核心(xīn)结论(lùn)去巴基斯坦办签证多少钱，去巴基斯坦需要签证吗：①22/10以来价值(zhí)、成(chéng)长均是内部分化明显，行业和指(zhǐ)数角(jiǎo)度(dù)均可验证。②本质(zhì)上过去一段(duàn)时(shí)间(jiān)行情是情绪(xù)修(xiū)复，政(zhèng)策和事(shì)件驱动下数字经济、中(zhōng)特估表(biǎo)现好(hǎo)，未来行情或进(jìn)入(rù)基(jī)本面驱动。③全年牛市(shì)格(gé)局未变，当前处(chù)在蓄势阶段，行业(yè)或阶段(duàn)性再平衡。

　　分歧：价值还(hái)是成长(zhǎng)？

　　近(jìn)期参加一场交流活动时(shí)，对今年市场风(fēng)格的讨论很热烈，坚持价值风(fēng)格者以“中(zhōng)特估”大(dà)涨作为(wèi)证(zhèng)据，坚持成长风格者(zhě)以人工(gōng)智(zhì)能大涨(zhǎng)作为证据(jù)，乍一听都有道(dào)理(lǐ)，但(dàn)其实不然，因为价值(zhí)阵(zhèn)营和成长阵营里，除了这些大涨(zhǎng)的品种都存在下跌的品(pǐn)种。怎(zěn)么理(l去巴基斯坦办签证多少钱，去巴基斯坦需要签证吗ǐ)解这种割裂的现(xiàn)象？未来(lái)市场风格将如(rú)何(hé)演绎？本篇报(bào)告(gào)将就此进行探讨。　

　　1.22/10以来价值(zhí)、成长都是结构性分(fēn)化

　　当(dāng)前市场对于风格讨论(lùn)较多，有投(tóu)资(zī)者(zhě)认为(wèi)近期(qī)银行(xíng)等高股息股票表现较(jiào)好，风格(gé)偏向(xiàng)价值，也(yě)有(yǒu)投(tóu)资者认为近期(qī)TMT行业涨幅(fú)仍然领先，成(chéng)长风格(gé)占优。我(wǒ)们通过行业和(hé)指数层面分析(xī)市场风格特征，发现市场自(zì)底部反转以(yǐ)来价(jià)值与成长两种风格并不明(míng)显(xiǎn)，具体如下。

　　行业角(jiǎo)度(dù)看，底部反转以来价(jià)值、成长内部分化(huà)明(míng)显。我们在前期多(duō)篇报(bào)告中提(tí)出去年10月底来市场已进入牛市初期的第一波上涨。从整(zhěng)体看，市场(chǎng)并没有(yǒu)呈现严格的风格偏(piān)向，去年(nián)10月底以来申(shēn)万一级行业(yè)中成长类行业最大涨(zhǎng)幅中位数为(wèi)27.3％，价值类行业中位数为24.3％，所有申万一级(jí)行业(yè)的涨幅中位数为24.5％。从最大涨幅居前20％的(de)不同(tóng)风格行(xíng)业数量占比看，成长(zhǎng)类占比为50％、价值类也为50％，可见成长、价(jià)值行业整体(tǐ)表现并未明显分化。

　　成长和价值内部行业表现(xiàn)有涨有跌。成长类行业(yè)，去年10月末(mò)以来(lái)科(kē)技占优，新(xīn)能(néng)源表现较差(chà)，在“数据二十(shí)条”等产业政策、以(yǐ)及(jí)以ChatGPT为代表的人(rén)工智(zhì)能技术的双重催化，科技板块中(zhōng)传媒（22/10/31至今(jīn)最(zuì)大涨幅92％，下同）、计算机(jī)（51％）、通信(xìn)（47％）等(děng)表现居前，而(ér)电力设(shè)备(bèi)（7％）、新能源车(chē)指(zhǐ)数（9％）表现明显靠后。价(jià)值方面(miàn)，受益于防疫、地(dì)产政策(cè)优化，22/10以来消(xiāo)费(fèi)行业中食品(pǐn)饮料(liào)（44％）、地产(chǎn)链中(zhōng)房地产（36％）、建筑装饰(shì)（35％）等行业阶段性表现亮眼，而基础(chǔ)化(huà)工(gōng)（2％）等行业(yè)表现较(jiào)差。

