升(shēng)价跌”，指向经(jīng)济(jì)复苏初期，供给端(duān)修复好于需求端，行业(yè)整体去库进程尚未结(jié)束(shù)。从(cóng)行业景气(qì)度边际改善情况来看，下游消费制造>；；；中(zhōng)游装(zhuāng)备(bèi)制(zhì)造(zào)>；；；上(shàng)游原材料加工，煤炭行业(yè)景气度呈现(xiàn)高位放(fàng)缓情(qíng)况。

　　下(xià)游消费制(zhì)造(zào)行业中，与出(chū)行、地(dì)产后周期相关的行业景气度最高，部分行业步入“量价齐升(shēng)”阶段。今(jīn)年(nián)3月，与居民外(wài)出(chū)消费相关(guān)的(de)，酒饮(yǐn)料茶、纺织(zhī)服装、文教娱乐的量价分位(wèi)数水平均处在高(gāo)景气度区间，烟草、家具制造行(xíng)业也呈(chéng)现“量价(jià)齐(qí)升”的特(tè)征；食品制造景气度有所回(huí)落(luò)，农副(fù)加工行业表现为“量价齐跌(diē)”，食品制造行业表现为“量升价跌”，二(èr)者价格(gé)下跌主要与(yǔ)高(gāo)库存水平(píng)有关，今年2月(yuè)，库存(cún)同比均(jūn)处在2016年以(yǐ)来90％以上分位数水平(píng)；而随着(zhe)防疫(yì)需求(qiú)的(de)降温，医药制造业景(jǐng)气度有所回(huí)落，表现(xiàn)为“量跌价平”。

　　中游装备制造业行业景(jǐng)气度(dù)居中，均表(biǎo)现(xiàn)为“量(liàng)升价跌”。一方面与原材料成本下跌有关(guān)，另一方面(miàn)，也与年初(chū)外需(xū)表现(xiàn)好于内需，部分行(xíng)业仍在去(qù)库进(jìn)程有关。其中(zhōng)，电气机械、专用设备、运输设备工(gōng)业增加值增速改善幅度最大(dà)，受(shòu)益于国内产业升级(jí)、出(chū)口优势带(dài)来(lái)的韧性驱(qū)动(dòng)；其次是汽车(chē)制造、金(jīn)属制品，改善幅度最弱(ruò)的是(shì)通用设备(bèi)、电子设备，与房(fáng)地产(chǎn)新(xīn)开工强度较弱、消费电(diàn)子行业周期性走弱有关。

　　上游原材料加工行业景气(qì)度改善幅度偏弱，由于(yú)行业(yè)库存(cún)水平偏(piān)高，多数行业(yè)仍受制(zhì)于价(jià)格下跌的困扰，表现为“量(liàng)升(shēng)价跌”。其中，有色(sè)金属行(xíng)业生产端改善幅度最大，3月(yuè)增(zēng)加值增速位于(yú)2019年以来70％分位数水(shuǐ)平(píng)，但(dàn)受(shòu)全球大宗商(shāng)品下行周期(qī)影响，价(jià)格依旧(jiù)承压(yā)；随着(zhe)年初建筑业(yè)施工回暖(nuǎn)，相关的黑色(sè)金属(shǔ)、非(fēi)金属(shǔ)制品景(jǐng)气度提升，但由于库存水平偏高(gāo)，价格仍处在下跌(diē)区间，拖累(lèi)整体(tǐ)盈利水平；石化链(liàn)条行业生(shēng)产水(shuǐ)平(píng)普遍回暖(nuǎn)，但分(fēn)位数水平仍(réng)处在(zài)50％以下的(de)景气度偏低(dī)区(qū)间，今(jīn)年由于(yú)能源危(wēi)机缓(huǎn)解，产(chǎn)品价格相较去年同期也出现普遍(biàn)下跌。

　　煤(méi)炭开采(cǎi)景气度(dù)仍处在高位，但出现边际放(fàng)缓(huǎn)，生产(chǎn)及(jí)价格水平(píng)同(tóng)步回落。这(zhè)与去年以来行业产能持续(xù)扩(kuò)张有关，今年2月，煤炭开采产成品库存同比(bǐ)处(chù)在2016年以(yǐ)来94％分位数水平。

