文：天风宏观宋雪涛/联系人孙永乐

　　4月居(jū)民新(xīn)增存款-1.2万亿(yì)，同比多减4968亿元，这(zhè)是居(jū)民存(cún)款在(zài)连续13个月同比多(duō)增后，首次回(huí)落。

　　在(zài)过去一(yī)年多时(shí)间里，居民部门积攒(zǎn)了一大笔(bǐ)超额储蓄。今年这(zhè)笔超额储蓄能否顺利(lì)释(shì)放对判断经济和资本市(shì)场走势至关重(zhòng)要。这里我们尝试回(huí)答两个(gè)问题。一是(shì)4月居(jū)民存款同比(bǐ)多减是(shì)不(bù)是超额储蓄释放的开始？二是(shì)这一趋势能否延续？

　　对上述问(wèn)题(tí)的回(huí)答取决于存款会受到(dào)哪些因素的影响。一般影响居(jū)民存款的主要有这么几种(zhǒng)行为：可支配收入(rù)、消费支出、金融资产(chǎn)相(xiāng)关收支和(hé)房地产相关收支。

　　收入增(zēng)长、消(xiāo)费减少、金融资产赎(shú)回、购房减(jiǎn)少(shǎo)会推(tuī)动存款增加；反之，收入减少、消费增加(jiā)、认购金(jīn)融资产、购房增加、提前还贷等(děng)则会(huì)带动存款回落。

　　2022年居民存(cún)款同比多增7.9万亿是居(jū)民少(shǎo)消费、少投资、少购房(fáng)的结(jié)果（详见《超(chāo)额(é)储(chǔ)蓄能否转化成超额(é)消费》，2022.12.31）。此时虽然居民收入增速放缓(huǎn)并提前(qián)还(hái)贷，但因为投资(zī)、购房(fáng)等下滑(huá)幅度更大，所以存(cún)款同比大幅(fú)多增。

　　2023年一季度居民存款同比多增2.1万亿则是(shì)收(shōu)入修复和(hé)理财存(cún)款化的结果(guǒ)。

　　一季(jì)度居(jū)民人均(jūn)可支配收入同比增长525元(yuán)，理(lǐ)财存续规模相比于2022年末下滑2.6万亿至(zhì)24.2万亿。另外，受银(yín)行办理速度放缓等(děng)因素影响，RMBS（个人住房抵押贷款支持(chí)证(zhèng)券）条件早偿率指数 2 相比于(yú)2022年有所回落，即居民提前还款对(duì)存(cún)款的拖累相比于去年末略(lüè)有放缓。

　　但是(shì)，随着居民消费(fèi)和购房(fáng)行为修复，其对存款(kuǎn)的支撑力度(dù)减弱(ruò)，一(yī)季度人均消费支(zhī)出同比(bǐ)增加(jiā)345元(yuán)（低于收入(rù)涨幅(fú)）、购房支出(chū)同比多增(zēng)1575亿元。但因为支撑因素的规(guī)模更大，所以存款继续回升。

　　4月和(hé)一季度(dù)最核心的不同在于(yú)理财市场的变化。4月(yuè)居民存款下滑可能的原(yuán)因一是居民存(cún)款理财(cái)化；二是提前还贷规模增加(jiā)。因(yīn)为(wèi)居民收入和消费数据不足(zú)，暂时无法(fǎ)判断消费和收入(rù)在4月对存款(kuǎn)的影响。

　　存款回流理(lǐ)财是(shì)4月存(cún)款(kuǎn)回落的(de)核心原因(yīn)，4月理财存(cún)量规模环比增加1.26万亿至25.5万亿，结束了自(zì)去年(nián)10月以来的(de)下行趋势，重回扩张区(qū)间。