　　若我(wǒ)们(men)从(cóng)今年年初以来(lái)的时间维度看，成长板块内(nèi)行业保持(chí)去年10月以来的格局，即科技表现好、新能源相对弱。再来看价(jià)值板块，今(jīn)年(nián)以来在(zài)“中特估”主题(tí)催(cuī)化下(xià)建筑装饰（28％）、非银（22％）等行(xíng)业表现较(jiào)好，消费(fèi)板块整体涨幅相对靠(kào)后，其中农林牧渔（1％）、社(shè)服（3％）行(xíng)业指数走势(shì)明显偏(piān)弱，今年以来基本处在(zài)“歇息”状态。

　　指数(shù)角(jiǎo)度(dù)看，价值、成长(zhǎng)内部分化(huà)明显。从代表性(xìng)的(de)风格(gé)指数看，风格特(tè)征也并不明确(què)。去年10月底以来(lái)成长风格(gé)指数(shù)中科创50最大涨幅为28％（今年初以来最大涨幅为22％，下同）、创业板指为19％（3％）、国证(zhèng)成长为19％（2％）、中证500为13％（11％）；价值风格指(zhǐ)数(shù)中(zhōng)国证价值为28％（17％）、上证50为27％（6％）、中(zhōng)证100为(wèi)24％（13％）。同种(zhǒng)风(fēng)格的指数(shù)表现不同，其(qí)背(bèi)后源于指数的成分行业权重不同。以成长风格中创(chuàng)业板指和科(kē)创50为(wèi)例：22/10月底(dǐ)以(yǐ)来(lái)创业板(bǎn)指走势相对偏(piān)弱(ruò)，最大涨(zhǎng)幅仅为19％，其成(chéng)分行业(yè)中表现较弱的电(diàn)力(lì)设(shè)备权重(zhòng)占比高达35％；而科(kē)创(chuàng)50实现(xiàn)最大(dà)涨幅28％，其(qí)成分行业中涨(zhǎng)幅居前(qián)的(de)科技行业权(quán)重(zhòng)占(zhàn)比高达(dá)62％。

　　2.过去是(shì)情绪修复(fù)，未来会(huì)进入盈利驱动

　　过去一段时间市场是(shì)牛市初期的情绪修复。回(huí)顾历史(shǐ)上牛市上涨第一(yī)阶段，可以发现(xiàn)期(qī)间市(shì)场(chǎng)往往呈现(xiàn)普涨、轮涨的特(tè)征(zhēng)，不同风(fēng)格指(zhǐ)数表现差异不大(dà)：05/06-05/09期间成长累计涨(zhǎng)18％、价值(zhí)涨19％，08/10-08/12为28％、21％，12/12-13/02为(wèi)33％、32％，19/01-19/04为45％、32％。普涨(zhǎng)、轮涨的背(bèi)后源于市场(chǎng)自(zì)底部(bù)起来后，处低位的行业容易受到(dào)政(zhèng)策利(lì)好和预期(qī)改(gǎi)善的催化，出现短期明显的上涨，但由于此时(shí)基本面的趋势尚(shàng)未明(míng)确，该阶(jiē)段行情往往不(bù)存在特定(dìng)的主线，因此风格特征并不明显。