　　1.3 消费回(huí)暖和产业升级或(huò)是推动下(xià)一阶段经(jīng)济复苏的主线

　　一季度，国内(nèi)经济复苏主要受益(yì)于(yú)疫(yì)后(hòu)复(fù)苏(sū)红利。一方面，消费场(chǎng)景恢复后，出(chū)行(xíng)类消费快速(sù)复苏，前期积压的购房(fáng)、服务性(xìng)需求(qiú)得以(yǐ)释放；另一方面，国内(nèi)复(fù)工复产加(jiā)快(kuài)推(tuī)进(jìn)，保证(zhèng)供给端的(de)快速恢复，是推动年初出口数据好(hǎo)转(zhuǎn)的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓，指向疫后红(hóng)利释放效果(guǒ)转弱(ruò)，随着未(wèi)来(lái)海(hǎi)外(wài)总需(xū)求(qiú)回落(luò)的预期逐步兑现，后续驱动(dòng)国内(nèi)经济(jì)增长(zhǎng)的线(xiàn)索，大概(gài)率来自于消费(fèi)回暖和产业升级两条主线。

　　一是(shì)，随(suí)着居民收入提升和消费意(yì)愿改善(shàn)，未来消费(fèi)回暖的确(què)定(dìng)性进一步增强，交通、住宿、餐饮(yǐn)、娱乐(lè)等服务(wù)消费(fèi)，以及家电、家具、纺服等可(kě)选(xuǎn)消费景气度(dù)均有(yǒu)望提升。

　　从(cóng)一季度(dù)居民收入和消(xiāo)费数据看，居民收入增(zēng)速(sù)提升，消费倾向开始回升，已经(jīng)高于2020-2022年，但尚未(wèi)修复至疫(yì)情前水平。以2019年(nián)为基期的复(fù)合增速看，今年一(yī)季度，全国居民人均(jūn)可支配收入增速提升至6.4％，高于去年四季(jì)度的5.6％，居民人均消费支出(chū)增(zēng)速提升至5.0％，高于去年四季度的3.0％。一季(jì)度居(jū)民平均消费倾(qīng)向为62.0％，已经高于(yú)2020-2022年同期均值60.9％，但距离2019年同期的(de)65.2％仍有一定差距。未来(lái)随着服务业恢复持续向好，有望(wàng)带动相关就业(yè)岗位(wèi)加快(kuài)恢复，进一(yī)步提振(zhèn)居(jū)民消(xiāo)费意愿。

　　从居(jū)民存贷款数据看，居民储蓄意愿有所(suǒ)减(jiǎn)弱，消费(fèi)和(hé)投资信心正在筑(zhù)底。今年以来，居民储蓄意愿有所减弱，“去杠杆”势头缓和。从(cóng)存款数据看，3月(yuè)居民新(xīn)增存款同比增量降至2051亿元，低于1-2月9375亿元的同比增量均(jūn)值，也(yě)低于2022年6617亿元的月均同比增量。从贷款数据看(kàn)，3月居民部门新增(zēng)净融资同比(bǐ)多增(zēng)4859亿元，其中，短期(qī)信贷同(tóng)比多增2246亿元(yuán)，中(zhōng)长期(qī)信贷同(tóng)比多增2613亿元。居民部门新(xīn)增净融资连续2个(gè)月维持同(tóng)比扩张，指向居民预期可能(néng)正在筑(zhù)底，“去杠杆”势头开始放缓。今年第(dì)一季度城镇储户问卷调查结果显(xiǎn)示，倾向(xiàng)于“更多储蓄”的居民占58.0％，比上季度减少3.8个百分(fēn)点；倾向于“更多消(xiāo)费”和“更多投资”的居民分别占23.2％和18.8％，均分别高于(yú)上(shàng)季(jì)度的22.8％、15.5％，同样(yàng)也指向居民储(chǔ)蓄意愿降低、消费和投资意愿提升。

　　二是，产业升级路径(jìng)驱动下(xià)，汽(qì)车和“新三(sān)样”产品出口优势增强，以及相关行业设备投资更新，有(yǒu)望(wàng)推(tuī)动中游装备制造景气度维持高位。