　　居民增配理财(cái)等资产是(shì)理(lǐ)财风(fēng)险降低(dī)、收(shōu)益回升和存款利(lì)率下滑共同作用(yòng)的结(jié)果。受(shòu)益于(yú)债券市场走强，今年理财市场表现逐步好转，理财(cái)产(chǎn)品单位破净率从2022年12月峰值(zhí)的29.2％持(chí)续下滑至2023年(nián)5月12日的4.7％，叠加这一时(shí)期(qī)下(xià)滑的存款利率(lǜ)，存款对居民的吸引力逐(zhú)渐(jiàn)减弱，而理财(cái)对居民的吸(xī)引力则不断增(zēng)强。

　　从5月(yuè)理财规模上看，随(suí)着破净率进一步回(huí)落，居民还在继续(xù)增配(pèi)理财产(chǎn)品，存款理财化趋(qū)势有(yǒu)望延续。

　　提(tí)前(qián)还贷规(guī)模扩大是存款下滑(huá)的又(yòu)一个原因。4月(yuè)早偿(cháng)率月(yuè)均值相比于2月低点上行(xíng)4.3个百分点，相比(bǐ)于(yú)3月上行1.9个百分点。

　　居民加(jiā)大提前还(hái)贷力度(dù)一(yī)是因(yīn)为首套(tào)房利(lì)率还在下(xià)降，居民提前(qián)还(hái)贷以降低成本(běn)，4月沈(shěn)阳、马(mǎ)鞍(ān)山等(děng)多地继续降低(dī)首套房利率(lǜ)，贝壳研究院数(shù)据显(xiǎn)示百城首套主流房贷利率平均为4.01％，环比3月继(jì)续回(huí)落1个(gè)BP。二是政策(cè)放松后(hòu)，1、2月份部分积压(yā)的还贷业务在3、4月(yuè)份办理，这会推动(dòng)提前还贷规模走高(gāo)。

　　总的来说，随着理(lǐ)财(cái)市场好转，此前因居(jū)民少消费(fèi)、少投资(zī)、少(shǎo)买房等积攒(zǎn)下来的超额储蓄已经开始(shǐ)部分(fēn)回流理(lǐ)财市场(chǎng)了，且5月(yuè)初这(zhè)一趋势还在延续。

　　往后来看，理财市场和提前还贷(dài)在(zài)后续几(jǐ)个月里或继续成为超额存(cún)款的主(zhǔ)要流向(xiàng)。

　　五一(yī)旅游人均(jūn)消费水(shuǐ)平未见明显改善或部分表明当下居民消(xiāo)费意(yì)愿依旧偏弱，考虑到超额储(chǔ)蓄的持有分化且并非主要来自消费，后续超(chāo)额储蓄对(duì)消费的支撑力度依旧偏弱。（详(xiáng)见《超额储蓄(xù)能否(fǒu)转化(huà)成(chéng)超额消费》，2022.12.31）。同时，随着前期积压的购房需求逐渐(jiàn)释(shì)放(fàng)，房(fáng)地产销售目(mù)前已经(jīng)有(yǒu)走弱(ruò)迹象，地(dì)产短期(qī)或不会成为超储的主要(yào)流向。但(dàn)是因(yīn)为按揭(jiē)利率(lǜ)存在明显利差，居民提前还贷行为(wèi)或将延续。从这个(gè)角(jiǎo)度来看，主要因为(wèi)少买房(fáng)、少投资而积攒下来的储蓄，在(zài)理财市场环境好转和存(cún)款利率(lǜ)下滑的背景下或将(jiāng)继(jì)续回(huí)流到理财市场。

　　1 存款同比增(zēng)速使(shǐ)用金融机构(gòu)住户存(cún)款(kuǎn)余额+4月新增来进行估算

　　2早偿率是指在个(gè)人住房抵押贷款中(zhōng)债务人(rén)提前偿付(fù)的金额(é)在资产池未偿本(běn)金余额(é)的占比

　　风险提示(shì)

　　地产(chǎn)销(xiāo)售变动(dòng)超预期，超额储蓄释放弱于预(yù)期，理财(cái)市场波动加大

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