　　去年10月以来的这轮行情中数字经(jīng)济、中特估表现较好，其本质属于政(zhèng)策和事件驱动下的情绪修复。数字经济方面，去(qù)年二十(shí)大(dà)报告(gào)提出“加(jiā)快发展数字经(jīng)济”、“建设现代化产业体系”，信(xìn)创指数率(lǜ)先开启一波行情，22/10-22/12期间最大(dà)涨幅26％。此后相(xiāng)关政策和(hé)事件进(jìn)一步催化市场情(qíng)绪(xù)，政策(cè)端22/12国务院印发(fā) “数(shù)据(jù)二十条”，23/03成立国家数据(jù)局，技(jì)术端以ChatGPT为(wèi)代表的大模(mó)型(xíng)推出(chū)标志人工智(zhì)能逐步落地应用，政策和技术(shù)双轮驱(qū)动(dòng)下(xià)数字经济行情持续演绎，今年以来人工智能指数最大涨(zhǎng)幅达(dá)64％、数字经济指数(shù)为38％。中特估方(fāng)面，本轮中(zhōng)特估行情(qíng)也主要来自低估值的(de)国央企的(de)估值修复。22/11证监会主(zhǔ)席提出“中特估”概(gài)念，政策(cè)层面高(gāo)度(dù)重视国(guó)央企价值实现(xiàn)，相关政策和(hé)事件进(jìn)一步催化行情，在(zài)此背景下中特估相关板块同样涨幅明显，本轮行情中特估指数最大涨幅达(dá)46％。

　　未来市场会(huì)进入盈(yíng)利驱动。拉长时间看(kàn)，股票(piào)是一(yī)台“称重机”，基本面(miàn)决定股价涨(zhǎng)跌，盈利(lì)趋势(shì)的(de)分(fēn)化决(jué)定(dìng)未来风格的走向。我们以(yǐ)国证成长(zhǎng)/价值指数刻画，2010-15年A股整(zhěng)体风格偏成长，背后是国证成长指数(shù)与价值指数的归母净(jìng)利润累计(jì)同比增速差从10Q2的7.9个百分(fēn)点升至15Q3的15.6个百分(fēn)点，同期ROE（TTM）的差值从-0.6个(gè)百(bǎi)分(fēn)点升至(zhì)3.9个百分点；而2016-18年成长开始跑输的(de)原因则(zé)是成长相(xiāng)对价值的业绩增速开(kāi)始回落，国(guó)证成长(zhǎng)指数(shù)-价值指数的归母净利润累计同比增速差(chà)从15Q3的15.6个(gè)百分点(diǎn)回落至18Q4的-30.1个百分点，同期ROE的差值从3.9个(gè)百分点降至-2.1个百分(fēn)点；到了2019-21年时风(fēng)格又开始回(huí)归成长，原因在于成长股的业绩又开始优于价(jià)值(zhí)股，国证成(chéng)长指(zhǐ)数-价值指数的归母净利润累计(jì)同比增速差从18Q4的-30.1个百(bǎi)分点升(shēng)至21Q1的(de)40.8个百分点，ROE的差值从18Q4的-2.2个百分点升至21Q3的7.3个。

　　本(běn)轮(lún)决定市(shì)场风格和主线的关键(jiàn去巴基斯坦办签证多少钱，去巴基斯坦需要签证吗)仍(réng)在业绩，未来(lái)关注基本面的趋势。当(dāng)前全部A股盈利(lì)仍处在底部(bù)区(qū)域，一季报数据显示(shì)A股盈(yíng)利的(de)拐点已渐(jiàn)现，全部A股归母净利润累计(jì)同比增(zēng)速已从(cóng)22Q4的低(dī)点0.9％回升至23Q1的1.4％，我们(men)预计23年(nián)全年增速有望达(dá)10％-15％。随着基本面逐渐(jiàn)回升，市(shì)场或由前期的政策和(hé)事件(jiàn)驱(qū)动走向盈利驱动，关(guān)注中报的基(jī)本面验证情况，以(yǐ)及下半(bàn)年宏(hóng)观月度数据的(de)回升情况(kuàng)。展(zhǎn)望全年，稳增长政策推动下现(xiàn)代(dài)化产业(yè)体系(xì)建设(shè)，成长(zhǎng)盈利增速(sù)有望更快(kuài)，但(dàn)风(fēng)格内部盈利增速可能仍有分化(huà)，例如成长风格类指数中科创50预计23年归母净(jìng)利增速(sù)达到60％左右、创业板指(zhǐ)预计在23％左右，而价值类指数里中证100 23年(nián)归母净利同比(bǐ)预计在12％左右、上(shàng)证(zhèng)50预计在10％左右。从(cóng)盈利增(zēng)速差值看，未来科(kē)创50与上证50归母净利增速同比差值有望从22年的30个百分点提升到23年的50个(gè)百(bǎi)分点，成长基本面相(xiāng)对优势有(yǒu)望扩大。