　　一方面，今年(nián)一季(jì)度(dù)国内出(chū)口数据(jù)回暖，除与(yǔ)欧美供需缺(quē)口短期走阔、国内(nèi)复工复产(chǎn)加快(kuài)推(tuī)进外，也受益(yì)于RCEP政策红利持续(xù)释(shì)放，以及汽车和“新三样(yàng)”产(chǎn)品出口优势增强。今年在(zài)海外总需求回落背景下(xià)，我国与RCEP国家(jiā)贸易(yì)往来加强、以及新(xīn)能源(yuán)产品(pǐn)优势强化，有望维持(chí)装备制造领域出口(kǒu)韧性(xìng)。

　　另一方面(miàn)，企业盈(yíng)利(lì)下滑(huá)和(hé)库(kù)存高位，对(duì)制造业投资扩产造成一(yī)定压(yā)力。但随着下游消费稳步(bù)修(xiū)复、二季(jì)度PPI同(tóng)比触底(dǐ)回升，制造业企(qǐ)业盈利有望(wàng)向上(shàng)修复。目前看，电气机械等装备制造(zào)业去库进程已进入下半场，今(jīn)年1-2月专用(yòng)设备、通(tōng)用设(shè)备(bèi)产成品库(kù)存增速呈(chéng)现(xiàn)触底反弹。随着需求(qiú)回暖、盈利修复，企业(yè)将从主动去库逐步转向被(bèi)动去(qù)库、主(zhǔ)动补库(kù)，设备(bèi)投资(zī)需(xū)求将随之(zhī)提(tí)升。

　　二、海外观(guān)察

　　2.1金(jīn)融与流(liú)动性数据：各国国债收(shōu)益率多数(shù)上(shàng)行

　　美国10年期(qī)国债收(shōu)益率上行。本(běn)周(zhōu)（截至4月21日）美国10年期国(guó)债(zhài)收益率3.57％，较上周末(mò)上行5BP，其中通胀预期较上周(zhōu)下行2BP，实(shí)际收益率1.29％，较上周末上(shàng)升7BP。法国10年期(qī)国债收益(yì)率(lǜ)较上周末上行5BP至2.99％，德国10年期(qī)国债收益率(lǜ)较(jiào)上周(zhōu)末上行7BP至2.44％，日(rì)本10年期国(guó)债收益率较(jiào)上周(zhōu)末上行2BP至0.48％（截至4月20日(rì)），英国(guó)10年期国(guó)债收益(yì)率(lǜ)较上周末(mò)上行20BP 至3.86％（截至(zhì)4月19日(rì)）。

　　美国(guó)10y-2y国债收益率利差收窄。本周美国10年(nián)期和2年期(qī)国债期限利差为(wèi)-0.60％，较上(shàng)周下行4BP。美(měi)国AAA级企业期权调整利(lì)差较上周末持(chí)平(píng)为(wèi)0.55％，美国高收益债(zhài)期(qī)权调整(zhěng)利(lì)差较(jiào)上周(zhōu)末上(shàng)行11BP至4.54％（截至(zhì)4月20日）。

　　2.2全球市(shì)场：全球(qiú)股市涨跌分(fēn)化，大(dà)宗商品价格普(pǔ)跌(diē)

　　大漠孤烟直长河落日圆是什么意思，长河落日圆啥意思ong>全(quán)球股市涨跌分化。本周(zhōu)（4月(yuè)17日至4月21日），欧洲(zhōu)股市普涨，法国(guó)CAC40、英(yīng)国富时100、德国DAX分(fēn)别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大(dà)利富时MIB下(xià)跌0.45％。美股(gǔ)全线下跌，标普500、道琼斯工(gōng)业(yè)指数、纳(nà)斯达(dá)克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化(huà)，俄罗斯(sī)RTS、新西(xī)兰标(biāo)普50、日经225分(fēn)别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综合指数、上证指数、恒生指数分别下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品(pǐn)价格普跌。其中，LME铝上(shàng)涨(zhǎng)0.71％，其余大宗商品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白(bái)银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺(luó)纹钢(gāng)、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭(tàn)、LME锌、DCE焦(jiāo)煤、ICE布油、DCE铁(tiě)矿(kuàng)石、NYMEX RBOB汽油分(fēn)别下跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观(guān)察(chá)：美欧(ōu)加息步伐(fá)或将(jiāng)继(jì)续(xù)

　　4月19日，美联储褐(hè)皮书公布，显(xiǎn)示近(jìn)几(jǐ)周美(měi)国经济增长陷入(rù)停滞，通(tōng)胀(zhàng)和(hé)招聘活动(dòng)放缓，信贷(dài)渠道变(biàn)窄。褐(hè)皮书称，最近几周美国总体(tǐ)经济活(huó)动几乎(hū)没(méi)有变化，几个(gè)辖(xiá)区指出在不(bù)确定性增(zēng)加和(hé)对流(liú)动性(xìng)的担忧加(jiā)剧之际，银行收紧了贷款标准。近期美国总(zǒng)体物价水平温和上升，但价格上涨速度或(huò)有所放(fàng)缓。

　　美联储官员表示为应(yīng)对高通胀，加息(xī)步伐或将(jiāng)继续。4月21日，美(měi)联储哈(hā)克称，需要进一步收(shōu)紧(jǐn)政策来应对高通胀，加息结束后美联储将(jiāng)需要(yào)在一段时间内(nèi)维持利率稳定。同日美联储梅(méi)斯特(tè)表示，预计今年货(huò)币政策将需要进一步进入(rù)限制性区域(yù)，终端利率(lǜ)或(huò)将高于5％，具体(tǐ)取决于(yú)经济和金融形势(shì)的发展。

　　欧洲央行货(huò)币政策会议纪(jì)要公布，绝大多(duō)数委员同意将利率上调50个基点。4月20日公布的(de)欧(ōu)洲央(yāng)行会议纪要(yào)显(xiǎn)示，货币政(zhèng)策在降低(dī)通胀(zhàng)方(fāng)面仍(réng)有一段路(lù)要走，一(yī)些委员认(rèn)为整体而言(yán)通胀风(fēng)险(xiǎn)倾向(xiàng)于上行。金融市场(chǎng)紧(jǐn)张局势被视为(wèi)经济和(hé)通胀前(qián)景重(zhòng)大不(bù)确定性的来源。然而除非形势(shì)显著恶化(huà)，否(fǒu)则金(jīn)融市场的(de)紧张局(jú)势不(bù)太可能从根本上改变欧洲央行管理(lǐ)委员会对通胀前(qián)景的评估(gū)。

　　2.4 海外(wài)政策：欧洲“芯片法案”落地；美财长耶伦强调美国“国(guó)家安全”

　　4月18日，欧洲理事(shì)会和欧洲议会(huì)通过了(le)一(yī)项(xiàng)临时政(zhèng)治协议(yì)，就涉及430亿欧(ōu)元补贴(tiē)的《The EU Chips Act》最(zuì)终版本达成一致。法案目标(biāo)是到(dào)2030年，欧盟(méng)拟动用430亿欧(ōu)元资金提(tí)振(zhèn)半导体行业，以将欧盟占全球半(bàn)导体制造(zào)市场(chǎng)的份额从10％提升至至少(shǎo)20％；大(dà)幅提升芯片制(zhì)造工(gōng)艺，建立欧盟的半导体供(gōng)应(yīng)链(liàn)，并与(yǔ)美国(guó)和(hé)亚洲同(tóng)行竞(jìng)争(zhēng)。

　　4月20日，美国众议院议(yì)长麦卡锡表示，正在推(tuī)出一份债务上限(xiàn)相关立法措施。白宫需要开始(shǐ)就债务上限进行谈(tán)判；众议院(yuàn)共(gòng)和党(dǎng)希望提高债务(wù)上限并削减支(zhī)出；正(zhèng)在推出(chū)一(yī)份债务上限(xiàn)相(xiāng)关(guān)立法措施(shī)；债务法案将设法收回未使用的防疫资金(jīn)用于日常开支；法案将(jiāng)减(jiǎn)少(shǎo)对(duì)国税局的(de)拨款，并(bìng)结(jié)束绿色产业补贴(tiē)措施(shī)。