　　3.市场(chǎng)蓄势阶段行业(yè)或(huò)再平衡

　　市场(chǎng)全年向上趋势不变，阶段性蓄势中。我们在《旭日初升——2023年中国资本市场展(zhǎn)望-20221203》中分析(xī)过(guò)，从牛熊(xióng)周期、估(gū)值、基本面(miàn)、资(zī)金面等维度来看，22年10月底(dǐ)以来(lái)A股已经进入新一(yī)轮(lún)牛(niú)市周期。但牛(niú)市往往难以一蹴而就，我们在《好事多磨——23年二季度股市(shì)展(zhǎn)望-20230401》中就提出二(èr)季度市场可能处蓄势阶段，二季度以来市场表(biǎo)现(xiàn)也印证(zhèng)着我们的判断(duàn)。当前市场正处在牛市初(chū)期，就好比冬天已过、春(chūn)天到来，气温(wēn)整体已在回升，但(dàn)短期温度仍可能上下波(bō)动。因此，市场短期可(kě)能出现宽幅震荡(dàng)的情况，其背后源(yuán)于牛(niú)市(shì)初期(qī)基本面还不够扎实，更易(yì)受(shòu)到(dào)其他因素(sù)的扰动(dòng)。目前(qián)宏观(guān)经济(jì)数(shù)据显示(shì)当前(qián)基本面恢(huī)复尚不扎(zhā)实：4月PMI指数回(huí)落至49.2％；从信贷数(shù)据(jù)看，4月新增(zēng)信贷和社(shè)融数(shù)据较一(yī)季度均明显走(zǒu)弱；从物价(jià)数据看，4月(yuè)CPI同比继续明显(xiǎn)回落至0.1％，PPI同(tóng)比降(jiàng)至-3.6％，显示当前(qián)经济复苏仍(réng)然较(jiào)弱。综(zōng)合来(lái)看(kàn)，当(dāng)前国内基本面(miàn)回暖(nuǎn)仍(réng)需要一个过程，未来短期内市场更(gèng)可能继续处在蓄势期。

　　行业阶段(duàn)性(xìng)再(zài)平(píng)衡，全年(nián)数(shù)字经济仍是主线。在政(zhèng)策和(hé)事件的催化(huà)下数字经济、中特(tè)估涨幅已(yǐ)经(jīng)较为明显，未(wèi)来决定风(fēng)格的关键在于相对(duì)基本面趋势，应关注能够有(yǒu)业绩落地的持续性机会(huì)。此(cǐ)外，当前重视消费结构(gòu)性机(jī)会。

　　着眼全(quán)年，数字经济代表的成长空间(jiān)或更大，去伪存真的试金石(shí)是业绩。我们(men)从(cóng)4月初以(yǐ)来就(jiù)提出(chū)TMT板块出(chū)现阶(jiē)段性过热(rè)，未来可能会有所休整(zhěng)，过去一个(gè)月TMT板块的股价表现也(yě)印证了我们的判(pàn)断(duàn)，目前TMT可(kě)能仍(réng)处在(zài)降温(wēn)期，但从全(quán)年维度看政(zhèng)策和(hé)技(jì)术驱动下数字经(jīng)济(jì)仍是第一主线。从基(jī)金调仓经验看，历史上(shàng)公募基金调仓往(wǎng)往需(xū)要一年，例如 20-21年公募持仓从(cóng)白酒转向新能(néng)源(yuán)，公募基金(jīn)对TMT板块的增持可能还未结束，23Q1基金重仓股中TMT板块超配比例（相对(duì)沪深300行业占比(bǐ)）仍处在2013年以来低(dī)位。