　　4月(yuè)20日，美(měi)国财政部(bù)长耶伦就(jiù)中美关系发表讲话，表明(míng)美国无意与中(zhōng)国脱钩，但未来仍(réng)将强调“国家安全(quán)”。耶伦宣称，任(rèn)何与中(zhōng)国脱钩的(de)努力(lì)都将是“灾(zāi)难(nán)性的”，美(měi)国(guó)寻求(qiú)与中国建立(lì)“建设性和公平的经济关系(xì)”。但“当(dāng)美国利益受到威胁时”，美国将(jiāng)坚(jiān)定地捍卫(wèi)国家(jiā)安全，即使以牺牲中美(měi)关系为代价。在(zài)国际关系中，耶伦表示美(měi)中两(liǎng)国有必要“坦诚讨论棘手问(wèn)题”，比如(rú)帮助(zhù)面临债务问题的新(xīn)兴市场和发(fā)展中(zhōng)国家等。

　　三(sān)、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价环比(bǐ)上涨

　　原(yuán)油价格(gé)环比(bǐ)上(shàng)涨，环(huán)比由负转正。2023年4月(yuè)以来，WTI原(yuán)油(yóu)价(jià)格环比上涨10.06％，环比由负转正(zhèng)，由上月的-4.54％转正为本月的10.06％，最(zuì)新月度(dù)均价为80.75美元/桶。布伦特原(yuán)油价格环比上涨(zhǎng)7.14％，环比由负转正，由上月的-5.18％转正(zhèng)为本月的7.14％，最新月大漠孤烟直长河落日圆是什么意思，长河落日圆啥意思度均价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环比上涨，铜、铝库存同比下(xià)降。2023年4月(yuè)以来，铜价环比上涨0.86％，环比(bǐ)由负转正，由上(shàng)月的-1.33％转正(zhèng)为本月的0.86％，库存同(tóng)比(bǐ)下降(jiàng)51.71％，降幅相对(duì)上(shàng)月扩大44.13个百分点。铝价环比上涨2.25％，环比由负(fù)转正，由上月的-5.26％转正为(wèi)本月的(de)2.25％，库(kù)存同比下降10.57％，降幅缩窄15.36个(gè)百分(fēn)点。

　　3.2中游(yóu)：水泥价格指(zhǐ)数环比上升，螺纹钢(gāng)价格环比下跌，库存同比下降

　　水泥价格指数环比上升。4月(yuè)以来(lái)，全(quán)国水泥价格(gé)指数环比上(shàng)涨2.27％，增幅(fú)缩小0.92个百分点。华北、东北、华东(dōng)、中南、西北以及西南各(gè)区价格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格(gé)环比下跌(diē)，库存(cún)同比(bǐ)下降(jiàng)，钢坯库(kù)存同比上(shàng)涨。2023年4月以来，螺纹钢价格环(huán)比(bǐ)由正转负(fù)，环比(bǐ)由上(shàng)月的(de)0.96％转(zhuǎn)负为-4.55％。螺纹钢(gāng)库存同(tóng)比下降15.42％，跌幅相(xiāng)对上月缩窄3.26个百分(fēn)点。钢坯库存同比上涨64.88％，增幅(fú)缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商品房成(chéng)交面积增幅缩窄，猪价菜价下跌，水果价格上涨

　　商品(pǐn)房成交面积增幅缩(suō)窄(zhǎi)。2023年4月(yuè)以来，商品房成(chéng)交面积上涨64.71％，增幅(fú)缩(suō)窄12.17个百分点(diǎn)。其中，一线、二线、三线(xiàn)城市商(shāng)品(pǐn)房成(chéng)交面积同比分别(bié)为(wèi)：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变(biàn)动(dòng)幅度分别为(wèi)36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土(tǔ)地成交面积跌幅收(shōu)窄。2023年(nián)4月以(yǐ)来，百城土(tǔ)地供应面积同比增速为5.80％，上月为-12.02％；土地成交面积同比增速为-0.12％，上(shàng)月(yuè)为-13.41％；土(tǔ)地成交溢(yì)价率(lǜ)为5.50％，较上月上涨1.99个百分(fēn)点。

　　猪肉、蔬菜价(jià)格(gé)下跌(diē)，水果价(jià)格上(shàng)涨。2023年4月以来，猪肉(ròu)价格环(huán)比下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对上月扩大2.6个(gè)百分点(diǎn)。蔬菜价格环比(bǐ)下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩(suō)窄0.55个百分点。水果价格环比上(shàng)涨0.14％至7.89元/公斤，增幅(fú)缩小(xiǎo)4.54个百分点(diǎn)。

　　乘用(yòng)车(chē)日均零售(shòu)销量增幅扩大。4月以来，乘用车日均零(líng)售(shòu)销(xiāo)量同比增(zēng)加17.39％，增(zēng)幅扩大16.26个百分(fēn)点。批发销量同比增加15.64％，增幅扩(kuò)大8.26个百分(fēn)点。

　　3.4流动性：货币市场(chǎng)利率(lǜ)趋势分化，国债(zhài)利率普遍下行(xíng)

　　货币市场利率趋势分化(huà)，国债利率普遍下行。2023年4月以来(lái)，R001较上月(yuè)末下行36bp至2.29％；R007较上月末下行(xíng)120bp至(zhì)2.51％；DR001较上月末上(shàng)行46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年期国债利率较上月末下行8bp至2.19％。十年期国债利(lì)率较(jiào)上月末下行2bp至2.83％。一(yī)年(nián)期AAA+企业债利率较(jiào)上月(yuè)末下行(xíng)3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率(lǜ)较(jiào)上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国(guó)内政策：发改委强调提振消费持续(xù)回升的动力；国资委(wěi)强调(diào)着力发(fā)展战(zhàn)略性新兴(xīng)产业(yè)

　　4月19日，国家(jiā)发展改革委举行4月份新闻发布会，强调要提(tí)振消费持(chí)续(xù)回升的动(dòng)力(lì)。接下来将重点(diǎn)做好(hǎo)四方面工作：一是(shì)，研究(jiū)起草关于恢复和扩大(dà)消费的(de)政策(cè)文件，围绕大宗消费(fèi)、服务消费(fèi)、农村(cūn)消费(fèi)等重(zhòng)点领域；二是，下(xià)大力气稳定汽车(chē)消费，大力推动(dòng)新能源汽车下(xià)乡(xiāng)；三是，会同(tóng)有关(guān)方面(miàn)优化就(jiù)业(yè)、收入(rù)分配和消(xiāo)费全链(liàn)条良(liáng)性循(xún)环促进机(jī)制；四是，研(yán)究(jiū)制定关于营造放心消(xiāo)费环境(jìng)的政策文件。

　　4月19日，国资委党委召开(kāi)扩(kuò)大会议，强调推动国资央企着(zhe)力(lì)发展实体(tǐ)经济特别是战略(lüè)性(xìng)新兴产业。会(huì)议认为(wèi)，要更好(hǎo)推(tuī)动国资央企(qǐ)在中国式现(xiàn)代化新征(zhēng)程中走在前列(liè)，着力提升科技自立(lì)自(zì)强水平(píng)，提(tí)升自(zì)主创新能力；着力发展实体经济特别(bié)是战略性新兴(xīng)产业(yè)，加快推进现代化产业体系建(jiàn)设；抓(zhuā)好新一轮国企改革(gé)深化提升行动(dòng)组织实施(shī)，高水平参与共建“一带一路”。

　　4月(yuè)20日，工信部举办(bàn)发布会介绍一季度工(gōng)业(yè)和信息化发(fā)展(zhǎn)状况，表示下一步(bù)将制定(dìng)实施重点行业稳(wěn)增长的工作方(fāng)案。一是(shì)营(yíng)造良好产(chǎn)业(yè)发展环境，落(luò)实落细稳增(zēng)长政策举措，抓(zhuā)实抓细部省(shěng)协作、部门(mén)协同；二是推动出口保(bǎo)稳提质，加大对制造业外贸企业的支(zhī)持(chí)力度(dù)，配合有(yǒu)关部(bù)门落(luò)实好稳外(wài)贸政(zhèng)策(cè)举措；三是促进内需加快恢复，以高质(zhì)量供给促进消费；四是(shì)持(chí)续增强发展动能，加快战略性(xìng)新兴产业的创新发展。

　　四、财(cái)经日历(lì)

　　五、风险提示(shì)

　　国内经济恢复力(lì)度不(bù)及(jí)预期；海(hǎi)外(wài)需求超预期回落。

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