　　未(wèi)来行情或进入由业绩验证的去(qù)伪存真(zhēn)阶段，关注政策和技术两条主线机会。第一(yī)，从政(zhèng)策线(xiàn)看，数字经济已成为现(xiàn)代化(huà)产业体系的重(zhòng)要(yào)支撑，数字要素流通体系(xì)正在加快(kuài)建立，政府有望加大对数字安全和数字基建的投入。去年12月发(fā)布的 “数据(jù)二十条”为数据要素市场提供顶层规划，刚成立的国(guó)家数据局有望成为顶层(céng)文件(jiàn)落地执行(xíng)的统筹机构，数据(jù)要素市场化有望加速，这(zhè)也将(jiāng)大幅提升(shēng)数字基础(chǔ)设(shè)施建设，根据中(zhōng)国(guó)通(tōng)服基建产业研究院，预计23-25年我(wǒ)国数(shù)据中(zhōng)心产(chǎn)业规模复合(hé)增速将达到(dào)25％。第二，从技术线看，ChatGPT为代表(biǎo)的人工(gōng)智能(néng)应用落地，大模型(xíng)、半导体(tǐ)等上游软(ruǎn)硬(yìng)件领(lǐng)域有望率先受益。当前科技巨头正加大对AI大模型的开发，近(jìn)日谷歌(gē)发(fā)布了PaLM 2模型(xíng)，其在部分逻辑和(hé)推理上的(de)部(bù)分(fēn)结果已(yǐ)超越了GPT-4，AI模型市场有望加速发展，根据观(guān)研天下(xià)，预计22-30年中国自然(rán)语言处(chù)理(lǐ)市场复合(hé)增长率达到36.5％。AI模型的算数和推理也将提(tí)升对(duì)上(shàng)游硬件(jiàn)的(de)需求，根据(jù)亿欧智库，预计23-25年(nián)我国AI芯片(piàn)市(shì)场规模(mó)复合增速(sù)达31％。

　　我(wǒ)国消费仍(réng)有韧性，关注消费结构性机会。消费(fèi)方面，促消(xiāo)费一(yī)直是目前政策关注(zhù)的重(zhòng)点(diǎn)，后续关注(zhù)消(xiāo)费(fèi)的结构性机会。我们在(zài)《中国消费的韧性：没(méi)有(yǒu)日本式资产负债表衰(shuāi)退-20230507》中(zhōng)提出，资产端看，我国房(fáng)产价(jià)格(gé)相对(duì)趋稳，居民财富大幅缩(suō)水风险较小；从收入端看，国内经济复苏将推动(dòng)收(shōu)入和消(xiāo)费(fèi)意愿提(tí)升。因此我(wǒ)国消费仍(réng)具(jù)有(yǒu)韧性，预计今年社零总额增速有望达8-9％，22-23年(nián)两年平均(jūn)增速为4-5％。从(cóng)股市(shì)表现看，我们在前文中提出今(jīn)年以来消费(fèi)行(xíng)业涨(zhǎng)幅在所有行业(yè)中涨幅明显偏低，随着(zhe)基本面改善，消费部分领域(yù)有望迎来向(xiàng)上的(de)机遇。结(jié)合(hé)海通行业分析(xī)师和Wind一致预测，预计23年医药板块(kuài)中中药净利增速为20％、医疗服务为50％、创新(xīn)药为30％。

　　此(cǐ)外(wài)，前期概(gài)念催(cuī)化(huà)下(xià)“中(zhōng)特估”板块热度(dù)同样较(jiào)高，未来行情或也(yě)将出现“去伪(wěi)存真”的分化(huà)，我们认为可(kě)以关注中特重估三大可能发(fā)力方向，即(jí)关系国计(jì)民(mín)生的重大(dà)安全领域、举国体制支持的部(bù)分科技领(lǐng)域、部(bù)分盈利稳定(dìng)、现金(jīn)流充裕的国企，详见(jiàn)《“中特”重估的三大发(fā)力方向(xiàng)——“中特(tè)估值(zhí)”探究(jiū)系(xì)列8》。

　　风(fēng)险提(tí)示：国(guó)内疫情(qíng)恶化影(yǐng)响国内(nèi)经济；美国经济硬(yìng)着陆影(yǐng)响全球(qiú)经济。

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